新浪财经讯  民族证券2011年投资策略报告会于2010年12月16日在北京威斯汀酒店举行，新浪财经全程直播报道。

　　报告会上，民族证券宏观分析师陈伟在其主题为“结构优化引领经济新增长周期”下提出四个观点，如下：

　　第一，从目前四季度的经济数据来观察，中国经济已经出现了见底回升的态势。

　　第二，新一轮的增长周期将是由“新四化”驱动的。

　　第三，在这种结构优化下中国经济增长动力将显现很多新的特征、新的活力。

　　第四，目前稳健的货币政策和积极的财政政策，将为中国经济的稳定增长和结构优化保驾护航。

　　以下为发言实录：

　　陈伟：我刚才听到观众席上的声音稀稀落落，可以想像大家经过上午的时间有点疲倦，希望这个报告给大家更多的兴奋点和投资的兴奋点，这是我报告的主要想法。

　　我报告的内容是“结构优化引领经济新增长周期”，为什么起这个题目呢？我们去年在钓鱼台国宾馆的时候就提出了我们的观点“2011年将是中国经济调整的新 元年”，目前恰恰也正好证明了我们的判断，2010年不仅经济增长更快，2011年各种经济结构出现了可喜的变化，需求来讲，今年的投资增速相比去年明显放缓，但是投资结构在优化。从产业结构来看，今年的结构也是在不断优化，比如我们注意到在传统高耗能的产业钢铁增速下滑的同时，我们注意到新兴产业比如说 以高端制造业产业工业增加值增速确是在明显回升的，面临这种结构分化的情况我们认为在2011年这种形势还会延续，而且2011年在十二五规划引导下结构 优化还会持续的深化，从而促使中国经济走上新一轮的增长周期。

　　我今天主要的观点如下：

　　第一，我们认为从目前四季度的经济数据来观察，中国经济已经出现了见底回升的态势。

　　第二，我们认为新一轮的增长周期将是由“新四化”驱动的。

　　第三，我们认为在这种结构优化下中国经济增长动力将显现很多新的特征、新的活力。

　　第四，我们认为目前稳健的货币政策和积极的财政政策，将为中国经济的稳定增长和结构优化保驾护航。

　　下面我对以上的观点进行详细的解释。

　　首先可以看到，在今年下半年需求稳定增长的情况下，比如7月份投资从23%上升到11月份的29%的引领下，可以看到企业再库存开始了，11月份的工业增 加值相比10月份的增加值上升了0.2个百分点，去年11月份的工业增加值的基数是非常高的，19.2%，之后是逐渐下行的，因此我们有大的概率可以判断 工业增加值自从10月份以后就已经见底回升了，工业增加值和GDP有非常稳定的同行关系，因此我们预计今年年初的经济下滑在四季度已经结束了，可能在

　　9.3左右，在明年的经济情况下会出现逐渐回升的势头，这只是由企业库存重建所带来的经济短期增速，这样的经济增速从经济的实践来看是难以持续的，一般也就保持到两个季度，经济要想进入持续稳定的增长就必须找到一个中周期的增长动力，而我们认为2010年末、2011年初中国经济可能已经进入了一个中周期 的增长。

　　为什么这么说呢？因为我们可以看到这张图，中国经济改革开放以来延续了三轮经济周期，每轮经济周期大概10年左右，最近的经济周期是2000年—2009 年，是以国际化驱动的中国出口快速增长以及中国工业化和城镇化驱动的重工业化以及房地产部门带来的经济繁荣，而这样的经济繁荣我们知道在08年、09年末 随着金融危机的结束已经逐渐的削弱。

　　在进入到2011年以来，我们认为由“新四化”所驱动的经济周期将逐渐撬动中国经济繁荣的门槛。首先看一下什么叫“新四化”，就是跟“老四化”比有什么区别？我们所说的“四化”就是国际化、工业化、城镇化、市场化，2011年中国由于入市所带来的红利支持了中国出口大规模的增长，中国也依据自己低成本的劳 动力优势取得了出口的快速增长，这样的增长已经遇到了需求上和资源上的瓶颈约束，在新的国际经济转换的关头中国需要开拓新的国际化。

　　新的国际化我们认为是从两个方面可以定义的。第一个方面，我们认为市场全球经济再平衡正在朝一个新的领域发展，这就是新兴市场国家在全球经济的版图应该是 越来越大，话语权也越来越大，中国作为新兴世界经济的领头羊利用自己的优势已经在全球经济治理中发挥了自己的优势，比如我们发现中国与东盟、与巴西都进行了极其紧密的贸易联系，这样的全球化有利于拓展中国经济未来的全球战略空间。第二个我们认为国际化的定义是，中国对内的不管是区域上还是产业化都出现了一 个更大规模、更有深度的国际融合，我们可以看到，今年1月11月份中国外资更多的进入到中国中西部地区，而外资也更多的进入到中国一些高端的服务业和产业，这样的一种融合是有利于中国进一步扩展产业升级领域的。

　　第二个方面，我们注意到我们国家的工业化在新的时代也出现了一些新的特征，在政府引导以及资源约束的比拟下，我们发现工业化正在向传统的资源和资本密集型 向技术密集型推进。而第三个方面就是新的城镇化，我们知道，从2000年以来—2008年，中国这几年的城镇化就是以地方政府推动的土地规模，土地城镇化远大于人口城镇化，这种粗放型的城镇化发展模式。到新的一年，就是最近的中央经济工作会议，我们可以看到中央对城镇化的战略发生了很重要的改变，就是促进 大中小城市和谐发展，促进基础设施以及公共服务一体化、网络化的城镇发展格局，这表明下一个阶段的城镇化将以集约型的方式发展，这样的集约型发展将为中国未来的产业增长扩张了空间。

　　最后再看一下市场化，我们知道上一轮的市场化主要也是由于亚洲金融危机的影响，使得中国的很多产业都进入到一个很混沌的状态，通过进一步的市场化，特别是 让民营企业更多的进入像钢铁、房地产等行业，掀起了中国经济新一轮增长的周期。而我们认为，上一轮的市场化红利周期已经衰竭，新时代的市场化要求更多的放开垄断领域。我们可以看到，以非公36条为主的这种相关规定正在全面推进中国经济市场化程度，全面推进中国目前产业的私有化程度，这一定会是未来中国经济增长的活力所在。

　　因此总结我们“新四化”的概念，我们认为“新四化”驱动的明年经济增长动力表现在，第一，从投资增速来看，我们认为明年投资增速应该不会比今年有明显的下滑，保持在23%的增速，以区域和产业为主的投资将是亮点。第二，明年消费仍然得以延续今年以来18%的较快增速，大众消费应该是亮点。第三，在新国际化 驱动下，尽管由于国际需求长时间的不足决定了中国出口总量的增速，不会有太多的惊喜，但是我们认为中国结构持续优化的趋势是不变的。第四，综合以上的经济增长动力分析，我们认为明年的经济增速将回到9.6%更可持续的水平。

　　下面就几个经济增长动力进行具体的讲解。投资可以分为三大部分：第一，基础设施投资。第二，房地产投资。第三，制造业投资。

　　首先我们看一看基础设施投资，可以看到，随着4万亿项目的结尾，很多投资人士对于明年的基础投资比较悲观，但是我们认为明年基础设施投资增速也许不像大家想像的这么悲观，原因在于，我们注意到最近的中央经济工作会议提到一个很重要的方面，就是在4万亿项目工程结尾以后要做好十二五项目相关规划的衔接工作，这是什么意思呢？表明4万亿投资项目虽然已经进入结束，但是新的以十二五规划所驱动的这种基础设施投资可能会卷土重来。可以看到左边这张图，是各个地方推出了十二五规划的一些投资项目，这些投资项目应该注意支撑未来明年的基础设施投资保持20%的增速。

　　房地产投资增速，大家都普遍担心的问题是政府不断的打压房地产，会不会使房地产投资增速像08年一样出现较大的明显下滑，我们认为是不会的，为什么这么说呢？首先可以确定一点，自从房地产99年掀起了一轮长周期之外，这轮长周期还没有结束，由于中国城镇化红利决定的房地产周期短时间内还没有削弱的迹象。可以看到从05年以来，每年的房地产销售面积都大于房地产竣工面积，证明目前房地产供不应求是主流态势，这种情况依然在未来得到延续，这样一种情况必然会激励房地产商扩大供给，由此使得房地产投资增速不会出现明显的下滑。

　　第二个原因是，这轮政府的房地产调控有一个很不一样的地方，就是更加重视房地产的供给。我们可以看到，尽管从年初以来房地产的销售面积在同比是不断的下 滑，但是有一个增速却是在稳步的回升，那就是新开工面积。我们注意到1—11月，房地产新开工面积居然还有接近50%的增速，考虑到房地产新开工面积和房地产投资增速有半年的领先期，因此我们认为明年年初的房地产投资增速依然会保持一个较高的增速。

　　第三个方面，我们认为经过这次房地产调控，政府对于房地产投资、对于房地产的属性发生了一个很重要的变化，就是更多的让房地产从以前的商品属性向保障属性 过度，就意味着未来保障性投资将会支撑房地产投资的一片天空。因为最近的中央经济工作会议也提出，明年的保障房投资将达到1000万套，相对于今年的 580万套又增长了72%，总投资规模达到1.4万亿，也是占2010年房地产投资整个总量的25%，注意牵动明年房地产增速新增10%的增速。因此我们 对房地产投资增速不悲观，我们认为可以维持到20%以上的增速。

　　最后我们再看一看占整个投资总量30%的制造业投资，

　　供给因素来看，明年和后年供给条件会逐渐改善，从而为制造业升级提供很多新的禀赋。从劳动力角度来看，目前不仅是劳动力数量还是劳动力结构都在发生一个微 妙变化，劳动力的数量随着中国劳动力人口红利的衰竭，应该来看劳动力的成本在不断的上升，这就逼迫企业不得不要扩大设备投资，以警惕不断上升的劳动力成本。从劳动力结构来看，90年代中国劳动力主体是初中毕业生，但是现在我们发现劳动力主体逐渐过渡到高中毕业生以及大专毕业生，就意味着他们能够使用更先进的机器，从而支持制造业的产业升级。

　　更重要的方面，我们认为产业组织的变革更会使产业制造业升级提速，为什么这么说呢？在金融危机以来，随着区域振兴规划推出，各个地区都推出了产业集群，特 别是装备制造业的产业集群，应该说在全国正在百花齐放的开放，这种产业集群是非常有利于产业升级的。因为产业集群带来两个效果，一个是规模化，一个是专业化，专业化也带来了知识的创新，不管是知识创新还是规模化和专业化都是支持制造业产业升级的因素。因此我们认为，明年制造业特别是先进制造业投资增速还会 出现一个明显的上升。而我们发现，其实这样的一个情景已经在近几年发生了，我们可以看到，以先进制造业为主的投资已经率先崛起，新兴制造业这里我定义为比如通信设备、专业设备、计算机设备、专用仪表等行业，他们在未来投资占比占整个固定资产投资增速的比只有28%，但是到2010年1—10月份他们的投资 份额比例已经到了34%。我们可以看到，先进制造业的投资增速相对于全体社会固定投资增速的优势差距也在扩大，今年1月—10月份先进制造业的投资增速是

　　34%，比全体社会投资增速还要高10个百分点，我们认为明年还会持续的上升，这是因为目前先进制造业已经被列入战略性新兴产业规划里头，而战略新兴产业我们知道国家已经提出了宏伟的发展目标，那就是在未来5年内战略新兴产业的工业增加值占比将从09年的2%上升到2015年的8%，我们计算了一下，这意 味着未来5年战略新兴产业的产值增速至少在25%以上，同时也标示着未来以新型战略产业为主的投资应该保持相当高的增速。

　　下面这张图大家可以看到各个省市都提出了自己相应的战略新兴产业规划。我们不担心投资增速会放缓，我们更担心的是如果没有政府调控，明年很可能投资增速会出现再度过热的情况。

　　为什么在07年或者09年中国消费突然出现了拐点呢？有以下的几种可能性。

　　第一方面，我们认为刚才所说了中国劳动力人口红利正在衰减。可以看到最近不管是联合国还是各个其他的国际权威组织，都认为目前中国劳动人口占整个社会人口 的比例在09年和2010年出现了一个下降的拐点，我们通过统计年限的分析发现，中国18岁—60岁的劳动人口占09年达到了最高点之后增速逐渐下滑，这意味着低端劳动力成本不再便宜，低端劳动力的工资在上涨。

　　第二方面，我们认为来自于经济学库兹涅茨“倒U曲线”理论的经验，人均GDP3千美元到6千美元区间，倒U型拐点就会出现，收入差距会减少，我国正接近拐 点。我们还可以看到，普通劳动者的供给在减少，比如中国可转移的农民工的数量在逐渐的减少，这就使得普通劳动者的收入份额在未来相对于企业家或者资本家的收入份额能够得到逐渐的改善，应该说这样一个规律在日本、韩国都已经出现了，我们国家我认为也正在接近这个拐点的区域。我们认为这样一个理论性的探讨，虽 然说明中国未来收入分配具有改善的可能性，但这只是一个历史的经验，很多国家未必遵循这个历史的经验，因为他们政策没有进行很好的引导，就会陷入中等收入的陷井，这样的例子应该在世界经济发展史上也是很多的，比如拉美国家，在工业进入中后期的时候，由于收入分配改革没有跟上，由于原有利益集团的阻挠，使得 他们经济社会发展长期的稳定不前，从而痛失了经济发展的前途。

　　我们国家我认为不会陷入中等收入的陷井，这是因为我们可以看到，在国家的十二五规划中提出了许多包容性增长的概念，所谓包容性增长就是让各个阶层、各个区 域都能够同等的发展，都能够同等的享受权利，而这样一个经济发展战略，我们认为会大大加速收入分配改善的拐点到来。

　　下面这张图把经济均等化战略分为三个部分：第一方面，我们认为未来国家在推进城镇化和谐发展方面将会显著的缩小城乡收入差距。第二方面，我们认为目前中央 推出了区域经济均衡发展战略，将扭转目前东部地区和中西部地区的差距。第三方面，民营化进程加快破解阶层收入差距扩大。这三种经济均等化产略是相互促进、相互融合的。比如说区域振兴规划所带来的基础设施一体化、带来的产业布局一体化以及行政体制一体化的过程，将会使得该区域的资源能够更好的流动，能够使各 要素得到更有效率的发挥，从而加速城乡一体化的过程，从而就使得这种城市和居民、城市和农村的收入差距在缩小。

　　因此我们对于消费的增速并不抱以悲观的态度。

　　刚才我讲了，新国际化中国出口结构会出现两个方面的变化，第一个方面的变化，由于中国更多参与全球经济治理特别是在全球经济一体化过程中扮演更重要的角 色，因此中国对于这些新兴市场发展国家的出口增速，可以说在金融危机以来保持更高的增速，这张图是中国对东盟国家的出口增速，2010年以来由于中国和东 盟贸易去的建立，中国对他们的增速应该大大快于中国出口的整体增速。考虑到新兴市场相对发达国家仍然有较大的增长优势，这种结构优化的情况会得到改善。

　　第二个方面，今天上午潘教授也讲了，中国目前在新的国际化背景下适应金融危机和跨国公司产业链转移的需要，利用自己的优势融入全球产业链的高端，提高出口 附加值。可以看到这种战略非常奏效，从机电产品和高新技术产品展中国出口增速比例来看，在08年10月份到今年的10月份，出口份额是扩大了3.1个百分 点，这在目前全球经济需求不足的情况下是非常难得的，也再次证明中国出口在高端产品的出口竞争优势在不断加强。其中一个很大的背景就是，我们可以看到跨国公司正在加紧向中国转移产业链的高端部分，比如说跨国公司到今年为止已经有1200个研发公司，通信行业的增速非常明显，达到50%以上，这表明未来这些 行业存在的中国产业升级的较大可能。

　　我上面谈到的经济稳定增长和经济结构的持续优化还需要有一个环境的配合，那就是稳定的物价环境，而从目前来看，应该说明年的物价上涨是有一定的压力的，是 不利于经济增长和结构的持续优化。下面这张图，首先物价上涨压力，第一个来自于翘尾因素，明年1月份和6月份的压力是非常大的，明年的1月份、6月份的 CPI增速，考虑到CPI环比增速就已经到达了5%以上，这样的增速应该说可能会超出今年11月份的水平，这会给物价持续上升增加压力。第二方面，来自于今天上午我们徐老师也谈到了，明年中国还面临着极其严峻的输入型通胀的形势。第三方面，中国正处于结构转型化，各种资源成本都在面临着成本，劳动力成本、 煤的价格、天然气的价格都要进行重估，这样有利于结构调整，但是这样一个过程同时也会增大通胀的压力，因为我们经过07年的投入产出表计算，劳动力报酬上 涨20%农林牧副渔的价格就会上涨11%，就一定程度上揭示了今年尽管粮食丰收了但是粮食价格依然保持着14%的增速，这样成本上涨的环境如果再加上流动性的泛滥，明年通胀可能面临非常严峻的形势，幸好我们发现中央政府对于货币政策近期也进行了调整，就是进行稳健的货币政策。根据稳健的定义，根据过去稳定 的定义，M2的值在20%左右，如果能控制到16%的增速，明年M2可能会出现逐级下滑的态势，从而使得通胀形势不至于失控。

　　通胀的政府举动肯定会对短期经济增速造成一定的影响，比如提高存款准备金率，比如明年的两次加息，可能都会对投资增速带来一定负面的影响，这样就需要相关 政策的对冲，我们认为明年对冲经济因素的重要一个政策就是积极的财政政策，明年的积极财政政策将不同于09年扩大中央政府投资的财政支出，而是更多的将经 济发展的动力赋予那些民间主体，所以我们认为明年的财政支出该重点向民间让利。首先，民间让利的主体第一是企业层面，我们认为明年的财政支出将更多的将企业的技术改造以及产业升级提供财税的补贴，第二方面民间让利的主体我们认为是居民，应该说面临很多不稳定的因素，比如说社保、医疗改革、教育改革，明年的 教育支出比例一定还会出现明显的上升，这样才能有利于中国消费升级的延续。

　　总之，我们认为明年财政政策将在调结构、稳增长，从而真正使中国过渡到以经济中周期繁荣的增长周期上。