胡月晓

　　匹兹堡峰会日前闭幕，G20领导人郑重承诺，将维持现有的经济刺激政策不变，直到经济复苏达到可稳固的增长。各国领导人的表态，为当前激励政策退出探讨画上了一个句号，投资者暂时不必担心政策在经济前景仍不确定的情况下，发生过早的转向。

　　激励政策持续，短期而言对政策变动的担心是没有了，但在长期上，随着刺激举措的进一步延续，经济体系和决策部门不得不面临以下挑战———

　　1.政府持股对公司治理造成的挑战。为了改善金融机构的资产负债表，政府监管部门除了往市场中追加投放流动性之外，还通过各种方式直接为金融机构?薹纾困”：政府担保、直接注资或融资等。大型金融机构往往因大而不能到，从而获得了政府的直接信用支持。无论是持有债券、股权，还是仅仅只提供担保，政府都获得了对金融经营机构某种程度上的经营权和决策权。企业放弃部分经营权，也是接受政府救助的代价之一。政府作为股东、债权人或是其它利益相关者，要参与企业经营管理，也是公司治理的一项基本原则。随着经济刺激政策的延续，政府如何真正按照公司治理原则参与被救助企业的经营管理，以及如何恰当处理集“运动员”和“裁判员”于一身的问题，就成了政府不得不面对的问题。

　　2. 通胀预期对经济复苏步伐的挑战。当前经济政策的重要内容是货币供给的巨量扩张。货币扩张在成功制止了经济下滑和防止了信贷紧缩的同时，也埋下了未来通货膨胀的隐忧。首先，流动性膨胀造成了大宗交易商品等基础原材料产品脱离实际需求的上涨，许多大宗交易商品由于存在期货市场而具有金融属性，价格变动在很长时间内可能发生偏离真实基本面供求状况的现象。其次，流动性加剧了资产泡沫，使得金融部门从实体领域中不断吸走资金，导致实体部门生产更加下降；资产泡沫造成的生产环节相对效益下降，反过来更进一步压制了生产，从而更进一步削弱了经济扩张的基础。上游原材料的涨价和资产泡沫，分别从成本和需求两方面强化了人们对一般价格水平上涨的预期，导致了人们重视资产甚于生产的行为偏好。

　　3．赤字上升对政府的可持续债务管理提出了挑战。为应付金融危机的冲击，各国财政扩张力度规模也普遍达到了空前地步，因而也普遍地造成了赤字规模的激增。对当前的赤字状况，各国普遍是作为例外原则处理的。当前的赤字状况是不可持续的。经济刺激计划的延长，拉长了巨额赤字的时间，通胀、利率上升和政府融资成本上升的压力不可避免上升。一旦这种压力上升到一定地步，财政政策的“挤出效应”就会大大提高，私人的投资和消费会更加让位与政府的投资和消费，经济的活力会被进一步削弱，政策效应也会逐渐衰减。上世纪70年代拉美国家大搞赤字扩张，债务累积以至除了主权信用外，私人借贷基本被排除出了国际融资市场。当国际资本流动在80年代发生逆转时，主权信用受到冲击，国家经济主权也受到了很大影响。

　　为了稳定经济增长，而不得不保持当前的刺激政策不变，并不意味着经济刺激政策的没有成本的。金融危机对经济造成的伤害，并不因经济刺激计划的实施而消失，激励政策只是将这种代价分摊到了以后的岁月而已。

　　（作者为上海证券研究所首席宏观分析师）