糜韩杰

　　9月21日中国创业板的首批10家公司集体招股，创业板开市的脚步临近。如何才能使创业板办成功，使其为中国的经济发展服务呢？从香港创业板的成功与失败中，或许对中国创业板有所启示。

　　10年前的11月，香港创业板呱呱落地，之后随着科技网络股浪潮盛极一时，但是随着网络股泡沫的破灭，香港创业板由盛转衰，发展几近停滞。目前的香港创业板市场，投资者参与热情低，交易不活跃，新上市企业数寥寥无几。到底是什么原因使得香港创业板到了目前这种尴尬的地步呢？最根本的原因是整个市场上市企业质量的下降，一方面优质企业不断转去主板，另一方面却鲜有新的成长型企业上市予以补充。而造成新企业不愿意上市的原因主要可以归结为以下几点：

　　其一，二级市场成交量萎缩、交易极不活跃。从反映交易活跃度的指标换手率看，香港创业板的换手率远低于香港的主板。成交不活跃的二级市场必然影响一级市场的筹资，会对股票价格有较大的打压，影响投资收益率，因此打击了相关企业的上市热情。

　　其二，二级市场市盈率偏低。交易不活跃导致创业板市场上股票的市盈率普遍偏低，一级市场无法以较高的价格定价，这就很难吸引企业来上市。从2004年到2008年，香港创业板的市盈率分别只有28.65、22.94、21.86、44.91、8.01倍，远远低于同样以中小企业上市为主的深证中小板。香港创业板2004年至2008年上市的企业总共只有41家，也远低于深圳的中小板。

　　其三，再融资困难。香港创业板市场再融资难的问题进一步阻挡了企业的上市动力。香港创业板对上市公司再融资有较高的门槛，阻碍了企业的筹资需求。

　　从上面的分析可以看出，最主要的原因还是市场成交低迷。那么香港创业板为何在盛极一时之后突然陷入成交低迷、交易不活跃的窘境呢？这其中有政策的原因也有市场的原因。归纳起来主要有四个方面：一、市场过度投机和炒作。脱离基本面的暴涨之后的暴跌使投资者损失惨重，在一段时期内不再入市交易。二、缺乏保荐人机制。香港创业板的运作思路是买者自负，而反观目前最成功创业板市场之一，英国的另类投资市场，其成功主要归功于严格的保荐人机制，由投行承担起监管公司的职责，大大降低了投资者的投资风险。三、上市监管过于宽松，高管频繁套现离场，很容易挫伤投资者的信心和投资热情。四、投资者单一。由于创业板中经常出现亏损企业和长期停牌企业，很多大型评级机构对其评级较低，部分基金更是规定不准投资创业板公司，令创业板的吸引力大大降低。

　　要使中国创业板在推出后长久保持繁荣发展，香港的教训值得借鉴。首先要加强对上市企业的监管，对高官套现设置一定的标准；其次，要积极引进机构投资者，市场投资者的类型要多元化；再次，要完善保荐人制度，加强其对上市企业的后续监管；最后，要加大对市场操纵和内幕交易的打击力度，同时采取相关的措施遏制市场的过度投机。另外考虑到市场是不断变化的，不断会遇到新问题新情况，所以制度必须随着市场的变化不断改革。

　　(作者系申银万国期货有限公司研究员)