多年的投资实践表明，全国社保基金既有效地防范了投资风险，也取得了良好的投资收益。企业年金的安全性要求低于全国社保基金，盈利性要求高于全国社保基金。相比于全国社保基金的40％的股票、基金投资比例限制，企业年金限定了投资权益类资产的比例不超过30％，企业年金投资权益类资产的比例不是高了而是低了。适当提高企业年金对权益类资产的投资比例，可以使企业年金计划的参与者更好地分享国民经济和资本市场的成长，也可以更好地促进企业年金行业的发展、更好地促进企业年金与资本市场的良性互动发展。

　　□社科院世界社保研究中心主任

　　郑秉文

　　中央财经大学证券期货研究所博士 杨长汉

　　目前，国家有关部门正在调研之中，拟于年底对2004年颁布的第23号令《企业年金基金管理试行办法》进行修订。6年来的实践表明，无论是根据有关投资理论的要求、匹配企业年金的长期性特征，还是借鉴国外企业年金投资实践经验、对比全国社保基金投资比例限制，企业年金的权益类资产的投资比例都可以适当提高。目前，我国企业年金投资比例数量限制显得过于严格：投资银行活期存款、中央银行票据、短期债券回购等流动性产品及货币市场基金的比例，不低于基金净资产的20％；投资银行定期存款、协议存款、国债、金融债、企业债等固定收益类产品及可转换债、债券基金的比例，不高于基金净资产的50％。其中，投资国债的比例不低于基金净资产的20％；投资股票等权益类产品及投资性保险产品、股票基金的比例，不高于基金净资产的30％，其中，投资股票的比例不高于基金净资产的20％。

　　此次金融危机中，与发达国家相比，中国企业年金受到影响之所以最小，除了其他原因之外，还得益于投资权益类产品的限制。但从长期看，我们不能因噎废食。在长达几十年甚至上百年的时间周期里，货币市场和固定收益市场的投资工具的平均收益率远远低于股票的平均收益率，看似安全的货币类资产和固定收益类资产的投资，在长期里不但不能战胜通货膨胀、保值增值，反而有可能使企业年金面临贬值的风险。只有股票和其他权益类投资工具，在长期才有战胜通货膨胀、取得长期较高投资收益的可能。因此，在修订《企业年金基金管理试行办法》时，既要考虑到企业年金基金的安全性，还要考虑到收益性和长期性。投资组合与投资的收益性和长期性密切相关。

　　企业年金基金投资的一大特点是长期投资。一般单个企业年金基金投资的周期长达30年左右。投资周期长的特点决定了企业年金的投资策略、投资工具的选择都应以长期性为基础，其投资需要与长期性的金融投资工具相匹配。货币类资产和一般的固定收益类资产是短期性投资工具，在期限上与企业年金的长期性不匹配。相反权益类资产如股票、基金等长期性金融工具更匹配企业年金的长期投资需求。

　　长期投资者的资产组合选择理论认为：长期投资者的投资效应不是出于自己的兴趣而是其可以支持的长期的生活标准，对于大多数投资者，人力财富在价值上是相当稳定的，从而使金融资产组合倾向于持有更多的风险资产，无风险的劳动收入流等同于对无风险资产的大量潜在持有，这使长期投资者金融资产组合可以从无风险资产向风险资产适当倾斜。国库券等债券和其他货币市场投资对短期投资者来讲是相对安全的，对于企业年金这类长期性质的养老金投资来说则不同。企业年金基金的安全资产不是国库券而是长期通胀指数化债券。这种资产长期内提供了一个稳定的真实收入流，可以支持一个参与企业年金计划的受益人在未来长期稳定的消费流。企业年金基金投资权益类资产的比例，应该吻合企业年金计划参与者的储蓄生命周期特征。拥有相对安全劳动收入的年轻投资者十分乐于将资产组合倾向于权益资产，并在接近退休的过程中逐渐地增加货币类和固定收益类资产的比例。

　　国外不同国家对于企业年金投资比例有不同的限制，但股票投资的比例几乎都有显著提高。如在1983年，美国企业年金有44.68%的资产投资于股票，到1993年增加到52.13%，而到2003年这一比例提高到62%；英国企业年金在1983年有59.96%的资产投资于股票，到2003年达到67%；日本企业年金投资于股票的比例由1983年的8.96%猛升为1993年的29.19%，2003年已达44%；在荷兰，投资于股票的比例在2003年达到43%。发展到当代，欧美养老基金进一步提高了在股票、基金的投资比例，比如英国养老基金对股票和基金的投资比例在2005年达到58.1％，美国养老基金对股票和基金的投资比例在2005年达到64.8％。从长期来看，股票的投资收益率要远高于债券的投资收益率，而股票和债券的长期投资风险即平均标准差并没有想像的那么大。以OECD国家养老金基金资产平均收益率和风险测算为例，1967－1995年间，平均真实收益率最高的是国外和国内股票分别为7.1％和8％，最低的是政府债券只有1.7%，公司债券的平均收益率也只有2.7％。

　　全国社保基金是我国养老金的国家战略储备，具有基本养老保险基金的性质，其投资的安全性要求高于企业年金，其盈利性低于企业年金的要求，其投资基金、股票的比例可以达到40%。多年的投资实践表明，全国社保基金既有效地防范了投资风险，也取得了良好的投资收益。企业年金的安全性要求低于全国社保基金，盈利性要求高于全国社保基金。相比于全国社保基金的40％的股票、基金投资比例限制，企业年金限定了投资权益类资产的比例不超过30％，企业年金投资权益类资产的比例不是高了而是低了。适当提高企业年金对权益类资产的投资比例，可以使企业年金计划的参与者更好地分享国民经济和资本市场的成长，也可以更好地促进企业年金行业的发展、更好地促进企业年金与资本市场的良性互动发展。