中金公司 郑 栋

　　汽车厂商及经销商库存均明显增加。4月轿车产量高出销量2.4万辆，轿车厂商库存较去年同期有所提升，但仍处于正常年份低端水平。

　　目前，轿车厂商环节持有库存占行业近六个月平均销量的19%，仍较2004~2008年的水平要低，体现出厂商对库存管理能力进一步加强。另一方面，经销商环节库存状况有所增加，3、4月库存呈现出上升趋势。根据中汽研统计，目前汽车企业和流通环节库存总量为99.6万辆，其中乘用车和商用车分别为66.4万辆和33.2万辆，库存较前三月有所增加，其中自主品牌轿车企业库存压力更大，行业存在结构性压力。

　　销量增速将持续下滑

　　销售环比呈现季节性下滑，主要由于工作日减少及经销商3月季末冲量导致基数较高。由于5月工作日较4月少1天，且经销商库存目前处于正常状况下中高端水平，预计5月汽车销售将继续环比略有下滑，呈现往年正常季节性走势。而去年4月为本轮汽车销量增长起点，其后销量环比均基本持平或持续提升，我们预计5月份起汽车销量同比增速将持续下滑。

　　经济发达省份上牌量恢复较快，车型结构呈现改善。受益于国内经济持续增长及去年低基数，2010年1~3月份，广东、山东、浙江、福建和江苏等省份上牌量增速均在30%以上，处于国内领先水平。中西部省份上牌量也呈现较快增长，但由于去年基数较高，上牌量增速放缓至30%左右。车型结构来看也是B级车和C及C级以上车4月销量增速好于其它车型，显示在沿海地区经济回暖及换车需求高峰来临背景下中高级车需求稳定增加。

　　4月重卡销量维持景气高位，行业集中度环比提升。4月份重卡销量为115，765辆，较去年同期大幅增长83.8%，销量环基本持平，维持历史高位，显示出行业景气程度依然较高。1~4月重卡销售383，315辆，同比增长132.6%。往后看旺季需求将持续高位，5~6月重卡销量有望维持在8~10万辆左右水平。4月中国重汽和东风汽车位列前两名，分别占据当月20.8%和20.6%的市场份额，集中度略有提升。

　　投资建议

　　零部件公司盈利稳定性更强，同时产能扩张相对较小。从2003～2005以及2006～2008年两轮汽车行业周期来看，零部件行业利润率波动要远小于整车行业；2003～2005年，整车行业利润率波幅达到9.2个百分点，而零部件行业则仅为4.4个百分点；2007～2008年，零部件行业税前利润率波动也仅在2.5个分点以内。从行业产能投资来看，2009年零部件行业固定资产投资增幅也较整车更低，产能扩张压力相对较小，我们认为2010～2011年零部件行业盈利稳定性相对较强。

　　短期内相对看好零部件，关注客车和轿车龙头企业。我们维持对零部件相对看好的判断，建议投资者重点配置主要配套合资品牌的福耀玻璃(600660)、华域汽车(600741)和一汽富维(600742)。客车公司中，宇通客车(600066)业绩增长确定性强且分红收益率高，江铃汽车(000550)经营稳健，具备防御性配置价值；轿车中龙头企业上海汽车(600104)盈利增长确定性将好于竞争对手，长期投资者可关注其超跌带来的投资机会，具体而言，上海汽车在15元左右较具长期投资价值，对应2010年10倍市盈率。重卡行业受到地产政策调控力度超预期的影响近期下跌较多，但估值已经回归合理水平，进一步下跌风险有限，龙头企业已出现长期投资价值。