《投资者报》记者 肖君秀

　　又是五粮液（000858.SZ）!看着突然爆跌的股价，刘先生对五粮液爱恨交加。

　　9月9日，一则“违规遭证监会调查”的公告，将五粮液推至市场的风口浪尖上。在消息公布后不久，五粮液股票随即出现大批量恐慌性抛盘，20分钟不到即已跌停。后虽出现反弹，但最终收盘跌幅高达6.22%，其股价由开盘时的24.1元跌至收盘22.6元。

　　一时间，市场开始纷纷猜测五粮液违规被调查的原因。违规的后果到底有多严重？将会对公司以及股价带来多大的冲击？猜测的被查原因目前已出现多种版本，如偷逃税、涉嫌虚增利润、委托理财资金去向不明、利益输送等等。

　　然而一切都只是猜测。《投资者报》记者于9日当天数次致电五粮液副总经理兼董秘彭智辅、证券代表肖祥发，其办公室电话、手机均处于无人接听状态。同时，记者致电多家跟踪五粮液的券商分析师，但都一致地表现出高度警觉，拒绝谈论此事。

　　据知情人士向《投资者报》透露，“公司被查的真实原因，或是因五粮液公司委托某家公司代其投资，而这家公司却用这些钱反过来买了五粮液的股票。”

　　9日晚间，当记者终于接通了董秘彭智辅的手机后，并追问上述消息的真实性，对方坚称：“目前尚不清楚原因，有消息会公告通知。”

　　10日，《投资者报》记者意外“混”进五粮液一个电话会议现场，终于触到了五粮液真相的冰山一角。

　　紧急电话会议：疑似操纵股价

　　延续着前一日的暴跌，10日五粮液再度下跌3.19%。从盘面上看，五粮液股价已在慢慢启稳。但消息面却是异常平静。

　　10日收盘后，《投资者报》获悉，五粮液将在4点召开面向国内机构投资者的电话会议，记者找到机会全程参与了这次“不开公的信息披露”。

　　在这场约有170人(会议结束时)参与的电话会议中，五粮液副总经理兼董秘彭智辅出席会议，五粮液高层首次对外坦诚公开了9月9日因违规遭证监会调查的前因后果。

　　五粮液高层表示：从四川省证监局了解到，主要情况是集团公司借给五粮春8000万现金，而五粮液投资公司又用这笔资金购买了部分五粮液股票。

　　对于这一事件发生的原因，五粮液方面称，“由于改制不彻底、公司治理不完善、在证监尚不规范的情况不发生的一案例”。并表示，公司正在推进治理结构，并正在向好的方向发展，不会影响公司的价值和公司的基本面，公司依然存在中长期价值。

　　对于为何9月9日公告后不停牌，从而导致股票曾一度跌停的质疑，五粮液称，9日的公告是跟交易所认真沟通后才发的，并称停牌是指公司有重大事件影响比较严重时才进行的。言下之意，此次立案调查对公司影响并非严重。

　　但随即有分析师质疑称，“网上传言说几十上百人进驻五粮液查办，说影响非常恶劣，有必要跟投资者说明。”

　　对此，五粮液没有正面回应，只表示“我们正在与调查组的人和交易所的人进行衔接”。

　　会议过程中，五粮液反复强调，这次会议主要谈生产、经营情况，等过几天消息平稳后，会专门针对立案调查一事再召开电话会议。并提醒提问的分析师，“不要再说此事”。

　　原定40分钟的会议，在会议进行至35分钟时便提前散会。

　　而据记者了解，但未经证实的消息显示，此次违规背后一手操办的是五粮液董事长唐桥，而证监会先跟四川省相关部门打了招呼后才派出数十人进驻公司查办。

　　或许正如五粮液所言，立案调查对公司影响并非严重。8000万数额不是太大，国资背景深厚的五粮液最终也会相安无事。“但同时，也必定会有相关责任人为此付出代价。”知情人士这样认为。

　　会后，一些券商已开始群发短信要求持仓的投资者清仓。他们分析认为，此事按常理来说，证监会将会通知其整改，卖掉股票。但对一家国资公司开展大行动，背后肯定会有更深的背景，诸如换人、进驻重要股东等等。最终此事可能将平稳处理，但结果却是利益者换代。

　　口是心非：

　　是什么让五粮液铤而走险？

　　在中国，几乎所有人都知道五粮液，而真正懂酒的人也少有人承认五粮液不如茅台。但在中国资本市场上，五粮液却无法跟贵州茅台（600519.SH）相提并论。

　　2006年，五粮液的销售收入为74亿元，彼时茅台的收入为49亿元，五粮液是茅台的1.5倍，但2007年，茅台收入增至72亿元，此时的五粮液却在原地踏步，仅比前者多1亿元，2008年，茅台首超五粮液。

　　2006年~2009年上半年，不仅在销售收入上被茅台一举超出，在净利润指标上，五粮液更是被茅台抛在身后，五粮液的净利润从2006年的11.67亿元，增至2008年的18亿元，今年上半年净利润为16亿元，而贵州茅台净利润从2006年的15.45亿元，增至2008年的38亿元，今年上半年为27.9亿元，三年来，当五粮液年均增长不足二成的时候，茅台的速度却是年均增长50%。

　　而现在就连泸州老窖（000568.SZ）也认为五年内有望赶超五粮液。“五年后的泸州老窖销售收入可达100亿元以上。”这是泸州老窖董事长谢明的目标。届时，泸州老窖或将取代五粮液，成为四川最大的白酒上市公司。

　　“五粮液的根本问题就在公司治理。”五粮液证券办相关人士对曾于去年到访的《投资者报》记者表示。他坦言，1998年五粮液上市时，当地国资委将五粮液中酒业核心部分拿出来上市，形成了现在已经上市的五粮液股份有限公司，而其他周边产业则组建成目前的五粮液集团。 后来，五粮液上市公司被行政划拨给宜宾当地国资经营公司，而五粮液集团则属于宜宾市国资委，在管理关系上，宜宾国资经营公司是宜宾国资委的全资子公司。但在实际经营中，当地政府已经将五粮液上市公司托管给五粮液集团。

　　这也是长期以来五粮液在资本市场中的最大争议所在。同时，“公司治理”似乎也成为五粮液管理层不作为，甚至与相关利益集团共谋的借口或者挡箭牌。

　　可以肯定的是，“五粮液的根本问题就在公司治理”这句话在五粮液管理层那里提起的最早时间不是去年，而是N年以前。奇怪的是，五粮液管理层多年以来一直说致力于改善公司治理，并提供了相关证据，但五粮液爆出的问题却越来越多。虽然五粮液不断收购集团资产，以期理顺关联交易，但似乎问题却越来越大。虚假陈述、虚增利润、向控股股东进行利益输送，以及身陷“委托理财”。五粮液“污点斑斑”。

　　近期，首当其冲就是小股民集体起诉五粮液涉嫌少交消费税虚增利润，代理律师周爱文提出的诉讼理由是通过对五粮液2006年~2008年报的分析，五粮液三年存在少交消费税约19.51亿元嫌疑，少交消费税意味着虚增上市公司利润，同时也存在虚假陈述的嫌疑。此案目前已被四川省高级人民法院受理。

　　而7月22日国家刚刚出台了白酒消费税新规，8月中旬国家税务总局已向白酒大户展开税务稽查风暴，五粮液是否存在偷逃税还需要税务机关最终的结论。

　　另外，五粮液还被认为存在利益输送问题。由于改制的历史遗留问题，五粮液与五粮液集团及其下属子公司之间形成诸多关联交易，市场一直怀疑五粮液公司、五粮液酒厂和五粮液集团之间，通过资产置换、支付关联交易费用和产权运作等手段暗中输送公司利益；并质疑关联交易费用具体可能通过销售、扩建设备更新甚至广告费用支出等手段暗中输送利益。

　　按照中信证券许彪的研究报告中的分析，2007年五粮液所发生的关联交易共计约65亿元，如果相关关联交易资产纳入上市公司，至少可贡献不低于20亿的利润。而当年五粮液的净利润只有14.69亿元。

　　此外，五粮液已两次“巧合”出现投资资金失陷证券公司，其一虽为陈年旧事，旗下子公司五粮液投资公司（占股比95%，另5%为五粮液集团拥有），与一家“智溢公司”合作投资炒股，存入亚洲证券转作委托理财的5500万元，由于亚洲证券破产未被追回，而五粮液对此并未披露，不过“智溢公司”的背景开始被关注；另外，2008年五粮液年报再次曝出有8294万元存于中科证券未收回资金。

　　两次投资失陷已引起市场的颇多猜测，怀疑五粮液投资资金此两次出现的问题也仅仅是冰山一角，有可能还有其他“漏洞”未浮出水面。

　　五粮液多年来的铤而走险、“口是心非”，虽然花样百出、屡教不改，但归根结底，无非“利益”二字。而中小投资者对此虽恨之入骨，却也还对五粮液怀着深深的眷恋，则是因为五粮液独占特殊资源、能不断创出“佳绩”。

　　这一次，“自己投资自己”的违规动作，就居然被投资界理解为五粮液看好自己的业绩。

　　自买自卖：业绩好又如何？

　　尽管上市公司问题不少，但这阻挡不了五粮液对外投资的“大手大脚”。

　　“要2020年实现销售收入1000亿元，进入世界500强的目标，多元化发展乃是必由之路。” 董事长唐桥曾经这样表示。

　　唐桥这一思路与他的前任一脉相承。资料显示，1998年五粮液曾高调入主华西证券，虽与四川省国资局达成转让协议，却在股权过户前宣告终止；2002年11月进军服装业，后“五粮液”命名的系列服装黯淡收场。之后五粮液又拟斥巨资涉足芯片业、显示器、日化、汽车等大行业。除了“横向”，五粮液还向“纵深”发展，在红酒、啤酒及果酒上“四处出手”。2008年末，五粮液再次与巨人集团联合推出五粮液黄金酒；2009年2月又宣布正式进军服装领域，以4.2亿元投资打造号称中国西南最大的服装企业。最近，五粮液集团计划投资270亿元，进行重装基地建设。

　　支撑这些投资的，是依靠强势主业挣回来的大量富余资金。这从一个侧面说明了五粮液业绩的优良。

　　但相比较那些慷慨的投资，上市已10年五粮液却在现金分红上并不算慷慨。

　　统计显示，自IPO以来，五粮液共从资本市场上融资19.6亿元，而10年来的派现总额为12.88亿元，近7亿元的分红与融资差距让许多投资者不满。

　　特别是近三年来，五粮液2006年每10股派0.6元、2007年不分配、2008年则是10股派0.6元，这显然与稳定增长的业绩以及高速扩张的多元化投资并不匹配。

　　而从《投资者报》了解的情况看，此次8000万元违规炒股的背后，似乎也是因为业绩好惹的祸。

　　公开消息显示，五粮液业绩上升通道已打开，公司不但在解决历史原因造成的关联交易已进行了大动作，而且整体上市的资产注入进程也明显加速。而五粮液作为高端酒，涨价已在预计之中，将明显增厚今年业绩。

　　公司于今年2、7月就处理关联交易发布公告称，公司解决了关联交易上游下游关系，对“上游”集团酒类资产进行了收购，对“下游”则与集团合资组建酒类销售公司，其他关联交易的解决也正在进行之中。“关联交易解决之后，才能够反映出公司的真实业绩。”某消费类证券分析人士认为。

　　五粮液产品的涨价更是使市场对其业绩充满憧憬。自8月18日起，五粮液52度、39度和1618渠道批发价格和终端零售价格将提高 40元/瓶，渠道价格上调为出厂价提高做好前期准备。

　　在9月10日的电话会议上，彭智辅特意对五粮液目前的市场销售情况进行了简单描述，他表示，“五粮液现在市场缺货非常严重，五粮醇铺货和走货情况也都非常好，销量将会是近几年的突破。”

　　而据北京一经销商反映，五粮液今年以来给货不全的情况非常严重，每次收货只是订货的一半，且往往要订货之后3个月才能收到货。

　　据了解，五粮液目前已为涨价作好了准备，公司上半年已进行囤货，与年初相比，公司产品增加了4.61亿元，增幅超25%；库存商品增加了3.80亿元，增幅超100%。平安证券研究员文献则认为，五粮液“2010年业绩可能大增并带来交易性机会”，其认为2010年上调出厂价是大概率事件，时间点甚至可能进一步提早到2009年中秋前后，其假设2010年提价40元/瓶，预计2010和2011年EPS分别将达到0.95元和1.05元，同比增幅达到54%和10%。

　　这种业绩高增长预期，对很多投资者而言无疑是充满了无限的诱惑。而先知先觉的五粮液关联公司提前布局其中，一方面表明了其对自身业绩的信心，另一方面也可能会收获颇丰。

　　但同时我们应该注意到，在预期增长时，违规炒作可以获得超额收益，而在业绩不佳时，这部分违规资金也可以成为五粮液维护自身股价的牺牲品。现在，我们依然很难证明，五粮液的“自买自卖”不是纯粹的为了拉抬股价。而从股东权益角度看，五粮液的这种操作是赚是赔，投资者都无从获悉。

　　退一步说，即便五粮液2010年的业绩会很好，但我们会把钱投入到一家正在品牌疯狂延伸中迷失，而且经常置中小投资者利益于不顾搞台下动作的公司吗？

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