□本报记者 方红群 深圳报道

　　震荡市为采用股指期货进行对冲的产品提供了表现机会。中国证券报记者通过招商银行渠道了解到，招商基金旗下的一只采用对冲策略的绝对收益类专户产品，自今年2月成立至8月9日，在同期上证指数下跌11%以上的情况下，实现了正收益。招商基金研究部副总监、专户投资经理彭艳表示，采用股指期货进行对冲，能够更好地控制下行风险，有助于产品实现绝对收益的投资目标。

　　彭艳通过研究发现，2000年以来中国A股市场股票投资的总风险中，系统性风险占比在40%以上。这意味着在指数大涨或大跌时，会出现个股普涨、普跌的局面，而质地优良的股票往往无法逆势而为。结果是，许多主动型产品尽管选择了较好的个股，净值能够跑赢指数，却不能给客户带来正收益。

　　如何减少系统性风险对组合的冲击？彭艳认为，股指期货是一个很好的工具。她表示，沪深300指数的涨跌基本能够反映整个A股市场的风险，所以，卖空沪深300股指期货可以减小市场涨跌对股票组合的影响。比如：一只预期风险收益偏中性的“一对多”产品，其一部分资金将投资于精选出的、预计能够跑赢指数的个股，以寻求超越沪深300指数的稳定的α收益；另一部分资金则用于卖空沪深300股指，以此来对冲市场风险。这样就可以将股票组合的α收益剥离出来，实现产品的正收益。

　　具体操作上，股票组合的构建是在多因子模型的基础上加上基金经理和研究员的主观判断。彭艳介绍，其管理的此类专户产品是根据多因子模型来进行行业配置，即根据各行业前一个月的各种指标，由模型计算未来一段时间各行业的预计风险收益。投资经理再结合自己对未来市场的判断，在其中挑选收益可能大于风险的行业，并根据研究员的调研，精选优质个股形成股票组合。至于如何利用股指期货精确地剥离α收益（即如何计算出组合的β并将其对冲掉），则更多依赖于投资经理的专业知识和经验。

　　彭艳在国泰君安研究所金融工程部、证券及衍生品投资部曾有多年的研究和实际操作经历。她认为，利用股指期货进行对冲的专户产品，在震荡市尤其是单边下跌的市场中，表现往往会好于传统的主动操作产品。但在2006年和2007年的大牛市环境中，如果采用卖空股指期货的策略，则会对冲掉市场上涨的部分，导致这种产品业绩上升速度低于其他产品。不过，总体而言，中国股市牛短熊长的特点，使得这类产品拥有用武之地。

　　对于此类专户产品的未来，彭艳表示乐观。她认为，合理利用股指期货进行对冲能较好地控制下行风险，从中长期来看，这类产品平均每年给投资者带来10%的正收益应是大概率事件。而且，既能够控制风险，又能带来相对稳定的正收益，也比较符合许多专户投资者的需求。不过，她指出，目前既熟悉国内市场又具备国内衍生品市场实战经验的人才相对短缺，这可能会在一定程度上制约该类产品的扩张。