编者的话： 创业板自2009年10月30日开市以来，一直倍受市场追捧，股价接连创出新高，神州泰岳甚至涨至了最高时的137.99元价位。高企的市盈率与创业板公司基本面存在着明显的倒挂现象。同时，部分创业板公司超募资金违规投资也给我们的证券市场造成不小的风险。为此，4月21日，凤凰网组织了一次题为“中国证券市场20年系列策划---‘疯狂’的创业板”的高端访谈。证券日报记者特通过下面的报道，将各专家的精彩观点呈现给投资者和读者们。

　　张洪刚：解决超募资金的药方

　　是尽快推出存量发行

　　□ 本报记者 张晓琳

　　曾作为创业板公司上市公司保荐机构代表之一兴业证券的投资银行部的总经理张洪刚，在本次论坛上指出，目前很多创业板公司的业绩无法支撑百倍市盈率，但不排除一些高成长性公司百倍市盈率的合理性。

　　早在去年深交所组织的一次讨论创业板定位问题的会议上，张洪刚曾提出过下面几个引人关注的观点：一、前几批创业板上市时，如果没有破发的，就是不成功；第二，创业板在历经两年内，若无退市公司，也是不成功的。对此，在接受记者采访时，张洪刚仍然坚持着。

　　高成长性公司

　　市盈率高有其合理性

　　张洪刚认为：“目前的状态，我们创业板平均市盈率在100倍左右，我个人认为如果都这么高的话，可能就有问题。”

　　张洪刚进一步解释说，“但也不排除个别公司股票市盈率上百。一般情况下，30倍左右的市盈率应该说比较合理。如果某个企业上市后，业绩有两到三倍的成长预期，百倍市盈率的估值是合理的。”

　　“去年我们发的一只公司股票是首批创业板公司，发行市盈率82倍，有些人认为高了，我觉得在大家评论的过程中，有一个说法是不全面的。因为当时是按照09年的收益做的，算出来是八十几倍。但如要按公司09年盈利测算，当时的市盈率是四十几倍，公司实际业绩出来之后是比盈利预测还要高，最后按照实际市盈率来算的话，就是不足30倍市盈率。大家都这么高，肯定不合适，但个别企业有百倍发行市盈率，也有其合理性。”

　　降低市盈率

　　要加快创业板审核速度

　　张洪刚认为，要降低创业版普遍偏高的市盈率，加快上市企业审核速度是一个可行的办法。

　　“怎么样让比较高的市盈率尽快的降下来，使它尽快到一个比较安全的水平上，我的建议最好是加汤止沸不能釜底抽薪，我觉得创业板能走到今天，有这样红火的开局，应该说是非常好的，有这么多资金在做，起码从需求来讲，这是不容易的。如果让市盈率降下来，就是要加快创业板的审核速度，增加发行股票的家数，这是一方面。”

　　张洪刚同时表示，如果网下发行认购的“小非”在上市当日就可交易，也可遏止股价爆炒。

　　超募形成的部分原因

　　是创业板公司已较成熟

　　张洪刚认为，很多创业板公司处在后创业期，对资金的需求已不太多。

　　“目前存在着大量的超募问题，这是怎么形成的？首先在创业板上市的这么多家企业当中，更多的企业在企业的成长周期里面，我们习惯性的说法就是后创业期。实际上，目前上市企业已到了发展成熟期。此时，对于轻资产的公司讲，其对资金的需求本身不是很大了，靠它自身的造血功能已经有一定程度上可以满足自己的资金需求。另外其债权融资也可以满足它的需求。”“另外我们的证券市场，做的更多的是锦上添花，而不是雪中送炭。在创业企业最需要资金时，资本市场不一定给钱。这也是最主要的原因之一。”

　　对于如何解决创业公司大量超募资金的问题，张洪刚提出了自己的建议，他说，就是要“让存量发行尽快推出。”

　　梁建敏：数据说话 创业板并不疯狂

　　创业板公司目前市盈率实际是79倍

　　□ 本报记者 张晓琳

　　与参与讨论的几个嘉宾观点有些不同的是，首创证券总监梁建敏则用具体的数字作依据，得出结论：创业板并不疯狂。他认为，创业板公司大多属于潜力的新兴产业，这是许多估值低的传统产业所不能比拟的。

　　高利润增长率

　　决定了创业板受追捧

　　“市场疯不疯狂，我们还是用数据来说话。从整个的上市公司主板和创业板，整体的业绩我们做了一个统计，按07年净利润计，沪深整个主板公司平均的市盈率26倍，08年比较特殊，整个效益下滑导致市盈率上升到32倍，09年业绩回升，又降至24倍，也就是说大家大致上能看出来，如果我们把中间特殊情况的年份剔除了，把09年和07年做一个比较的话，主板的公司净利润大致增长8%，这个增速是很低的。”梁建敏一上来就讲数字。

　　“创业板呢？08年加权平均增长36%，09年又增长了46%，如果把09年和07年比则增长了99%，接近一倍，这样的话，我们就看出来，为什么市场会是这么热衷于创业板，实际上还是有它一些内在的动力在驱动着。”

　　创业板公司成长性

　　决定其市盈率不算高

　　梁建敏说，创业板公司目前市盈率实际是79倍，这并不能算高。“从市盈率看，主板实际上这几年基本上变化不大，但创业板按07年的业绩计大概是230倍。若按08年算就是146倍，09年计则是79倍，所以我说百倍这个数肯定有问题，把它完全加权平均下来应该是79倍。”

　　“另外，很多创业板公司，在做上市推介时都提供一些投资价值报告，按照这些报告所指的2010年的业绩预测，相比09年大概有45%的增长。如果照此算，2010年创业板公司的动态市盈率将降至54倍。”“而主板在09年底时，很多券商大概预测今年有20%左右的增长，后来随着调控政策一出台，很多券商的预测业绩在逐步往下调，现在都调整到百分之十几了。这样一算的话，到2010年业绩公布，增长还是20多倍，成长性不足。”

　　梁建敏认为，创业板的高估值可以通过高的成长性来逐步的消化掉，不要对创业板形成一种投机炒作的假象。另外，梁建敏还认为，创业板的上市公司大部属于新兴产业业态，技术含量相对较高，这符合科学发展观。“所以投资者更多的关注一些新兴产业的投资机会，这是可以理解的，创业板因此也不能简单的用疯狂或泡沫来解释。”

　　赵燕京：买楼买地关键看用途

　　□ 本报记者 张晓琳

　　赵燕京是东方基金的高级经理，是参与此次论坛讨论的唯一的买方声音。赵燕京说，对于创业板，很多的公募基金还是持谨慎的态度，东方基金对于创业板的态度就比较保守。东方基金认为，现在创业板的市盈率已经不低，尤其是100倍这样的市盈率，但是由于一些创业板公司的成长性，市场基于某些特定公司100倍的市盈率，可能也是有它的合理性的。

　　对于超募问题，赵燕京认为，有些公司募资的用途是有问题的，比如用募资去买地买楼。他认为，截止到4月中旬，大概公示出来的创业板公司当中有80%用于买地买楼了。

　　“买楼买地本身并没有任何问题，关键是看它的用途，如果创业板的上市公司，能够把这些资金用到投资上，比如说用到厂房，用于科研设备的投资，并且这些投资能够带来高于市场，高于投资者要求的收益率，这样是无可厚非的。但是如果这些资金，买的房地产，用于豪华办公室或者私人会所，我想我们的上市公司，就没有正确的实用投入的资金，”赵燕京表示。

　　吕随启：市盈率高低不能一概而论

　　莫夸大创业板融资功能

　　□ 本报记者 于 南

　　本次论坛上，北大经济学院金融系副主任吕随启认为，创业板的股票当中有些行业背景特别好，具有比较高的成长性，它的股本比较小，这样股本扩张的能力就强。因此市盈率当时看很高，但再过一段时间有可能会被稀释。从这个角度讲，有些创业板公司股票具有比较高的市盈率，有一定的合理性。

　　但对有些企业就不是这样。比如说有一些已经成立十几年的企业，上市后还处于创业阶段，恐怕就有问题，换句话说如果创业板不推出来的话，它就快被消失了。还有一些企业，它根本不具有高科技含量，或者说高成长特征，这类的企业它能不能，应不应进创业板，本身值得商榷。但现在的情况是，这类企业不仅进了创业板，而且还给了它很高的溢价。他们搭了其它创业板公司的便车，这类的企业发行过多的话，对市场不利。好在现在管理层推出一个指导意见，创业板企业要向新兴产业倾斜。

　　对于有的专家指出的那样依靠加大审批力度，迅速增加供给，来降低创业板公司的市盈率这个问题，吕随启认为未必能解决，反而有可能让创业板不像创业板而成中小板了。

　　吕随启还特别指出，万不可夸大创业板的融资作用。他说，以美国为例，其证券市场内，通过股票市场解决的融资，在企业的外延融资当中只占9.2%，债权融资是35.5%，这些直接融资占比为44.7%，远低于银行等的间接融资；其它的如德国、日本的数字更比美国的还低，发展中国家比发达国家又低，中国仅仅是发展中国家的一员。这说明了什么呢？股票市场在我国从它为企业解决外延融资的角度来讲，其占的比重和起的作用并不像有些人所说的那样大。创业板在A股市场里面又占小份额，它起的作用更小。

　　对于高分红，吕教授认为，如果都不给投资者分现金，只是送红股，会导致创业板过度投机。因此，他建议，监管层不该让这些公司高送配，应让其多发现金鼓励。如果一个创业板公司总是送红股，就应该警惕这家公司是否真的有高成长性。

　　侯宁：创业板

　　要把好给民企提供融资平台的方向

　　□ 本报记者 于 南

　　就我个人判断，现在的创业板还不太疯狂，我们中国股市历来都有炒新习惯，有炒小盘股的习惯，有炒庄股的习惯，创业板这三条我认为都符合，凭什么不火？

　　但我希望创业板在游戏规则上，一定要和主板截然的分开，坚持自己的原则。我们看到中国股市有一个特点，股指期货刚刚推出，大家还没有反应过来的时候，成交量已经超过主板了，这说明中国股民的风险承受能力巨大。

　　创业板市场就是高风险，高收益的市场。创业板中有没有潜力出现微软类的企业，完全取决于“公平、公正、公开”原则能否严格的执行。这是非常核心与关健的问题。特别要说的是，创业板在定位上，一定要坚持给民企提供融资平台这个发展方向。

　　马方业：高送转其实是羊毛出在羊身上

　　□ 本报记者 于 南

　　本次论坛上，《证券日报》副总编辑马方业认为，风险是硬币的一面，另一面就是收益，或是成长。因此看风险，重要的还是要看创业板公司未来的成长性。

　　他认为，创业板总体上体现了高风险高回报的特征。大家往往把主板简单地跟创业板公司的市盈率去比，我觉得不能这样机械地去比。因为，创业板本来就是一个高市盈率的市场，就是一个高风险伴高收益的市场。如同纳斯达克一样，它的公司其市盈率也有100倍甚至200倍的。存在即合理，高溢价至少是对十年创业的创业家的一种奖励，对VC的一种回报！当然，过度炒作也容易形成泡沫，有泡泡就有可能被挤出来。

　　对于创业板公司的高送转，马方业认为，高分红高回报的背后肯定有投机的成份在其中。高分红可以摊薄巨高的股价，10送10不够就送12，还不够，就送15。其实，这只是一个游戏，羊毛终归要出在羊身上。

　　从逻辑上看，因为有了超募，才有了“吸金王”，因而才能当“分红王”。分的原来也是投资者之前给的。本来这些企业是非常缺钱的，IPO超募了，从会计科目上来讲要进资本公积。当了吸金王，才能当分红王，没有吸，怎么分呢？从吸金王，到分红王，伴随而来的就是股价从低位一直炒到高位。现在股价如何呢？4月13日那一周，神州泰岳达到了最高点：237.99元。就在那一周，整个创业板公司的市值损失最大，达到了300多亿。目前半数以上的创业板股票收盘价已跌破了其首日收盘价了。风险也在慢慢释放。总之，我认为通过高送转，一定意义就是一个击鼓传花的游戏。

　　大家都希望中国的创业板公司中未来能出现中国的微软，但微软又是怎么做的呢？微软上市多年来从不分红，大家甚至叫它“葛朗台”。微软600多亿美金不分，做什么了呢？让这个钱增值：为公司的创新业务发展，为笼络人才用钱回购自己的股份作为股权激励。后来大家都知道，微软十年不分红，一分就分十年的钱。有一年，它300多亿美金一下就分给了投资者。投资者感叹，微软不错，还是长期投资的好。我们很多的创业板公司老板们，应该学学微软，学会花钱的艺术！

　　吕随启：

　　创业板开板当天，97.4%的股票，都是散民买的，2.6%是机构买的，机构和散民的博奕，显然是不对称的。这件事情是怎么发生的？既然有投资价值，机构为什么都把它卖给散户，自己不持有？这个是有问题的。

　　一个主板公司如果分拆出一块上创业板，是有问题的。一个企业在主板里面都没有把自己弄成“微软”，从身上割下一块肉就能变成微软了？

　　苏培科：

　　对于主板公司分拆出一块资产上创业板问题，我想说的是，这些主板企业已经比较成熟，资金也未必非常缺。如果他们想拿到一块资去“圈钱”的事，就应该严查。一旦如此，至少一些急需资金的中小企业更拿不到钱了，而且容易出现道路挤占的问题。

　　张洪刚：

　　如果创办板的公司都是非常成熟的公司，创业板也就不是创业板了，这一点希望整个的机构投资者和所有的个人投资者都能够成熟。

　　梁建敏：

　　我统计过中小板的数据，中小板08年的业绩是同比增长8%，09年增长27%，加起来的话大致增长36%，跟创业板接近100%的增长差很远，创业板的每股收益比中小板差很多。现在的创业板象一个超豪华中小板。

　　从一个稍长一点的战略考虑的话，作为投资者他会更多的关注一些新兴产业的投资机会。这是可以理解的，也不能简单的用疯狂，或者是泡沫来解释。创业板不太疯狂，泡沫没想像的那么大。

　　侯 宁：

　　今天我们讨论的题目叫疯狂的创业板，实际上我个人的判断现在的创业板还不太疯狂。有一年，深市有个叫深天地的股票，其市盈率炒到了290000倍，当时媒体评价说是天地之间缺杆秤，我们之前疯狂过，所以现在的创业板根本不算疯狂。

　　赵燕京：

　　比如说美国西南航空公司10年间的股价，由2.4元升到24元，翻了10倍。为什么？这就是公司非常注重运用股东投入的资金。当时这家企业的高管总部住在一间老的办公楼整整18年。1990年的时候，公司终于用股东投入的资金盖了一栋三层的办公室。由于有了新办公室楼，其中一位装饰人员，就把墙上的装饰换成了高档的艺术品，当时的董事长叫赫伯马乐，他知道后马上就把这个经理炒掉，把这些装饰品换成员工野餐的照片。

　　从中，我们就可以看出一家优秀公司是如何利用股东投入到企业的资金的。

　　马方业：

　　我看过很多创业板公司的报表，总体感觉07-09这三年的增长率非常高。比如有个公司06年大概有100万元利润，07年就涨了300倍，，08年又再增100倍，09年翻跟头的能力同样很强，简直成了“孙悟空”。感觉金融危机对这家靠证券市场吃饭的公司没有任何影响。当然，会计本身象个魔方，变成什么形状无所谓，但至少象这样的公司可以体现出一种会计式的成长。IPO以后，公司的成长才真正开始接受公众的监督和市场的考验。

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