中信建投 郑绮 黄付生

　　对比发达国家食品消费历史，同时参考中国二元经济结构形成的特殊的中国元素。我们认为目前食品消费总体上处于普及的后期阶段与升级的初级阶段。数量增长与品质提升双重因素将使食品行业实现较快和较好增长。投资者对食品板块投资思路要延循升级思路进行，升级之路使欧美发达国家食品行业实现多年增长。而中国升级周期中，未来乳制品和酒精饮料的增长空间最大。

　　食品加工业受益通胀

　　我们认为2010年生猪供应依旧充裕，饲料成本上涨会推动生猪价格上涨。但全国养殖规模化程度提高，大大降低了疫病暴发造成供应量下降的可能，也使养殖规模的波动大为减弱。这对下游屠宰行业非常有好处。事实告诉我们，生猪价格低对屠宰行业未必是利好消息。屠宰行业不能从零售环节挤压利润，但是规模化养殖程度高，会减少贩运环节的成本，屠宰行业从中受益。我们给予双汇买入评级，主要是因为双汇预计屠宰量会持续上升，利润增长较为稳定。此外双汇与集团的资产整合也会影响到公司未来业绩。从目前情况来看，集团资产海外上市的可能性在降低，双汇解决关联交易势在必行。

　　粮油加工利润率较低，目前国内只有一家粮油加工上市公司——东陵粮油。我们认为后期食用油价格波动的可能性较大，暂时不对公司作评级。

　　综合国内外食糖的产量与供需缺口、生产周期、市场结构、宏观环境、技术分析，我们认为国内新榨季在2010年2月份基本就可以确定2009/2010年的产量，现货价格每吨5000以上国家会加大抛储的力度，1-2月份最容易成为炒作的时间段，现货价格有可能上升至每吨6000元，期货主力1009会出现震荡式上扬，高点极有可能出现在2月中下旬至3月初，随后原糖价格高位震荡回落，回落的过程中同时呈现季节性走势，2010/2011年全球原糖面临增产的压力，制糖企业的业绩统计跨两个榨季。制糖企业2010年业绩可能前高后低。

　　乳制品消费全面恢复

　　在中国，乳制品是未来消费量增长空间最大的食品，其消费处于普及阶段的中期，中心城市则处于消费升级初期。随着城市化下沉到三四线城市，大型连锁超市在三四线城市的普及，液态奶消费量可能会打破两年来的阶段性滞胀，未来两年维持高于10%的增幅。在中心城市，在奶酪还不普及时，高端液态奶和高端酸奶依然是未来两年增长最快的品类。

　　我国奶业已走出困境，奶牛养殖、乳品加工和消费的情况都好于预期。2009年底全国乳制品消费量已经恢复到三聚氰胺事件前的95%。生鲜乳价格虽然同比下降，但有所回升，已经连续18周稳定回升。另外，奶牛养殖效益每头有140元左右。养殖户亏损面从去年年初的50%下降到去年年末的29.1%，连续8个月缩减。上游养殖环节利润增加会鼓励奶牛存栏上升，增加原奶供应量，这对稳定原奶价格非常有利。

　　2010年高端液态奶依然是销售亮点。原料奶价格恢复到3元/公斤以上，企业毛利率相对2009年出现下降。乳制品板块股票走势将跟随大盘。我们推荐ST伊利，推荐理由：行业唯一的全产品线企业，高端液态奶竞争优势非常突出。

　　尼尔森发布的报告显示，截至去年11月底，2009年伊利各大产品线的市场份额均有所增加，伊利金典奶、营养舒化奶等高端产品以23.5%的市场份额增幅，在与同级别产品的竞争中拔得头筹。

　　2009年前3个季度，伊利高端奶销量增长速度快于行业10.4%，功能纯奶的销量增长速度更快于行业高达25.8个百分点。这与我们年初预期2009年伊利液态奶增长要好于奶粉的判断是一致的。液态奶特别是高端液态奶的竞争烈度相对奶粉要小，伊利具有突出的竞争优势。2010年随着国际乳品巨头纷纷染指中国市场，在占领高端奶粉市场后，国际品牌开始进军中端奶粉市场，这将对国内奶粉品牌形成巨大压力。有一定消费实力的消费者更倾向于选择国际大品牌。伊利在奶粉方面将扩大销售量，同时继续保持高端液态奶的高增长态势。

　　饮料制造业捕捉结构性机会

　　白酒年末提价基本锁定2010年全年业绩将明显增长，各家白酒业绩都会不错，特别是在中端产品线同样具有竞争力的大品牌企业，如五粮液、汾酒、老窖、洋河、古井贡等。但股票投资要获得超额收益，还必须关注白酒企业的公司治理结构改善行动。从2009年的经验看，有公司治理结构改善的股票资本市场表现最佳。目前有这种预期的公司还有五粮液和山西汾酒。此外沱牌在前期资产整合失败后，2010年是否继续重来也是一个看点。、完成股东变化后的古井贡和老白干则面临着如何解决股权激励的问题，这也将对公司业绩乃至股价形成极大影响。

　　茅台的题材性最差，唯一可看的就是估值是否过低，对茅台估值的修正行为会产生股价波动，未来会产生类似张裕A 年底的一波行情。

　　葡萄酒最能体现消费升级。2005年，美国葡萄酒消费达到最高峰。中国葡萄酒消费增长空间在酒精饮料中最大。2010年行业以基本面表现为投资主要根据——看点集中在基本面，作为价值型和成长型兼备的张裕A，值得投资者中长期投资。

　　2010年，我们预计大麦价格将维持低位，这就为啤酒酿造维持较低成本奠定非常好的基础。农村市场的启动将会推动啤酒消费增长，我们预计2010年啤酒销售量增长将接近10%。当白酒纷纷涨价，啤酒经过一年多时间平稳期，存在涨价预期。多方利好使我们看好啤酒板块，但青岛啤酒的增幅会比2009年大幅度放缓。