国金证券 陈振志 李伟奇

　　随着单日交易额的大幅下滑以及四季度的临近，“券商业绩明年是否还可以保持增长？”成为市场近期比较关心的一个焦点。其中，有投资者由于担忧明年的流动性而对市场交易额和券商业绩做出过于悲观的预期。

　　我们认为在经济回升的大趋势中，不应对券商的业绩增长看得过于悲观，理由如下：

　　一、由于今年1季度券商业绩的基数较低，加上投行业务和资产管理业务环比逐步回升，我们认为券商明年1季度的业绩仍较可能实现同比正增长。

　　二、通过分析海内外市场的流动性、市场指数与交易额的关系，我们发现货币供给同比增速的变化，并不必然带来交易额增速的同向变动，市场交易额与市场指数的走势更为相关。因此，我们认为即使明年货币供给的增速同比有所下滑，如果市场指数明年继续回升，那么市场交易额也很有可能会维持在一定的高位，而不至于出现大幅下滑。

　　自营操作稳健和浮盈储备充足的券商，有足够空间维持自营业绩的稳定性。在8月份，市场经历了较大幅度的调整，从而使得投资者对券商业绩的预期趋于悲观。通过简单测算，我们发现本轮市场调整对股票仓位较轻以及浮盈储备较为充足的券商业绩影响相对不大。此外，部分券商在调整的初期已经有所减仓，加上目前的市场指数已经回升至6月底的水平，这使得操作谨慎和浮盈储备充足的券商，仍有足够的空间在本轮调整中维持自营业绩的稳定性。

　　券商股目前的估值贵不贵？通过分析，我们发现美、日、韩等市场中代表性券商股的历史平均PE估值水平位于12-55倍的区间，部分券商股的历史平均估值水平高于市场。而我国上市券商的历史平均PE在40倍左右，并且高于市场的估值水平。我们认为，目前国内重点券商2009年20倍PE左右的估值水平并不算贵，目前估值仍具有较大安全边际。

　　根据上述分析，我们在四季度建议重点关注未来自营业绩稳定性较好和具有相对估值优势的品种。此外，随着创业板的正式启动，对于具有直投业务和中小项目承销优势突出的券商将有正面的催化作用。综上所述，我们在四季度重点推荐的个股为吉林敖东、辽宁成大、中信证券和海通证券，目前股价对应2009年PE分别为21.6倍、22倍、20倍和25.7倍，估值优势明显。

　　吉林敖东和辽宁成大的推荐逻辑：广发证券中期约有4-5亿的浮盈储备，不仅有直投业务，且在中小项目承销业务方面有优势，短期将受益于创业板。中信证券的推荐逻辑：公司自营业务稳健的操作风格和充足的浮盈储备有足够空间来维持业绩平稳，即使把中信建投和华夏基金的部分股权出售，估值仅上浮20%左右，估值仍有优势。海通证券的推荐逻辑：公司较早涉足产业基金管理业务并已开展直投业务，中长期将直接受益于创业板业务。