提要：进入虎年之后，人们期望的“虎头”行情并未到来，市场在3000点附近徘徊，表现出上冲乏力、下探踌躇的态势。这样的“卧虎”行情还会持续多久？未来随着经济好转趋势更加明确、盈利逐步确定，市场有望走出波段性的上升阶段。

　　本刊记者 张学庆

　　虎年的股市并不像人们预期的那样虎虎生威，而是平淡乏味充满疑惑。进入2010年虎年后，人们期望的“虎头”行情终于未能到来，市场在3000点附近徘徊，表现出上冲乏力、下探踌躇的态势。

　　更让人不解的是，从宏观经济面来看，中国经济经过金融危机冲击后重新走上了回暖之路，并成为世界经济的亮点，而中国股市的表现似乎与中国经济“脱节”，在今年近一季度，沪深股指总体呈下跌之势，成为全球股市中表现最差的市场之一。

　　人们不禁要问，是什么因素造成沪深股市如此表现？今年股市是否就此卧虎一蹶不振呢？

　　经济面临挑战

　　事实上，今年的市场面临着如同中国宏观经济一样的“最复杂”局面，不确定性的政策面主导了市场。应对金融危机出台的积极的财政政策和宽松的货币政策，在经济企稳回升之后终有回归正常的时候，那么，何时回归、回归的力度有多大，以及企稳的经济还是否会“二次探底”等一系列悬而未决的问题困扰着市场，市场看着政策脸色行事，一有风吹草动，市场就应声波动。

　　确实，2010年中国经济遭遇通胀预期、就业形势严峻、贫富差距扩大、贸易摩擦加剧等诸多挑战。温家宝总理坦言，今年将是中国经济最为复杂的一年。

　　复杂就意味着发展道路的不平坦，发展之中困难不小。今年以来的宏观数据既显示经济总体良好，也有通胀预期的增强。今年前2个月，规模以上工业增加值累计同比增长20.7%，比上年同期加快16.9个百分点，工业生产持续扩张，但增速趋于缓和。城镇固定资产投资13014亿元，同比增长26.6%，环比回落了3.9个百分点。固定资产投资高位回落，但仍处于较高的增速，说明经济总体温和复苏，不存在过热现象。

　　从消费数据看，国内需求旺盛，社会消费品零售总额同比大幅提高，刺激与扩大内需的举措效果明显。前2个月，社会消费品零售总额累计25052亿元，同比增长17.9%，比上年同期加快2.7个百分点，环比加快3.8个百分点。但令人担忧的通胀预期也进一步加强，2 月份，居民消费价格同比上涨2.7%，涨幅比上月扩大1.2个百分点。工业品出厂价格同比上涨5.4%，涨幅比上月扩大1.1个百分点，通胀压力显现，这导致市场对未来货币政策进一步调整预期的增强。

　　政策面主导市场

　　尽管目前政策基调似乎没有多少变化，但实际上，政策已经出现某种程度的调整。在3月上旬召开的全国两会上，温家宝总理在所的《政府工作报告》中指出：要继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，保持政策的连续性和稳定性，根据新形势新情况不断提高政策的针对性和灵活性，把握好政策实施的力度、节奏和重点。

　　“针对性和灵活性”被市场解读为货币政策从去年的极度宽松回归到适度宽松。今年以来，央行2次对存款准备金率进行上调，同时，央行通过公开市场大规模回笼资金，仅上一周就从市场净回笼资金2130亿元，创下两年来单周回笼资金最高量。而且银监会对商业银行的贷款规模控制明显加强，市场流动性呈收缩之势。政策的微调在一段时间直接影响到资本市场的表现，股指难以走出单边上涨行情。此外，由于对未来不确定性的增强，市场人气低迷，也制约了反弹的力度和幅度。

　　脆弱平衡状态

　　在流动性收缩之时，市场的扩容速度没有减缓之势。据统计，2010年二季度，沪深两市限售股解禁市值共计7000亿元，占全年总量的12.5%。而一级市场继续“抽血”，春节之后新股发行节奏有加快趋势，按照一季度的平均发行速度测算，二季度新股发行规模在2100亿元左右。

　　从资金供应的角度看，前2个月，月度新增A股开户数分别为115万户和82万户，月度增量为2009年以来的新低。客观估计，新增A股账户潜在月度可提供资金量在500亿元，加上基金、QFII、券商、保险资金等， A股市场的资金面仍依然偏紧，市场基本上处于一个脆弱的平衡状态。

　　业绩封杀调整空间

　　那么，这样较为低迷的状态是否会延续下去呢？中金公司最新发布的策略报告认为，二季度大盘将逐渐摆脱目前徘徊的盘局，进入一个震荡上行的阶段；未来市场的关注点将逐渐转向基本面，周期性板块有望在基本面支持下相对表现较好。

　　中金公司认为，总信贷额度在收缩之中，但全年信贷额度如果控制在7.5 万亿人民币，相比去年已经有收缩，但随着经济活动程度的增加和货币流动速度的加快，货币供应增速依然较高，并非是高度的紧缩。前2个月新增信贷总额度相比去年同期明显下降，但结构上对居民和企业的中长期贷款并没有收缩反而依然在增长之中，表明信贷对经济的支持力度依然存在。

　　另外，通胀目前正在上升之中并有望在未来高于基准的存款利率，利率也存在上调的可能，但这反映出利率从偏低的水平随着通胀的上升而回升，有利于稳定通胀预期。

　　包括预期中的加息等的政策调整是信贷和利率条件正常化的自然步骤，具有系统性和前瞻性。经济已现降温迹象，因此政策在保持目前力度下进入观察期。未来市场的关注点将逐渐转向基本面，二季度经济活动旺季和盈利高增长将提振市场信心。

　　有利市场的因素是，上市公司的基本面正在转好。随着年报业绩披露的进一步展开，上市公司良好的业绩表现可能封杀大盘调整空间，同时为市场重心的上移营造出相对宽松的环境。

　　统计显示，截至3月19日，沪深两市共有504家公司发布了2009年年报，实现归属于母公司净利润1438.75亿元，同比增长22.92%。1100多家上市公司公布的业绩预告显示，利润同比增长40%。因此，2009年全年上市公司业绩增长20%已基本没有悬念。

　　从行业看，机械设备、家用电器、商业贸易、医药生物、信息设备等行业目前增长超过了市场的一致预期。银河证券乐观表示，2010年，随着经济的好转，上市公司的利润结构会回归到2006年至2007年的正常水平。根据2010年全年业绩增长25%的预测，一季度净利润同比增速将达到45%，业绩的高速增长为市场提供坚实的支撑，抑制指数的下跌空间，并有望提振投资者信心，给A股市场带来正向刺激。

　　中金公司认为，A股市场合理估值将在15~20倍的区间。目前根据中金的盈利预测沪深300指数向前12个月市盈率为15.2倍，处于合理估值的低端。根据股利折现模型，结合目前的盈利及利率环境(未来可能有上升空间)，测算到当前指数的合理估值应该为17.1倍。

　　申银万国认为，从15个海外股市的历史经验看，正常情况下，13.4%~14.1%的净资产收益率水平对应17.5倍左右的静态市盈率，而目前申万重点公司2009年市盈率为20.92倍，向下调整空间不是很大。

　　有望走出上升阶段

　　从其它地区股市的经验来看，在盈利上升的周期中，股市的调整只是阶段性的，而且调整幅度一般也不会太大。如香港的MSCI China指数，自2003~2007年的上升周期中，盈利趋势持续向好，股市在面临政策收缩的情况下，调整幅度都未超过30%，而且一般经历过一段时间的调整之后，就会进入上升通道。美国标普500指数在1983~1987、1993-2000、以及2002-2007年的周期中，也都表现出这样的特征。目前市场从去年8月份的高点至今，盘整已经持续了近8个月的时间，到最低点的调整幅度约20%。未来随着经济好转趋势更加明确、盈利逐步确定，市场有望走出波段性的上升阶段。

　　从另外的角度看，目前A-H股溢价只有14%，而历史的均值在30%左右，可能意味着目前A股存在一定的低估，而且A股的整体盈利增速也快于香港市场的中资股。

　　平安证券也认为，外围市场持续向好，对A股构成支持。过去一段时期，外围市场持续向好，道琼斯指数创出反弹以来新高，香港股市也跟随美股持续走好。在H强A弱背景下，AH为过去3年的相对低区域。并且中国平安、中国人寿和中国太保等权重A-H股折价率均在12%以上，相对估值优势明显。

　　另外，其他的股价催化剂，如股指期货、融资融券的出台，也会对权重类个股构成阶段性的刺激效应；人民币升值预期抬升，吸引热钱流入，也对中资资产价格构成刺激。

　　因此，随着政策面压力有望减缓，在企业盈利持续向好背景下，A股估值重新回升至趋势线中轨上方的可能性正在加大。

　　“潜伏”成长股

　　在预期市场有望转好的情况下，投资者可根据自身的投资偏好来应对布局。

　　仓位较轻的投资者可依据基本面搜寻市场潜力品种，“潜伏”于具有业绩增长确定性较高的行业和个股。今年又是经济结构调整的一年，市场上的潜力股有望在业绩持续增长或新兴产业中的个股中产生。

　　从近期市场走势看，前期炒作火爆的题材股大有退潮之势。从地产、银行、钢铁盘中异动看，行情结构重心正在向有基本面支持的周期性板块转换。中金判断，前期表现相对低迷的周期性板块相对表现有望好于大盘，建议逐步从前期相对表现较好的非周期性板块逐步转换到周期性板块。

　　周期性板块，尤其投资品的吸引力在增加。周期性板块一季度业绩大幅增长的预期，得到已经公布的宏观数据的支持，确定性较高。行业数据，如价格、销量等在进入旺季后预计表现良好。同时，这些板块的市场表现已经相对落后了较长时间，相对估值处于历史较低位。模型测算和抽样调查也显示基金配比相对较低。综合这些因素，周期性板块有望在基本面支持下相对表现较好。历史分析也显示，保险、证券、投资品以及可选消费相关板块在经济活动旺季的3~6月份之间平均表现好于大盘。

　　激进的投资者坚持局部进攻的相对进取策略。积极关注“调结构”主题投资的趋势性机会。在市场情绪相对走好的情况下，主题投资有望保持阶段性的活跃。预计三网融合、世博会、物联网、低碳、区域开发、高铁建设及相关等主随着各主题相关消息发布也将成为市场阶段性的热点。

　　不过，由于这些主题已经被市场追捧了一段时间，相关个股估值普遍偏高，自下而上的区分出实质受益者才能获得超额收益。

　　从市场技术面看，今年以来，市场的走势起伏不定，大盘在2800点至3200点区间震荡，行情的上涨与下跌的空间都较为有限，投资者仍不可追涨杀跌，可在阶段性顶部时，果断出局，持币耐心等待；在阶段性底部时，勇于出击，逐步增加仓位，耐心持股。

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