即使作为投资品，房屋与股票类似也有其合理价值区间

　　－＜香港商报＞约稿关于房价系列之二

　　交银国际 杨青丽

　　坊间流传的关于房地产投资的寓言：有钱就要买房，房子是会升值的。都说长期趋势房价不会大跌只会大涨小回，都说房屋投资是一个很好的理财工具，那么房价到底是什么东西？

　　首先，从生产者角度看，房价的低限应该是造房的成本。高出成本的利润应该达到社会平均水平，如果高出太多，只能说明政府控制土地导致供应少，导致开发商的利润率太高。都说中国的土地资源有限，都说中国耕地必须保护在多少亩以内，事实上，中国人均居住面积自有统计以来是不断增加的，并且伴随的是不断增长的世界第一的人口规模。关于耕地是否要保护在一定数量之内，已经有人作出结论在此不作赘述。关键是当楼房成为解决居住的重要物理形式后，土地已不构成房屋数量的约束，当然前提是人均住房面积不能无限制地扩大。各地政府不能增加较多土地供应的原因，有高价房拥有者的反对因素，也有各地政府功能错位为企业以卖地谋生的因素。

　　其次，从消费者角度看，有传说“房子是长期看涨的，任何时候买都不亏”的理论，若此，房子与股票不是一样吗？股票的价值基于未来现金流的折现，股市上的投资者都很大胆，敢于以未来不确定的现金流评估股票价值，在现代社会，大多数人还是以贷款的形式购买房子，所以房价应该也是以居民未来收入的折现来确定。我国规定：还房贷支出占居民当期收入的一半为上限，其它国家有低于此限的。再假设居民收入期间为工作年限，到了退休年龄，没有收入只能支出了。再设定年收入的平均增长率及折现率。可以得出未来可用于房贷支出现金流的现值，除以期望的房屋面积，得出该人士可以买的房子单价。根据此公式，可以清楚地看出，房价将伴随收入的增长而增长(这正中投资房产获取差价收益者的下怀)，股价不也是伴随企业业绩的增长而增长么？即便有危机和低迷期，但总体国民收入的长期逐渐增长趋势和经济的长期逐渐增长趋势目前似乎是一个公理，因此，房价的长期增长和股市总指数的长期增长也似乎是一个公理。即使如此，试问股市中的大胆以未来折现的投资者有多少每年以固定资金来投资指数基金以享受长期增长成果的？虽说长期来说指数是上升的，但中短期总是有各种各样的风险。

　　同时，在未来现金流折现理论下，房价和股价一样，都是某个时点的价值，站在当前，当前的折现价值就是当前房屋或股票的合理价值，如果群众情绪乐观，往往会提前实现未来时点的合理价值。透支太多未来价值将意味暴跌的来临！房市与股市一样！

　　其实这一理论与大家通常所说的房价收入比是高度一致的。房价收入合理比例定在3－6倍，是对全部工作年限还贷款支出折现的修订，考虑到全部工作年限时间太长，风险因素较多，房价收入比这一方法缩短了折现年限。

　　任何偏离理论内核的做法都可能会导致房价的疯狂上涨，例如，居民收入的虚假披露使合理的房贷收入比失真导致需求增长太快，向很多未来失业率概率较高人士发放条件优惠的房贷就制造了此次美国的房贷泡沫及经济危机，只有少数房屋质量尚可、供应量有限、无持有房产的税收成本、利用信贷进行房产投资而非自住都是加速房价提升的重要因素。

　　那么，根据我们提出的公式，当前中国的合理房价应该是一个什么水平？成本价大家都很清楚了，占总房价的比例并不高，不再展示和计算了。关键是未来可用于房贷支出的现金流的折现值到底是多少？首先，收入水平要拿社会平均水平来计算，有人总是说有钱人多，不能以平均水平计，我们要算的不是少数有钱人能支撑多高房价，因为有钱人可以支撑“无限高”的房价，如果有钱人太多，灰色收入太多，用自有资金购买导致高房价，从而拉高整体房价，那政府就应该考虑加大经济适用房普及范围，不让多数人受少数有钱人的挤压失去基本的住房需求(如果以贷款进行房地产投资非自住现象普遍，会导致资产泡沫潜在风险，那就应该尽早收紧信贷)。按照平均收入水平来计算合理房价体现的是经济学为多数人谋福祉的伦理导向。房地产开发商站在自己的角度说为有钱人盖房是没错的，但这不是客观中立的房价论。

　　以全国来说水平居前的北京市职工平均工资2007年计为46507元，假设双职工，未来年收入增长10%，税率20%，折现率为5%，最高还房贷支出占收入比为50%，折现年数为从25至60的35年，则算下来当前可买房的价值为339万，如果是100平的面积，则单价为33900元。这是基于非常乐观假设条件的估计！面临着很多重大风险如失业、收入增长率低于预期、房贷利率提高、家庭重大变故、还款期过长等，现实中不可以此来确定购房价格，只是理论计算的一个参考。1978至2007年29年全国职工平均工资复合增长率为13.6%，考虑高增长期已过，如果未来收入年增长定为8%，还款期缩短为20年，当前要买100平的话，只能承受1.05万的单价，房价收入比依然高达14，说明这个单价依然太乐观！只有当还款期定为10年时，房价收入比才降为6，此时可承受的单价仅为4730元(如果买100平的话)。幸好2000年前后进行了房改，单位由无偿分房变为出价补偿，私有化了单位的房屋，当时补偿价较低，北京当时的单价大概有4000元左右，如果以年收入增长13%计年增值率，当前单价增值为7370元，所以大量存量房子的拥有者不必望高价房而兴叹，但一般收入水平的新购房者将不得不面对高房价的难题。根据北京市统计局的最新统计，8月份，10家被调查房地产中介的二手住宅成交均价为10199元/平方米，西城区最高，为17295元/平方米。1－8月份四环路以内商品住宅期房价为18113，六环路以外为7847元。看来，较低收入者要买房只能跑到远郊了。

　　香港平均收入水平2007年为184800港元，以35年为折现期，折现率为3%，收入年增长5%，则当前购100平米的房价为8万6千港元。这是最乐观的估计，房价收入比已高达26倍。如果以房价收入比6倍计，当前购100平米的房价为20179港元每平，即使买50平的房子，可承受房价也只有4万港元。长期偏离合理水平的香港房价，也主要是政府政策长期失误导致。以卖地为生的财政导致多数人成为高价房的拥有者，反过来大家都反对改变高房价的各种政策。

　　根据以上分析，使房价保持在合理水平之内，政府是第一责任人，房地产开发商、个人只有在政府确立适当的房地产政策之后，才能确立自己的适当责任，顺序不可颠倒。以房价收入比为房屋价值判断基础，为政府、包括央行事前调控房产泡沫提供了坚实的理论基础，政府应该没有理由拒绝进行资产泡沫的事前监控。