乐嘉春

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　　□作者 乐嘉春

　　作者系经济学博士

　　最近一段时间以来，国际金融市场动荡不断，国际资本流动也出现了一个值得关注的新动向——短线国际资本正源源不断地流向美元，这可以从一个侧面合理解释当前国际主要投资市场为何会动荡不安。

　　之所以讲短线国际资本正不断流向美元，可以从两个方面予以观察：一是近期美元指数不断上涨。美元指数在探底72左右水平后，8月末开始返身向上，目前已超过78。与此同时，英镑、日元和欧元等主要货币兑美元汇率也呈现相当明显的贬值趋势。另外，近来1年期美元兑人民币NDF变动趋势，又预示未来12个月人民币有贬值可能。可见，短期美元走强，表明短线国际资本正不断流入美元；另一迹象是近期国际主要投资市场动荡不安，投资者信心的瓦解正引发市场强烈的避险需求，资金正从主要国家（包括新兴市场国家）的股市和大宗商品市场中不断撤出，从而导致这些国家股市的大幅下跌和主要大宗商品价格遭遇重创，导致短线国际资本不断流向美元特别是美国国债等安全资产。

　　值得注意的是，引发当前美元短期走强的主要因素并不在于美元的基本面得到改善，而是源自于当前欧美债务危机的负面影响不断扩散和全球经济面临增长继续放缓风险，“去风险化”成了当前全球投资市场中投资者的短期重要选择。

　　这是因为，目前欧美债务危机仍未见好转迹象，欧美债务危机风险的不断扩大，使得主要发达国家正面临经济增长放缓和失业率居高不下等宏观风险，同时又缺乏刺激经济增长的有效政策手段。从某种意义上讲，这场债务危机引发了股市重挫和货币危机等多重金融风险，从而把国际主要投资市场也拖向不断动荡之中。

　　同样，这场金融危机又导致全球经济陷入增长乏力的困境之中，特别是欧美经济正迈向“二次探底”之中。最近，有些国际性金融机构纷纷调低美国、欧盟及全球经济增长预期。其中，IMF大幅调低美国2011年GDP增长预期为1.5%，也调低了欧元区2011年GDP增长预期为1.6%，今年全球经济增长预期下调至4.0%。另据高盛的最新一份研究报告显示，由金融危机引发了发达经济体一系列市场特征——低通胀率、不断上涨且黏性较大的失业率走势、房价低迷及股市回升无力等，都预示了全球发达国家有可能陷入“大滞胀”的概率高达40%，全球经济受此拖累也将可能面临“大滞胀”的风险。

　　这一背景催生了短期国际资本的强烈避险需求，美元作为全球储备货币的不可替代性，美元没有破产风险只有信用风险的特征，也使得短期避险资金不断流向美元，这导致各主要投资市场出现大幅调整，以及一些区域性货币的相继贬值和美元的升值。

　　现在的问题是，美国公共债务规模仍将不断膨胀，美联储在维持接近于零利率的基础上还将实施QE3，即在美元基本面并没有得到根本改善的市场条件下，短线国际资本涌入美元这个事件更值得关注。

　　需要关注的焦点是这部分短线国际资本的未来动向如何。首先是这部分资金是否仅仅局限于避险需求？如果仅仅局限于避险需求，一旦欧美债务危机及全球经济增长基本面趋于改善，这部分短线国际资本未来肯定还将流出美元，回流各主要投资市场。其次是如果部分短期国际资本开始流入或沉淀于美国实体经济，则意味着全球范围内美元回流美国的调整进程或已展开，且这是在美元未曾加息的情况下展开的，由此也将对全球经济和金融产生极其深刻的影响。就对中国的影响而言，将可能刺破艺术品和房地产等资产价格泡沫，特别是被高估的房地产价格将面临一轮被动性的较大调整压力，进而也会对未来中国经济产生较大的负面影响。

　　当然，这一市场影响能否实现，还有待于进一步观察，但鉴于近期短线国际资本的大规模回流美元，客观上对各主要投资市场的大幅调整也影响深远。如果未来欧美经济和金融依然存在较大不确定性，可以预期的是，国际主要投资市场波动的未来趋势将可能依然是“反弹”而不是“反转”。从某种意义上讲，美元走势如何演变，对未来国际各主要投资市场前景影响重大。