21世纪经济报道 荆宝洁 北京报道

　　核心提示：绝大多数公司选择了减慢结算进度，将大量的销售收入，留在2011再结算，不光是2010年的业绩没问题，2011年也会没有问题。

　　2010年房地产市场虽遭调控，但多数品牌房企业绩可观。截至3月22日，A股已公布年报的39家房地产公司向投资者交出了亮丽的成绩单。

　　但表象背后，隐存着危机。“绝大多数公司选择了减慢结算进度，将大量的销售收入，留在2011再结算，不光是2010年的业绩没问题，2011年也会没有问题。”一位不愿透露姓名的分析师向本报记者表示。

　　“房企最担心的不是2011年，而是2012年。”一位央企高层对本报记者表示。

　　被隐藏的收入

　　3月22日，招商地产(0000024.SZ)披露的年报显示，2010年预售账款为113亿元，同比增加19%。此前公布年报的万科(000002.SZ)截至 2010年末，公司尚有761 万平方米已销售资源未竣工结算，合同金额总计919亿元。其中合并报表范围内已售未结面积680 万平方米，合同金额820 亿元。公司年末预收账款744 亿元。

　　3月1日，保利地产(600048.SH)公布2010年年报，全年实现销售收入超过661亿元，但确认的营业收入仅为358.9亿元。保利预收账款是515亿元。

　　第一创业证券房产分析师陈晓波表示，保利地产结算毛利34.12%，较2009年的36.82%略有下滑。不过，由于2010年末公司账面预收款515亿，较为充沛，在行业悲观预期下，即使今年销售下滑20%，公司2011年-2012年的业绩也基本锁定。金地集团(600383.SH)账面上的预收账款为189亿元，接近金地2010年的营业收入195.93亿元。

　　“相比其他行业的公司，地产企业更加容易控制业绩。”广发证券分析师沈爱卿对本报记者表示。地产企业是按照如下的流程做账的：假设企业卖出一套100万元的房子，和客户签订销售合同之后，确认销售金额100万元。首付30万元，确认预收账款30万元，等按揭贷款办下来，再确认预收账款70万元。等房子竣工交房时，业主拿到钥匙后，确认营业收入100万元。

　　由于收入确认的特殊性，房地产公司当期的预收账款，很大程度上就是下期的主营收入。

　　这意味着，许多公司2011年业绩都已获得保证。尽管从今年1月份开始，销量大幅度下降，但分析师们普遍不担心。原因就在于大量预收款的存在。

　　据前述不愿公开姓名分析师观察，大多数在2010年取得良好销售业绩的公司都采取了“销售高增长，结算适度保留”的策略。具体做法，对分期开发的项目，先进入结算的，调高财务成本，以平滑利润。

　　根据申银万国报告显示，2010年全国销售超预期增长，上市公司增速为55%，远快于行业平均水平，虽然销售超预期增长，但考虑到未来销售仍存在不确定性，上市公司的结算利润普遍相对保守，同时也有意放缓结算。截至2010 年底，上市公司预收账款普遍大幅增加，考虑2010 年房价的上涨，结算毛利率仍处于上升趋势。

　　现金流陷阱

　　财务报表往往带有一定的欺骗性。它只是结果的记录，并且有一定的滞后，通过财务报表看一家企业，往往只能够看到这家企业的过去。对此，沈爱卿也表示认同。

　　从上市公司已公布的年报来看，绝大多数企业的现金都不会出现问题。有些企业，账面上货币资金往往很充裕，能够调动的却很少，一般投资者很难察觉。但是现金流危机很可能出现于这些看似充裕的企业。“尤其值得警惕一些频繁利用信托融资和发债融资的企业，由于信托融资或者委托贷款通常具有锁定性，留在账面上的资金只能为锁定的项目使用。”前述分析师说。

　　随着房地产调控的深入，上市房企现金流“吃紧”的迹象已逐渐显现，中华企业(600675.SH)便是其中一家。2009年底中华企业的净借贷资本比仅为50%，但2009年12月以来公司四度在土地拍卖市场上连续夺标，除江阴地块外，其它三幅土地的楼面地价均在万元以上，四个项目的总土地价款达到70亿元。为了给上述土地款融资，公司在2010年1年内连发了7笔地产信托、1笔证券信托，总计募集资金34亿元。

　　但2010年底，公司的实际净借贷资本比已从1年前的50%大幅上升至169%，明显超出了122%的净借贷资本比上限；总负债率也从2009年底的69.6%上升至77.3%，突破了73%的负债率上限。中航证券地产行业首席研究员杜丽虹预测，在房地产市场持续低谷中，中华企业将出现约20亿元的资金缺口，相当于总资产的10%，净资产的50%。

　　存在资金缺口的，并不唯中华企业一家。

　　降价以解危机？

　　与相对静态的财务报表相比，企业的经营活动要灵活得多。在欲望和巨大的发展计划面前，所有的地产公司都会面临资金的瓶颈，但没有企业会撑到资金链断裂的前一刻，再选择降价促销。万科总裁郁亮就多次表示，万科今后不做预测，而要更多地顺应市场。

　　沈爱卿在调研保利地产时，公司方面也表示，假如房价下跌20%至30%，企业是完全可以承受的。国信证券分析师方焱也在接受本报记者采访时表示，由于大型公司项目储备很多，无需担忧房价下降给公司业绩带来的影响。

　　纵观数家公司的年报，结合当前的市场情况，方焱预测，由于销售大幅下降，企业的净现金流量会下降很大。再过半年，企业就会减少开工，抑或促销。对企业现金流影响最大的并非是其他融资手段，而恰恰是销售。

　　但当下房地产商的普遍心态是不愿充当市场的领头羊。“谨慎再谨慎，是否降价还要看市场。”重庆某公司高层对本报记者表示。

　　西南证券分析师肖剑认为，住宅价格高位震荡，增速下降已是必然趋势。从成交均价来看，地产调控政策对成交价格并未起到立竿见影的作用。由于2011 年我国进入加息通道，开发商资金成本有所增加，资金链条将更加紧张。适度降低销售价格，可以更快回笼资金。

　　肖剑介绍，目前一线城市的部分项目，看盘价格较销售前的预期价格，已有所下降。在销售前期给予一定折扣的促销行为，占整个销售量的比例有所上升。这表明部分开发商在销售的过程中，已开始采用变相降价的方式进行促销。由于这些行为不会反映到统计数据，从数据上看，住宅价格依然在增长。

　　对此，沈爱卿持相似看法。他认为，调控不取决于时间，而取决于效果，如果效果不明显，新的政策随时可能出台。开发商须通过降价渡过难关。