“十二五”期间上海国资的整合思路正发生着微妙而深刻的变化。　　

　　早报记者 熊晓辉

　　从专注于经营性国资资本证券化率，到首提产业集团整体上市，“十二五”期间上海国资的整合思路正发生着微妙而深刻的变化。

　　仅春节前后，就有多家上海市属国有产业集团着手落实整体上市事宜。据早报记者统计，截至目前，已有上海家化(600315)、隧道股份(600820)、上海汽车(600104)、华域汽车(600741)、交运股份(600676)等多家上海国资控股企业相继停牌筹划重组。此外，上海建工(600170)、广电信息(600637)等企业纷纷发布重组方案。

　　密集停牌显示了上海国资委推动改革的决心。在春节前召开的2011年上海国资国企工作会议上，上海市国资委主任杨国雄称，今年是“十二五”规划的开局年，也是上海国资国企改革的关键年，“十二五”期间，上海国资系统90%的产业集团要实现整体上市或核心资产上市。

　　据早报记者掌握的内部材料，接下来，由上海市国资委牵头，联合市政府有关委办局，将通过建立联席工作会议和设立并购基金等措施，来推动国资国企优化重组和整体上市。这一系列动作已被列入2011年上海国际金融中心建设的重点工作。

　　始于2008年的改革

　　在地方国资中，上海国资是公认的第一大重镇。据国务院国资委此前的统计，在全国各省、直辖市、计划单列市的国资委出资企业国资总量和营业收入中，上海分别占八分之一左右，利润总额占七分之一左右。

　　以2008年为分水岭，上海国有企业改革基本可以分为两大阶段。第一阶段是1993年-2008年，这一阶段的主要特征是产权改革。上海相继将19个行业主管局或行政性公司改制为39家国有控股公司或集团公司，大概成立了上万家企业。

　　这期间，上海国资委于2003年挂牌成立，36家曾经属于不同委办管辖的大型国有集团归到国资委，也由此正式拉开了由国资委主导的国资国企改革序幕。

　　“上海的企业资产质量比较高。之所以上海的重组一提再提，因为上海大集团小上市公司的情况比较明显，未上市的有效优质资产比较多，而其他地方没上市的资产可能都是业绩很差的包袱。”上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏说。

　　改革推进之下，上海国企仍面临诸多问题。比如，国资布局过散过宽、部分企业产业跨度过大、管理链条过长，结构调整任务比较艰巨，有进有退、合理流动的机制尚不健全等，以上种种依然困扰着上海国资改革的深水跋涉。

　　新一轮上海国资国企改革必须上路。2008年9月，上海出台《关于进一步推进上海国资国企改革发展的若干意见》，上海国资整合重新启动，“开放性重组”、“国资证券化”等迅即成为上海国资国企改革的关键词。

　　之后的2009年4月8日，上海市国资国企改革发展工作会议在上海展览中心召开。在当日的会议上，中共中央政治局委员、上海市委书记俞正声，市长韩正，以及主管组织、宣传、金融等的4位市委常委，副市长艾宝俊，市国资委主任杨国雄等人悉数出席。该次会议也被上海市国资委人士称为“近年来上海召开的最重要的国资改革会议”。

　　会上，俞正声表示，上海国资转型是上海发展的一个重大问题。“国有企业的改革必须进行突破，否则上海下一轮的发展将缺少动力。”

　　正是在该次会议上，韩正为上海国资高调定位：资产证券化的比例从现有的18%提高到40%左右，要形成3-5家全球布局、跨国运营的国资集团公司，形成5-8家全国布局、产业领先的公司，形成20-30家有主业竞争力的蓝筹上市公司。

　　上述思路和定位贯穿了此后的上海国资国企改革，上海国资国企改革一路风生水起。

　　初步统计，上海国资系统在过去五年内进行过各种注资重组的上市公司有40多家。据早报记者掌握的上海市国资委资料，仅2010年，就有上海建工、锦江股份(600754)等10家企业基本完成整体和核心资产上市，现金融资556亿元，资产注入169亿元。另有上港集团(600018)、上海医药(601607)等12家企业进入审批程序。上海市市属经营性国资证券化率也从年初的25.4%提高到30.5%。

　　正是在上述基础上，上海国资委着眼“产业集团”，提出了“十二五”主要目标：90%以上的产业集团实现整体上市或核心资产上市。产业集团90%以上的营业收入和利润来自主业，净资产收益率稳定在6%以上。

　　此外，与2009年上海市国资国企改革发展工作会议目标呼应的是，上海国资“十二五”将形成一批龙头企业。其中包括：5家全球布局、跨国运营的企业集团，10家全国布局、行业领先的企业集团，30家左右主业居全国前列的蓝筹上市公司。

　　一位不愿具名的国资研究专家告诉早报记者：“改提产业集团整体上市一方面是对资本证券化率的延续，另一方面，是国企改革的深入，也是国资国企改革的最终目标。”

　　关于资产证券化率的提法，上海国资委方面的表述是，“2011年市属经营性国资资本证券化率要在2010年的基础上再提高5个百分点，达到35%左右”。据此，早报记者推算，今年将有约167亿国有资产准备上市。

　　“二次整合”

　　相对于此前提高资本证券化率而采取的优质资产注入，产业集团实现整体上市被不少市场人士称为“二次整合”。

　　2月11日，同属于上海汽车工业集团总公司(下称“上汽集团”)的两家上市公司上海汽车(600104)和华域汽车(600741)双双公告自2月14日起停牌，筹划重大事项。

　　据早报记者了解，上汽集团或将集团内剩余的整车资产、服务贸易资产和零部件资产分别注入两家上市公司，以实现经营性资产整体上市。

　　另有报道称，上汽集团将成一个零资产的集团公司，彻底实现“去集团化”，上海国资委将以直接持有上海汽车而持有原上汽集团所有资产。

　　除了上海汽车，2月19日，上海建工增发收购方案出台。上海建工以增发的方式收购上海建工集团所持上海外经集团控股有限公司、上海市政工程设计研究总院100%股权，以实现上海建工集团整体上市的目标。

　　从上述思路来看，无论是产业集团整体上市，还是国资委试行直接持股，无疑都颇符合上海国资国企改革“十二五”期间的新思路。

　　不止上述两家企业，在此前上海国资委旗下唯一以酒店旅游为主业的锦江国际的整合上，也体现了上述思路。锦江国际旗下在港交所上市的锦江酒店(02006.HK)通过增发新股加现金收购的方式，收购锦江国际所持锦江投资(600650)、锦旅B股(900929)两公司的股权，再加上此前锦江酒店已通过资产置换将锦江之星股权全部注入锦江股份，“锦江系”形成“一拖三”的格局，锦江国际借助锦江酒店实现整体上市。

　　毫无疑问，类似的操作模式将成为上海国资今后重组的新思路。据上海国资委方面透露，上海市国资委正在研究集团和上市公司“二合一”，具体到2011年的任务，“今年的目标是，准备做三家”。主要研究的问题是，“二合一”以后，谁持有上市公司股权，能不能由国资委直接持股。

　　此前，上海市国资委已经直接持股上港集团进行试点。

　　操作难度不小

　　产业集团整体上市已被写入官方文件，成为上海市国资国企改革“十二五”期间的主要目标和思路。但据早报记者了解，在实际操作上，无论是技术层面，还是具体实施过程，仍有不小的难度。

　　比如，集团整体上市后，谁来持股？对此问题，业界亦有多种考虑。

　　目前国资委在持股操作上有三种模式：国资委通过集团公司间接持有上市公司股权；国资委通过类似国新资产管理公司和上海国有资本管理公司这样的资产管理平台，持有上市公司股权；国资委直接持股。

　　当前普遍采用的是第一种。此种持股模式也是普遍遭致诟病的一种模式。上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏在接受早报记者采访时表示：“上市公司的集团公司，实际上都是鸡肋，有很多不良资产，既不需要进行披露，也没有人来监督。”

　　而通过资产管理平台代持，从目前的进展情况来看，国务院国资委和上海市国资委都在进行探索，但步伐明显不大。国务院国资委层面，酝酿多年的“中投二号”国新公司于去年年底成立。但从资金规模和之后的动作来看，还没有显现出承担替国资委代持使命的迹象。

　　上海方面，上海国有资本管理有限公司于2010年3月挂牌成立，该公司致力于股权和资本运作，主要经营范围是对市属国有上市公司国有股权按市场化方式运作。按此理解，它无疑将代表国资委行使“出资人”职责，成为贯彻国资委意志的重要资本运营管理平台。

　　但截至目前，成立近一年时间，仍未见该公司有大动作。

　　上海正在探索国资委直接持股，也就是第三种持股方式。

　　在郑培敏看来，国企改革最终的方向，将是国资委作为控股股东直接持股，而类似国新公司这样的资产管理平台扮演的角色则是小股东或者阶段性股东。“比如划拨一些中小央企、参与央企重组，但它迟早会卖掉的，其角色可能会相当于创投公司或者早期的国有资产处置公司。”

　　“很可能，(国资委)会走向中国式‘淡马锡’的模式。”上海国际金融学院院长陆红军认为，整体上市就是要求不留存续资产，如果将来都实现集团和上市公司“二合一”，国资委通过集团公司持股上市公司的架构将会发生变化，随之而来，国资委本身的定位也会发生变化和转型。

　　在郑培敏看来，只有直接持有股权，国资委的出资人职能才真正到位，才能让国有资产成为真正监管透明的公众资产。

　　具体的实施难度亦可想而知。上海国资国企一般都是“大集团小上市公司”，整体上市牵涉范围远非此前资产注入容易，另涉及不良资产消化和人员安置等诸多实际问题。

　　不过，上海方面决心也很大。据早报记者掌握的内部材料，接下来，由上海国资委牵头，联合市政府有关委办局，将建立上海市推进企业兼并重组工作联席会议，以协调国企兼并重组工作。此外，上海国资委还将研究并设立并购基金等融资新模式，促进国资国企优化重组和整体上市。

　　上述一系列动作已列入2011年上海国际金融中心建设的重点工作。