智德投资总经理伍军/供理财周报专稿

　　欧洲主权债务危机蔓延，在通缩背景下，投资者可顺应转型大趋势，投资受益行业

　　国际环境：欧洲主权债务危机蔓延，欧美市场出现通缩迹象，虽然经济处于复苏期，但不排除这次危机给全球带来恶性影响。

　　 经历了2009年的V形反弹之后，中国经济增速已经在今年一季度触顶。随着欧洲主权债务危机的蔓延，全球经济会否“二次探底”已经成为当下最热门的话题之一。

　　 当很多经济学家认为全球金融危机已经烟消云散时，欧洲主权债务危机又不可避免的扰动着全球经济复苏的进程。由于危机具备较强的传染性，并且开始向PIIGS之外的国家蔓延（如匈牙利、英国），使得我们不得不对于欧洲经济的前景给出消极的展望。而国际金融市场已经对此做出了较为激烈的反应。道琼斯工业指数已从今年4月的高点下跌12%，法国CAC40指数从4月高点下跌15%，上证综合指数年初以来暴跌22%。资金纷纷涌向避险资产，美元指数和黄金年初以来分别上涨了12%。美元指数和黄金进入5月以来呈现出少见的正相关性，目前的相关系数达到0.81,处于近20年的高位，表明投资者的风险偏好已经发生了重大逆转。

　　 很多人担忧全球天量流动性的注入会引发恶性通胀，而从目前欧洲和美国的数据来看，却呈现出通缩的迹象。通缩的机理与通胀相反，即流动的货币相对社会的商品量过少。美国4月份CPI数据自2009年3月以来首次出现下降，环比降幅0.1%。美国4月份PPI环比下滑0.1%，4月核心CPI按年率达到最近40年来最低。风暴的核心地带西班牙已经完全陷入通缩，其4月CPI年率为-0.1%，24年来首度出现负值。从美国国债收益率曲线来看，美国经济也已呈现出较明显的通缩迹象，中长端收益率下行趋势显著。

　　 为何会出现通缩？主要是由于银行忙于修复自身的资产负债表，不愿放贷，再加上金融机构的去杠杆化仍在持续，以及货币流通速度不断下降。欧美各国都在全力以赴节衣缩食、削减开支，需求的减弱也对物价造成不小的压力，而这也强化了市场的通缩预期。

　　 从长期来看，通缩的危害性比通胀更为严重。通货紧缩效应——企业利润减少、个人预期收入降低、宏观经济衰退、物价下降、币值上升、金融秩序混乱等，一旦发生将对股市构成沉重打击。当然目前全球经济依然处于复苏阶段，但也不能排除主权债务危机恶化给全球经济带来恶性影响的可能性。

　　中国国内：通胀风险大大降低，房地产调控将会持续，A股市场悲观预期已现，权重股估值便宜但机会仍微。

　　 就中国国内情况来看，在通缩的国际大背景下，通胀风险已经大大降低，GDP已于一季度触顶，接下来会出现回落走势。虽然5月的出口数据大幅超出预期，但鉴于欧债危机影响的滞后性，接下来的数据仍需谨慎。而从工业增加值数据来看，同比增速3月以来逐月递减，5月数据也是低于预期。

　　 我们认为，房地产调控将会持续，直至房价有20%-30%的明显下跌。因为对于房地产的调控是一项关乎社会稳定的政治任务，任由泡沫无限扩张，对中国经济和社会将带来灾难性后果。目前我们看到的积极信号是，中央在大力推进保障性住房建设，这对于拉动投资和平抑房价都有积极作用。

　　 就A股而言，今年以来连续下挫的走势已经提前反应了悲观的预期。目前沪深300指数10年预测PE为13.3倍，接近历史估值底部区域。如果后面没有更坏的事情发生，那么可以判断股指位于底部区域。但如果中国经济出现“硬着陆”，或二次探底，那么股指还将面临一定的下行风险,因为上市公司的盈利预测将被下调。

　　 对于银行、地产等权重股，虽然估值很便宜，但我们认为仍没有大的机会，只存在阶段性反弹行情，因为制约股价的基本面因素没有发生实质改变，如对于地方融资平台风险的担忧，对于房地产泡沫和调控的担忧等。我们认为大盘在下半年还是具有阶段性反弹的机会。

　　投资建议：顺应经济转型大趋势，投资受益行业，自下而上精选可持续增长个股可获超额收益。

　　 根据国金证券的研究，中国青壮年劳动力人口拐点在2008年前后已经出现。在原材料价格上涨之后，劳动力优势的消退以及成本的提升，将使经济面临增长瓶颈与通胀压力的两难境地，因此中国经济转型迫在眉睫。而转型期必将是曲折的，未来的中国经济将以更持续的速度增长。投资者应该顺应中国经济转型的大趋势，投资于相应的受益行业，如消费服务、生物医药、节能环保、低碳经济、先进制造业方面的股票。自下而上精选可持续增长的个股是获取超额收益的关键。