多位学者与市场人士表示，设立国际板的最终目的一定要与国家利益对接，不能只停留在虚名上，也不能只考虑部门利益而忽略全局

　　文/《财经国家周刊》记者 曲瑞雪

　　酝酿之中的国际板，再度出现加速预热之势。

　　中国人民银行4月8日发布了上海总部组织撰写的《2010年中国金融市场发展报告》。报告在列举今年推进金融市场对外开放的具体措施时，再次提到股票市场的国际板等对外开放建设将稳步推进。

　　此前的全国“两会”期间，中国证监会主席尚福林(专栏)表示，国际板会遵照市场运行规律逐步推出，国际板也是证监会2011年工作的重中之重。

　　上海交易所理事长耿亮也在同期透露，上交所正在积极准备国际板的发行办法、交易规则、上市规则和结算规则等四个法规，技术准备也大部告罄。此即意味着，在获得更高层面同意后，国际板可随时推出。

　　从管理层来看，国际板已箭在弦上，这恰与民间的态度形成鼎立之势。近期，多位学者与市场人士对《财经国家周刊》记者表示，并不是相关规则完成、技术准备到位，以及局部条件具备后，就可以立即推出国际板。

　　MG金融集团中国首席经济学家、中国外汇投资研究院院长谭雅玲在接受《财经国家周刊》记者采访时表示，从B股市场到创业板市场，教训已经很多。我们推出了很多与国际上名称、形式相同的东西，但内涵、效率以及结果却相去甚远。现在面对国际板，相关部门一定要冷静应对，充分考虑设立国际板的最终目的是什么。这个目的一定要跟国家利益对接起来，不能只停留在虚名上，也不能只考虑部门利益而忽略全局。

　　一年之前，管理层相继推出了融资融券股指期货业务，市场几无争议之声。此时，国际板即将推出之际，市场却颇多争议，这是因为国际板的成败，完全超出了资本市场的承载力。

　　轻重之辩

　　“国际板”这一概念，最早于2007年4月上交所创新实验室提交的《市场质量报告》中提出，2008年才真正纳入决策层视野。

　　国际板概念提出三年，而今天国际板的推出似乎已近在眼前。据外媒信息，中金公司董事总经理章肖明年初在境外一个论坛上透露，已有许多企业就如何在沪上市问题与中金公司进行接触。

　　市场人士指出，对现实的国家经济利益的影响，应该是国际板推出的最大考量。

　　一些市场人士认为，欧美、香港、日本等海外交易所一直在向国内的优质企业发出上市邀请。而且从结果上看，国内企业赴海外上市也未对其市场造成负面影响。国人应“心态开放”，与之礼尚往来。

　　但海外市场之所以积极吸引国内企业上市，最关键的原因是，其资本市场证券化程度高，上市资源已非常匮乏。

　　近几年愈演愈烈的全球交易所并购潮，已经将这一问题反映得淋漓尽致——各大老牌交易所因为上市资源枯竭而面临激烈竞争，合并成为整合资源、降低成本的必由之路。

　　相比之下，尚处于严格管制之下中国的资本市场不仅不需为上市资源匮乏发愁，反而是中国股市根本无法满足符合上市条件企业的上市融资需求。

　　4月8日，中国企业家调查系统发布的报告显示，眼下国内的“上市名额”仍然属于比较稀缺的资源。

　　而上市名额的背后，是绝大多数企业难以通过上市这一直接融资途径来获取经营发展所需资金。

　　而一般情况下，能够在A股上市的境外国际化集团企业，其上市融资规模至少以10亿美元计。这种资金规模将能够同时满足上百家，甚至数百家国内中小企业在创业板、中小板上市。

　　在债券市场孱弱的情况下，IPO上市仍是国内企业最主要的直接融资方式。股市融资功能落后，直接导致国内企业直接融资比重低下。

　　国泰君安首席经济学家李迅雷(微博 专栏)指出，长期以来美国的直接融资占比在80%~90%的水平。而日本、德国的直接融资比重在2009年就已经分别达到了50%、57%。

　　“相比之下，我国股市还远没有达到经济发展的基本要求。我国企业的证券化水平还有很大的提升空间。”天相投顾首席策略分析师仇彦英(微博 专栏)指出，在国内资本市场要满足国内企业的融资需求尚且乏力的情况下，谈论推出国际板，有点不着边际。

　　仇彦英指出，未来随着国内资本市场逐渐成熟、稳健，经济已经无法满足资本市场的发展要求的时候，其他配套的法律法规也都得以完善了，再让一些具有国际化背景的企业在A股上市也不迟。

　　监管风险

　　《财经国家周刊》记者获得的一份证监会内部文件显示，监管层将采用试点方式稳步推进国际板建设。此外，境外公司募集的资金依照有关规定可以考虑允许其在中国境内使用，也可以在境外使用。

　　对此，业内人士指出，国内资本市场的规则和制度基础很难说已经做好了国际板的准备。在监管能力有限、配套法律法规不健全的情况下，推出国际板必须充分考虑“国际板”的监管风险。

　　反观中国创业板，可谓十年磨一剑。在创业板推出前，市场无不对其寄予厚望。但推出后，该板块因“三高”现象严重、业绩变脸惊人以及退市制度至今欠缺，而饱受市场质疑。相比之下，国际板面临的情况更为复杂，其中风险更难预期。

　　市场人士苏培科指出，要让境外企业进来，首先看看我们的游戏规则和市场基础制度有没有国际化，有没有去掉不恰当的“特色”和所谓的“国情”，有没有褪掉“政策市”的烙印。

　　“虽然我们的高楼大厦等硬件没有问题，但是我们的软件呢？”苏培科表示，首先是国内投资者的素质，然后是我们的监管能力，包括我们的保荐机构、从业人员的素质，还有市场里对资本文化的尊重，对契约精神的理解等，都还存在着很大的问题。仅是我们的市场里的违规造假行为太多，就是一个非常棘手的问题。

　　在海外市场监管中，法制是常态的思维本能。以海外通行的集体诉讼制度为例，海外交易所上市企业受到的是多方的严格监管。近年来，多家中国企业因为不适应海外资本市场环境，而动辄遭遇集体诉讼、受到巨额罚款。

　　而国内资本市场的监管完全依靠金融监管部门。分析人士认为，仅靠金融监管部门监管远远不够，但国内又不具备海外市场通用的集体诉讼制度。如果国际板不能够建立起集体诉讼制度，境内普通投资者的利益将很难得到有效保护。

　　此外，国际板对于监管部门的国际监管能力也是一种挑战。

　　“我们看到，很多典型案例恰恰是发生在这些国际型大企业上，譬如安然、世通、安达信、施乐等。一旦这些企业出现治理结构问题，我们该如何监管呢？这些问题都要先想清楚。”仇彦英说。

　　估值冲击

　　如何实现“国际板”与主板市场之间的合理联动，一直是国际证券市场面临的一道难题。

　　资深市场人士马红漫曾指出，在这个问题上，日本的前车之鉴应当引起足够重视。上世纪80年代，日本曾在证券市场开设国际板。1991年高峰期时有多达131家海外大型企业在东交所上市。但随之而来的经济泡沫破灭，让日本经济深陷停滞和衰退的痛苦之中，投资者对外资企业的投资热度骤降。国际板股票交易十分沉闷，股价长期低迷，而维持在东京上市交易的成本很高，于是这些企业纷纷申请退市。

　　至2003年底，东京国际板只剩32家挂牌公司。2004年4月，东京证券交易所宣布，将彻底改革外国公司在该交易所上市交易的制度，取消外国部，对外国上市公司与国内上市公司一视同仁，以促进更多外国公司在该交易所上市交易。日本国际板由此黯然收场。  

　　马红漫表示，目前A股市场与日本开设“国际板”之初的情形十分类似。国际板的估值水平极有可能有别于A股市场，而更多受制于海外市场的估值规则。由此可能导致两个结果：或者国际板成交低迷、融资受挫；或者对A股市场行情走势形成制约，A股高估值体系崩溃，国内企业融资步伐陷于停滞。

　　中信证券研究部执行总经理于军指出，境外公司进入中国A股市场，热钱是否会借助估值体系存在的差异，通过境外做空打压，从而冲击A股估值中枢，应当谨慎对待。

　　从估值体系来说，发达国家经济增长比较慢，相对应的现象是上市公司估值比较低，而中国经济增长比较快，随之上市公司估值也比较高。“如果大批境外公司来A股上市，估值体系难以对接，估值不一，对A股估值中枢有冲击，肯定会出问题。”于军表示。  

　　利益与立场

　　据业内人士分析，国际板的推出之所以会显得如此紧迫，主要是市场中有三方面起到主要的作用。

　　首先是来自上海市政府和上交所。上海要打造国际金融中心，需要有一个国际化的板块，以及这一板块中各种国际化的元素，包括国际投资者、国际投行，包括一系列的战略投资者，尤其是需要一个国际化的市场。

　　而上交所自农业银行挂牌上市之后，“大蓝筹“上市资源明显匮乏，一度与深交所争抢上市资源。因此寻求境外企业作为上市资源，可以从中收管理费、上市费等各种费用，加之金融创新指标需要等，显然都符合上交所利益。

　　其次，境外企业上市，券商投行部门是最大受益者之一，可以做承销、保荐业务，因此对此非常积极。

　　此前有媒体透露，中金公司、中信证券、银河证券、中银国际等老牌券商很早就开始为国际板做准备，并且相继成立了国际板工作小组，负责联系有意登陆国际板的港股上市公司。

　　而这其中，中金公司一直是倡导尽快推出国际板的最强主力。中金公司董事长李剑阁(专栏)作为全国政协委员，在近两年的两会期间一致大力呼吁尽快推出国际板。

　　作为中国最大的投行、拥有国际业务及大项目发行经验的中金公司，将是国际板推出的最大受益者之一，无疑将会在未来国际板业务中占据极大优势。据中金人士透露，包括中移动、汇丰等大型公司相继与中金公司等老牌投行达成合作意向。

　　第三，则是希望登陆中国股市的境外大型企业集团以及内地红筹公司。

　　有不愿具名的市场人士指出，国内的市场制度基础并不完善，监管能力也十分有限，因此推出国际板的市场条件并不成熟，不能仅仅因为部门或者集团的利益，而冒然推进。

　　这位人士指出，目前国内市场上，老三板、B股问题悬之已久，没能得到有效解决，其中老三板“关住”了100多万投资者，十几年来，亏损累累；B股市场也早已经丧失了融资功能。这些，都是国际板设计和推出过程中，值得吸取的经验与教训。