刘纪鹏建议，可探讨在创业板发行中采用向投资者增量募集和发起人存量股份配售相结合的创新发行模式；应该抓紧推出积极的股市政策，以调动民间投资满足扩内需第二轮投资的资金需求，同时让资本市场的直接融资接过商业银行间接融资的接力棒

　　□ 本报记者 刘丽靓

　　“中国要想成为第一个走出经济危机阴霾的国家，兑现我们对世界的诺言，就必须要确保扩大内需政策的成功。而确保扩大内需政策取得成功，就需要在刺激经济的第二阶段，迅速启动以资本市场和证券投资为标志的直接融资。融资模式的改变，将决定着中国经济增长方式的改变。这是我们在今年下半年和明年保增长、扩内需政策获得成功的重中之重。”在新中国成立60周年之际，中国政法大学教授刘纪鹏在接受证券日报记者专访时，针对我国股市现状以及未来发展做出如此建言。

　　股改的路径和方法完全正确

　　“中国资本市场的近20年发展历程，实际上和中国革命走过的道路很类似。”刘纪鹏表示，中国资本市场的成就，首先体现在发展的方法上，它证明只要我们遵照邓小平的“摸着石头过河”，借鉴西方规范，尊重国情，我们的股市就会发展；而只要我们照搬照抄全面模仿西方模式，盲目听从海外的一些顾问和专家不切实际的建议，股市就会沉迷。就中国的国企产权改革来说，先从国资“独一股”，通过股份制到“一股独大”，然后再过渡到现代公司股权较分散的产权模式，这就是中国改革成功的方法论。

　　刘纪鹏说，90年代初期中国资本市场刚刚起步，在研究中国的股份公司的模式之时，我们没有按照一些海外专家给中国设计的国有存量资产全面私有化的做法，也没有简单地照搬俄罗斯每人分一万卢布的休克疗法的模式，而是采取了存量股份不变，增量股份募集的股份制模式。因为在当时，一方面“股份制就是私有化，流动就是流失”的思想阻力很大。另一方面在现实中数量庞大的国有存量资产如何划分也难以清晰，简单划给私人会产生腐败；而在中央和地方政府之间划分，由于尚未建立国有资本预算制度，也无法实施。具体包括中央和地方的股份如何分割，若不分割，全流通卖出去的钱给谁，都没有明确规定。因此，我们只能走中国独特的股份公司发展模式，暂时保留国有企业的“一股独大”和股权分置，留待以后逐步解决。重要的是先把中国的股市和股份公司搞起来，这就是中国改革成功的创举。

　　但在随后解决股权分置时，一开始是照搬了我们从海外请来的顾问所提出的国有股减持“市价并轨”模式，效果非常不好，股市从2001年的2245点跌到998点，股市被“推倒重来”。5年的股市低迷给国民经济发展带来了巨大的损失。直到2005年4月，我们才用对价的股权分置改革取代了市价减持的国有股流通，而正是这一改革思路的转变，才使中国股市焕发了青春。

　　需降低第一大股东持股比例

　　刘纪鹏认为，股权分置改革尽管最终推行了在对价改革基础上的股改思路，从方向上打胜了，但在方法上单一送股，风险滞后确实给市场带来了一些困扰。在未来的两三年中，我国股市仍然要受“大小非”、大小限的困扰，而这个问题现在还没有解决。

　　“一股独大的问题也应尽快提上议事日程。”刘纪鹏表示，当前，在中国1700家上市公司中，第一大股东持股在40%－50%比例的一股独大的上市公司占了80%以上。这一问题不仅在国有上市公司普遍存在，而且几乎所有的民营上市公司也沿袭了一股独大的现象。这不仅给上市公司的治理结构带来了困扰，而且在全流通背景下，大股东利用绝对控股的地位，通过对信息的不对称占有和董事会的独家控制，进行高抛低吸式的资本运作，对未来市场的压力同样很大，这个问题的解决必须尽快提上议事日程。

　　刘纪鹏建议，新的上市公司第一大股东，特别是民营上市公司大股东股份比例应该一律压缩到30%以下，最终应压缩到20%以下，这样治理结构才能相对合理。大股东高抛低吸才能够得到抑制。对于已经上市且一股独大的上市公司，也应逐步通过政策调整让第一大股东降低其股份比例。当然，对于“大小非”、大小限和一股独大的大股东高抛低吸的资本运作问题，最好的治标办法还是要加强披露制度。不管是国有还是民营，今后第一大股东对股份的抛售哪怕1%，都应该提前披露，而不是事后披露，让中小股民有用脚投票的选择权。

　　对于国有控股上市公司大股东转让股份的行为，客观讲，由于所转让股份并不跟经营管理者的利益直接相关，加上他们现在对高抛低吸的资本运作还不是十分熟悉，所以现在对市场压力还不是很大。但随着国有上市公司薪酬制度考核制度的推出，他们会越来越习惯于进行资本运作。目前出台的政策，仅规定它们在三个会计年度内，净流出率不超过5%是不够的。因为三年中，他们完全可以在卖出国有股份6个月后再把它买回来，三年后仍不超5%。且目前股本超过5亿的上市公司就有500多家，每一家5个亿的股本，乘以5%就是2500万股。对市场的压力同样也很大。因此，首先，必须强化信息披露制度，第一大股东在卖出前，必须提前若干个工作日向社会公告，让股民有知情权和用脚投票的选择权。

　　央企重组应尊重市场规律

　　对于目前的央企重组现状，刘纪鹏表示，应倡导央企进行市场化的、以企业为主体的自愿重组，而不是在政府的行政命令和干预下进行梳辫子和装口袋式的重组。央企资产重组以企业为主体来推进，才能够起到调整结构，也能够给市场带来利好。而如果是用行政手段，人为的规定一个没有经过论证的合理数量，仅仅是好坏搭配，并且是在规定的期限内完成，就可能违反了市场规律，不符合企业的自愿选择和科学合理的长远发展战略。

　　对于近日发生的山东钢铁合并日照钢铁的案例，刘纪鹏认为，国有资本和民营资本参与重组目前分两种情况：一是4万亿投资扩大内需，大部分都是国家和省市地方政府的基础产业项目。从目前看，国有公司经过这几年资本市场的历练，竞争力和实力都比较强的，规模也较大，由他们承担这些大型基础设施项目本身是有其客观存在的合理性。此外，银行在4万亿扩大内需的放债当中，往往也认为国有企业的信用、偿还能力、担保能力更放心。所以在这个时期，很多大的项目是给了国企。第二种情况是在重组中，用小而弱的国企去兼并大而强的民企。在这个背后，如果只是政府用行政手段捏合，而不是出于民营企业的意愿，就违反了法律上的公平交易。如果重组不是尊重市场规律的，是由小而弱的一方兼并大而强的一方，这样兼并的效果，最终可能还会引发问题。重组必须建立在双方意愿的基础上，如果合并成为一个大的公司，应该充分保护私有企业的产权，在尊重股权、尊重资本的基础上，选出其合理的治理结构班子，这样才符合规律。对那些不合规律，甚至违反规律，搞一刀切行政性重组的案例，应尽量避免。

　　他还指出，国有经济的战略性重组应当先建立明确的出资人体系，并且使出资人进入到资本经营层面，根据市场经济的发展，按照市场化原则，对实体企业股权有进有退的整合。应通过行业规划，对国有资产经营机构制订明确的考核指标体系的基础上，再实施分类退出的具体方案。

　　创业板要确保“开门红”

　　针对即将开通的创业板，刘纪鹏认为，创业板是继股改之后我国资本市场又一个伟大战役。创业板的开通无论从政策上还是资金上都能起到扶植中小企业发展的作用。为中小企业股权提供了流通的可能，为创业投资、风险投资提供了推出途径，使民间资金与中小企业发展相结合，有效的解决了中小企业的资金瓶颈。

　　从风险上来看，由于创业板挂牌的企业规模小，每个企业IPO的融资平均在1个多亿，吸纳资金少，因此对市场的冲击压力不大；此外，我国创业板已不是海外传统意义上的创业板，有盈利标准，这将大大降低投资人的风险。

　　“中国的创业板明年将迎来大发展。”刘纪鹏认为，对创业板的开通，首先应重在启动，不盲目追求数量。既要防止爆炒，又要避免给市场压力过大。既要考虑创业板的眼前，也要有长远眼光。作为股东，不是一上市就全部套现。所以第一批上市公司的选择和开门红是至关重要的。其次，开通创业板应与新股发行制度创新相结合，要对投资者进行全流通教育，可探讨在新股发行中采用向投资者增量募集和发起人存量股份配售相结合的创新发行模式。

　　此外还应考虑在全国统一监管体制下的能够覆盖全国场外交易报价体统有效结合。

　　抓紧推出积极的股市政策

　　对于今年四季度以及明年中国A股市场的走势，刘纪鹏认为，四季度中国将对一年以来扩大内需的政策进行总结，也将对明年的金融工作、经济工作做出规划。希望能够把积极的股市政策提到国民经济发展的议事日程上来。我们不仅要有积极的财政政策和适度宽松的货币政策，重要的是要推出积极的股市政策，转变融资模式，才能够转变经济结构和增长方式。

　　如果明年股市能够为国民经济提供1万亿的股票融资(注：2007年我国股市的IPO和再融资就达到了8700亿)，再提供1万亿债券融资。明年的经济结构还将依托巨大的银行增量放贷所潜伏的巨大风险的疑虑也就打消了。

　　他认为，通过积极的股市政策，一定会大大地调动民间投资来进行扩大内需第二轮投资的资金需求，让民营经济接过扩大内需的接力棒，让资本市场的直接融资接过商业银行间接融资的接力棒。做到这一步，明年中国的经济，在积极的股市政策背景下一定能够得到持续健康发展。

　　刘纪鹏认为，目前我国国民经济的增长良好，上市公司的业绩也稳步提高，中国上市公司的成长性也远远强于美国。只要政策对头，不要重蹈政策多变的旧辙，中国股市的明年一定能够得到健康发展。

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