9月经济数据超预期出炉，在中国经济展露强劲复苏劲头下，全年经济增长“保八”几无悬念，但同时市场对宽松货币政策的退出预期也随之而起。市场扩容速度还在加快，而此时汇金公司却再举高调增持三大行。面对看似复杂的情境，知名券商研究机构对四季度市场如何研判？他们的投资策略将发生怎样的转变？未来的投资机会又会在哪里？本周，记者带着上述问题采访了四家券商研究所的负责人。

　　未来三个月市场有望震荡回升

　　主持人：节前维稳行情已冲高回落，您认为未来三个月行情将如何演绎？主要的决定性因素有哪些？

　　杨晔：国庆节之后市场筑底回升的可能性较大。市场的主要决定因素在于三方面，一方面，出口可能会出现较为明显回暖，出口回暖将有助于通过就业、收入和民间投资等效应强化经济复苏。另一方面，明年一季度信贷释放很有可能再次出现高峰，这是经济复苏过程中需求增加的结果，也是信贷季节性投放的特征之所在。另外，如CPI四季度转正，则有助于降低真实利率，有助于刺激地产和企业投资回暖，也有助于居民储蓄外流补充流动性。

　　政策层面，因为目前经济复苏并不稳固、就业压力仍然很大，与此同时物价水平在半年内也不会出现明显的通胀情况，因此四季度以及明年上半年宏观经济政策仍将维持积极财政政策和适度宽松货币政策的基调不变，这也将有助于市场回升。

　　张岚：未来三个月的市场一方面将受到创业板启动带来的影响，另一方面将受到宏观经济数据和企业业绩数据的影响。由于四季度属于全年收尾阶段，政策将处于整体维持和适度调整的状态。而投资者对货币政策的这一取向已经有所预期，市场将延续三季度末期的走势，维持整理和调整的格局，至少在四季度前半段，主板市场的投资机会并不明显。

　　由于宏观经济的确在逐渐好转，只是好转的速度和进程落后于市场的预期，因此需要通过行情的调整和整理来修复前期被推高的估值水平，这一修正过程可能集中在四季度的前半段。

　　刘建洲：四季度行情总体将从震荡逐步过渡到向上走势，预测上证指数合理波动区间在2800点—3600点。决定市场的因素可以总结为“7+1”过渡模式。“7”是具体指来自经济基本面的7个“过渡”，经济从复苏向繁荣阶段过渡、经济复苏动力从国家投资向民间投资过渡、政策目标从“保增长”逐步向“调结构”过渡、经济增长模式从“投资+出口”向“消费+投资”过渡、通货膨胀由负向正过渡、货币政策环境从宽松向适度宽松过渡、流动性从充裕向适中过渡。而“1”主要是来自上市公司业绩的逐步改善。

　　同时，四季度是政策目标从“保增长”逐步向“调结构”的过渡期。因此货币政策将回归“适度宽松”本意，财政政策将会在放宽私人投资领域有所作为。具体来讲就是四季度信贷余额仍会保持一定的增速，但不会延续上半年超预期的投放速度，信贷结构持续优化。受前期庞大的经济刺激计划后，财政出现吃紧的迹象，从管理层4月份以来加强税种增收、下调固定资产投资项目资本金比例、大幅提高烟产品消费税和白酒消费税以及9月份的“查税风暴”等政策调整中可以明显感觉。管理层最近的动向如制定的《关于进一步鼓励和促进民间投资的若干意见》以及出台《国务院关于进一步促进中小企业发展的若干意见》等，都表明了对拉动民间投资、消费的决心。

　　高哲：在目前市场运行的趋势下，由流动性推动向业绩推动转变的换挡过程中，如何理性选择可能还需要足够的时间去消化调整，以等待经济数据进一步明朗以部分兑现经济V型复苏与业绩增长的预期。

　　随着新股发行节奏的加快，财富挤兑效应的加剧，资金流动性的拐点已明显显现，预计随着中国货币政策的微调和经济季节性的波动，宏观经济复苏的趋势对资本市场的影响在未来三个月将会愈发弱化，股市行情的演绎将更多随政策的变化而震荡整理，等待经济复苏的巩固和内需的扩大。

　　把握“确定性”机遇

　　主持人：在这样的行情中，应该采取怎样的投资策略来把握机会？对哪些行业板块比较看好？

　　刘建洲：过渡期中，我们认为投资机会主要来自“确定性”，结合采用自上而下和自下而上两种方法，主要考虑行业景气指标、盈利指标和估值指标，我们计算了各行业的投资吸引力，建议配置的行业主要为金融（银行）、采掘（煤炭、石油）、家电、汽车零部件、食品饮料、工程机械、电力设备、医药和零售等。

　　杨晔：就投资机会方面，我们认为银行地产、上游的煤炭以及一些下游的行业如机械、汽车、家电、服装和医药等值得看好。原因在于：CPI见底回升甚至转正的趋势已经很明显，随着CPI转正，银行地产会受益于利差扩大、存款活期化和实际利率下降；机械随着地产投资和出口的复苏而稳步复苏，业绩增长较为确定；由于消费通常滞后于经济周期一年左右复苏，所以部分下游消费品未来的成长机会也会更加明显，值得关注。

　　高哲：宏观经济复苏的效应已经传导到微观企业层面，企业盈利在逐步改善，上市公司二季度业绩环比增速达到了30%以上，远超预期。我们预计企业盈利的快速增长将成为四季度股市上升的主要推动力，在投资策略上应重点关注公司业绩增长的确定性，选股比选时更为重要。低碳经济是未来关注的重点，因为低碳经济是以低能耗、低排放、低污染为基础的经济模式。其实质是提高能源利用效率和创建清洁能源结构，核心是技术创新、制度创新和发展观的转变。应运而生的运行机制包括碳排放权以及未来很有可能启用的碳税。从长期来看，化石能源稀缺以及气候变暖对经济造成的负面影响是发展低碳模式的内在动力，并引发工业技术和产业变革。低碳经济的发展路径主要在于绿化能源的提供方式、能源的运输和储存方式、能源的消费和使用方式，从而将节能减排渗透到公用事业、工业和消费等各个领域。我们预计未来三个月内基于低碳经济的周期性行业、投资品和消费品行业仍具有良好的成长性和投资价值，相对于整个市场将获得较为明显的超额收益。

　　主持人：目前国内不少研究机构看好四季度出口复苏的情况，您如何看待出口受益主题在四季度的投资机会？另外，您更看好哪些主题投资在四季度的表现？

　　刘建洲：我们对出口的基本判断是，全球经济缓慢复苏，出口超预期较难。我们主要从两条主线出发做出判断：一是基于出口复苏的预期，我们建议优先配置出口复苏率先获益的行业；二是基于宏观基本面的分析，主要发达经济体的复苏过程相对缓慢，出口超预期的可能较小，但出口复苏是大趋势，与出口相关的行业将会逐步受益。根据上面的分析，我们认为与汽车、房地产等相关的耐用消费品和可选消费品行业在经济复苏中具有更高的增长弹性，去库存的速度会较快，因此国内相关产品的出口将会率先受益。我们推荐的出口相关行业主要包括汽车零部件行业、电子、家电、家具、卫浴等行业。

　　此外，受哥本哈根会议以及可能出台新能源产业振兴计划等两大催化剂因素的影响，新能源存在适当的投资机会。新能源产业链涉及面广，非常庞杂。在寻找新能源机会时，我们选择的基本原则，一是公司的主业是低碳产业，主业为新能源，尽量避免非主业的新能源概念公司；二是政府对行业的政策支持与补贴力度；三是考虑行业技术成熟度、行业需求前景和行业竞争状况。综合这些因素，建议投资者主要关注新的替代能源设备与材料的提供商，如风电、核电和太阳能相关的设备厂商。其次建议关注提高节能效率的节能电机用的高端材料，新能源汽车的电池、上游原材料、太阳能电池材料、照明节能的核心器件芯片行业等。

　　杨晔：对于像重组、低碳经济等各种各样的题材投资，可以适度关注，但我们更重视经济基本面、行业基本面趋势的变化对投资机会的影响，也更加提倡依据经济基本面和行业基本面选择行业进行配置。

　　就出口方面的情况，我们认为随着欧美经济的复苏，四季度至明年一季度出口很可能出现相对前期而言更为明显的复苏，出口收益行业仍有投资机会，但是明年上半年出口达到一定程度之后可能会稳定在一个平台上持续较长时间。

　　张岚：全球经济逐渐复苏为中国出口企业复苏提供了基础，我们对长三角和珠三角的草根调研显示，出口企业的情况在好转，但中美之间、中国欧盟之间的贸易冲突将影响中国出口企业的复苏进程和环境。美国经济复苏的第一阶段必定是优先吸纳本国生产能力和设立贸易保护壁垒的阶段，这在中美轮胎贸易冲突，中国和欧盟之间无缝钢管贸易冲突中已经得到显现，四季度类似的贸易冲突可能再次出现。不过市场总是提前反映现实生活，虽然出口企业真正复苏可能要延迟到明年二季度，但这并不妨碍投资者在今年年底提前参与这一投资主题。

　　高哲：中国在剩余四季度中要指望出口的大幅回升已经很难，因为这主要取决于西方国家的经济复苏步伐，尤其是美国的经济复苏情况。为此，我们专门对美国经济增长率与我国出口增长做了相关性分析，发现如果美国的GDP增长一个百分点，那么中国出口的名义增长率则可以提高2.52%。但美国经济增长率的回升总是一波三折，不能预期过高。不过，有一点值得乐观却容易被人们忽视的方面，就是大家在计算净出口对GDP贡献的时候，都没有考虑出口产品库存变化，即资本形成中的库存投资对GDP的影响，实际上今年第一季度除去出口产品去库存对GDP的负拉动是比较明显的，为-0.85个点，但这一因素在明年不再存在了，这将有利于明年投资这块对GDP的贡献。明年净出口对GDP的贡献转为正的概率很大，但大幅回升同样是不现实的。

　　因此，中国必须调整过去对外贸依赖度过高的经济结构，采取更多的促内需措施，来解决因外贸萎缩所带来的产能过剩问题，而不是进一步依靠投资拉动经济，让产能更加过剩。因此，我们较不看好四季度出口复苏的情况，出口受益主题在四季度的总体投资机会将难存在。

　　年末翘尾行情

　　机会较大

　　主持人：您认为今年是否会再现年末翘尾行情？在四季度前半段，可以为翘尾行情做哪些准备？

　　杨晔：翘尾行情的可能性还是存在的，我们前面已经指出，四季度市场有望筑底回升，时间点方面重要的观察指标是CPI转正和PPI见底回升，当CPI转正和PPI见底回升时可以增加些仓位和进攻性行业的配置，原因在于CPI转正以及PPI见底回升通常意味着经济复苏达到或接近潜在水平、企业盈利复苏也会更加明显。

　　张岚：今年年底出现翘尾行情的机会较大，这倒不是因为去年年底企业业绩下滑将导致今年四季度同比数据比较亮丽的原因，因为这个因素早就在市场预料之中，而是因为创业板启动后将受到市场追捧，会逐渐凸显主板市场的相对投资价值。虽然创业板将批量登陆，但其容量仍相对较小，无法完全容纳资金规模较大的公募基金，公募基金的重点仍将是主板市场，尤其是大市值板块。

　　刘建洲：翘尾行情一定程度上只是A股市场日历效应的一个特例。从历史上看，四季度的三个月中，11月的表现是最好的，翘尾特征并不明显。上文中我们将2009年第四季度基本面最大特征归为7个过渡模式。随着时间的推移，到季度末数据将逐步明朗，从而刺激行情向上，出现年末翘尾行情的概率较大。第四季度前半段时间内，建议选择业绩增长有保障和确定性大的行业进行配置，同时配置明显低估的板块和个股。

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