吴佳

　　 三季度的振荡，让投资者在希望与失望之间徘徊。从现在的情况看，九月K线收阳的概率非常大，而这根阳线，是否就改变了大家的预期，从而令到市场重返年底上4000点的美好预期之中？事情的发展恐怕没有这么乐观。我个人还是认为，今年的行情已经在8月初划上了句号，之后仍将维持调整的格局，中间的小波动很难改变大的趋势。

　　 即将步入四季度，我们必须将一些非常重要的因素作一些梳理。

　　 首先，是各国刺激政策是否撤出，以及对各个市场的影响。现在，各国对刺激政策都不敢轻言撤出，生怕前功尽弃，但如果各经济体真的出现通胀的迹象，原有政策还能固守吗？退一点讲，不管是否撤出，对股市都属利淡。如果撤出，则目前市场上涨主要依赖的资金面将出现重大变化，虚拟经济与实体经济的背离情况将消失，股市的好日子也会告一段落。现在外围市场的如此强劲，其实与A股市场的上涨性质仍十分相似，作为领涨的A股都已步入调整，其他跟涨市场的轨迹可想而知；如果不撤出，则通胀，甚至恶性通胀的发生不可避免，最坏的滞胀也可能出现，实体经济复苏大受拖累。虽然商品市场还会火爆，但股市将成为牺牲品。

　　 其次，中国出口形势的恶化会达一个怎样的程度。从上世纪三十年代的衰退中，各国都汲取了深刻的教训，使得本次对金融体系的挽救非常及时、有力，但上一次各国贸易保护主义带来的恶果未必会成为前车之鉴。一方面是经济开始摆脱持续下行的“最坏状况”，一方面是居高不下的失业率，在各种利弊之间权衡之后，恐怕贸易保护主义的赢面更大。贸易保护大战最好不要打起来，但一旦不幸成真，则中国会成为更大的牺牲者。中国在贸易战中的不利之处在于：中国经济对出口的依赖度过大，贸易战会对中国经济产生更为深刻的影响；中国之前对各国过度忍让，容易诱使其他国家对我们采取不正当行为；中国产品往往以低价取胜，国内生产成本在一定程度上不正常的压低，也给其他国家以口实。

　　 还有一点，国内到底有没有通胀？官方在上半年和下半年对宏观刺激政策的提法有小小的差异，最早是“坚定不移”，然后增加了“应对新情况，新问题”，最后直接提出“防通货膨胀”。可见，确实新的情况、新的问题出现了，在大量的信贷投放之后，通胀现象不可避免地有所抬头。现在来看，主要是一些农产品价格出现持续的上涨，但涨幅还没有失控。历史上的教训告诉我们，此时再不加干涉，任其发展下去，则后果将一发不可收拾。另外，目前商品市场上，农产品价格基本处于停滞状态，与工业品的一飞冲天有天壤之别，由期货市场价格助推通胀的可能性似乎比较小。但我们注意到，2006-2008年的商品大牛市，就明显出现轮涨的特征：铜是在2006年5月见顶的，但农产品（大豆）的启动是在当年10月，其间有几个月的筑底期。现在，铜的走势在连涨8个月之后出现疲态，而农产品还处于低点，此时顶底互换出现的概率很大，特别近日最具代表性的大豆出现了强势异动，因而对农产品何时走出底部需要高度关注。一旦2006年情形再现，以现有农产品价格仍远高于2006年启动时的底部价格计，带来的价格水平将成为居民沉重的压力。

　　 另外，最近税务总局的税收稽查力度明显加大，这一行为本来无可厚非，但从各地执行的情况看，有些过火的迹象。在经济仍只处于回升之中、远不能与繁荣期相较的情况下，一些措施显然会加大企业的负担。一方面是支出的大增，而支出的增加在今后还会继续（中国财政政策正处于转型期），一方面财政原有的不合理开支并没有得到有效压缩，再加上经济状况带来的税收自然减少，都会使得税务部门年初制定的增长目标受到挑战，财政收支压力愈发增大。这也让我们担心积极财政政策持续期的问题。

　　 其他需考虑的因素还包括股市本身的运作规律，以及产品价格大幅波动和外围市场急剧变化带来的行业状况大起大落等。总的来看，在上半年的亢奋之后，应该回归冷静。