中金公司

　　 当前影响全球金融市场最大的风险仍然是欧洲债务危机。自2009年12月危机爆发以来，“欧猪五国”的主要股指至今平均下跌了约35%，其中希腊的ASE指数跌幅已达到67%之多。

　　欧债危机旷日持久

　　 饱受债务危机困扰的希腊现在除了努力加大财政紧缩计划力度以继续获得欧盟、IMF和欧央行的救助以外，别无他法。预计希腊政府仍将妥协出台新的紧缩方案，顺利获得第六笔资金救助。但这也只是在拖延时间，因为希腊违约的时点越晚，其债权人（尤其是银行）就越有充分的时间做好准备来弥补希腊债务违约后的损失，欧洲政府的屡次救助便是在为此争取时间。

　　 继希腊等周边国家先后接受欧盟的救助之后，危机正在向核心国家扩散。意大利和西班牙的国债收益率自今年7月开始大幅飙升，触及欧元区创立以来的历史新高。

　　 欧元区的国家，甚至是法国这样的核心国家，几乎都是债台高筑，这使得由政府实施救助金融系统的措施非常困难。在2008年的金融危机期间，政府通过大规模举债和扩展自己的资产负债表来救助金融和居民部门，并在危机结束后维持宽松的货币政策来帮助金融部门进一步修复资产负债表。可是，在目前的主权债务危机中，这一举措因政府部门自身出现信用危机而无法实施。实际上，希腊等国到目前为止都是在接受欧盟救助的同时，试图通过削减政府支出、降低财政赤字的办法来“拖延”债务问题。即使是核心国家，如德国，也都在紧缩财政，这使得欧元区在财政政策上的作为非常有限。因此在2008年金融危机期间美国政府推出的经济刺激法案、住房援助议案和经济刺激计划，以及政府对金融机构的直接救助和对金融市场的直接干预等，欧元区就难以实施。

　　 我们认为，在目前的框架下债务问题没有一个有效的解决方案，单靠欧盟、欧央行和IMF救助不是长久之计，何况欧元区内的政治分裂倾向已日益严重。加上欧洲经济放缓迹象明显，财政紧缩政策亦将拖累经济的复苏步伐，未来欧洲经济很可能陷入衰退。希腊或将在2012年的某个时刻正式宣布债务违约，欧洲的银行系统危机也会随之爆发，恐慌情绪将引发欧洲股市大幅下挫，并拖累美股下滑。

　　美国股市第四季度反弹

　　 美国经济增速放缓已经是不争的事实，但将在今年下半年避免陷入衰退。实际上，近来公布的经济数据虽然是喜忧参半，但和市场预期相比较而言，总体上比第二季度时有了大幅的改善。如果经济能够继续维持增长，即使增速较小，那么仍将是鼓舞市场的重大利好。

　　 奥巴马政府的经济刺激计划在一定程度上提振市场情绪。面临经济增速下滑并且重新陷入衰退的威胁，也为明年总统大选作背水之战，美国总统奥巴马从9月8日开始陆续提出了总额为4500亿美元的经济刺激计划，对目前处于信心危机中的市场有正面的效果。

　　 但预计该提案将在国会遭遇一定的阻力，因为该提案的主要融资方法是10年内增税4670亿美元（包括“巴菲特规则”，即对百万富翁设定税率底线，提高投资所得税率），而此前共和党明确表示过反对加税。最有可能的结果是政府和国会达成妥协，来推动计划通过，而妥协就意味着最终通过的计划可能打折，最终通过的方案可能不及4500亿美元。如果奥巴马的计划得以实施，那么将在2012年带来略高于1%的额外GDP增长。

　　 短期内经济复苏的力度弱于预期，但二次衰退风险有限。在货币政策方面，目前，除了将异常低的利率维持到2013年之外，美联储仍有一系列的工具可以用来推出更多的货币刺激政策，而美联储也将继续监控经济发展趋势，会在必要的时候在保持价格稳定的情况下推出合适的政策来保证经济的复苏。美联储在9月21日宣布实行所谓的“质化宽松”，或者“扭曲操作”，即买长债、卖短债，以期进一步压低长期国债收益率。受制于通胀仍然在上行，美联储在目前只能实施这种比较温和的措施。

　　 由于前述各种利好因素，我们认为美国股市将在第四季度有所反弹，主要原因是将会受欧债问题影响减退、经济增速反弹和节假日消费旺季到来的提振。