金元证券研究所王昕杨杰

　　投资要点

　　●公司机械业务亮点纷呈，空冷器进入快速增长阶段，在工业余热领域尚无竞争对手，海水淡化明年四季度投产，发展空间较大。

　　●随着苯乙烯价格上涨，公司化工业务进入高盈利阶段，并计划向苯乙烯下游拓展，降低经营风险。

　　●预计公司2009-2011年每股收益分别为0.52、0.70和0.94元，给予“增持”评级。

　　●风险提示：机械行业复苏受阻；空冷器业务拓展的不确定性；苯乙烯竞争或趋激烈。

　　双良股份(600481) 业务围绕工业节能和建筑节能开展。其中机械业务以真空制冷技术为核心，主要产品为溴化锂制冷机（中央空调）、空冷器、换热器和海水淡化设备。化工业务主要有苯乙烯和苯胺，目前计划向苯乙烯下游发展。

　　空冷器快速增长

　　公司生产的电站空冷器主要用于北方缺水地区的火电站，目前主要发展直接空冷，同时也掌握了间接空冷技术。公司从2005年开始接到空冷器订单，2008年底第一台60万千瓦交付国华定州电厂，2009年7月成功运行168小时，通过验收。待达到五大发电集团要求的1年稳定运行记录和160天试运行记录后，公司将可参与包括五大电力集团在内的国内所有电站空冷项目。预计随着市场空间的打开，以及空冷器募投项目的逐步实施，公司空冷器业务将出现快速增长。假设按照每年全国新增5000万千瓦火电机组，50%使用空冷机组，每套机组价值3亿元，未来三年空冷器市场规模在80亿元左右。长期内外资市场份额预计下降至30%左右，再考虑到公司生产的翅片管束价值约占空冷设备价值的50%，双良和国内同类产品的市场空间约为30亿元（该处仅为电站空冷部分）。

　　其他机械业务仍有亮点

　　随着溴冷机民用市场的萎缩，公司向一般工业用和余热利用方向转变。目前在公司溴冷机业务收入中，一般工业用：余热利用：民用的比例分别为2:2:1。其中，公司在工业余热领域尚无竞争对手，上半年该业务贡献了溴冷机业务的一半利润。预计未来几年内将继续较快增长。而公司民用溴冷机部分将继续萎缩，工业用溴冷机将随国内固定资产投资的回升而逐步恢复。

　　海水淡化则专注细分市场，目前公司已经具备了1.2万吨/天海水淡化设备的制造技术（低温多效蒸馏），目前正研发2.5万吨/天的装置。6月26日，公司公告将投资2.05亿元新建海水淡化设备制造项目，从而形成每年9套LT-MED/12000吨海水淡化设备的生产规模。项目建设周期12个月，预计明年四季度投产。1.2万吨/天的海水淡化装置定价为0.8-1个亿，平均出水成本在5元左右，主要用于沿海电厂生产锅炉补给水。随着国家对水资源重视程度的提高、水价的上涨，海水淡化发展空间较大。换热器业务则受到金融危机一定冲击，客户业务量减少，导致新增订单下降。

　　化工业务盈利回升

　　苯乙烯简称SM，是石化行业的重要基础原料。今年以来SM价格快速回升，毛利率上升。公司苯乙烯产能释放遇到市场景气上升周期。目前公司苯乙烯产能为42万吨，仅次于中海壳牌56万吨和上海赛科（SECCO）68万吨产能。预计未来苯乙烯价格继续上涨，单吨毛利将保持在800元/吨的水平。

　　公司计划向苯乙烯下游———可发性聚苯乙烯(EPS)方向拓展，进入建筑节能领域。6月26日公司发布公告，拟新建一期24万吨/年EPS项目，建设投资约1.7亿元，建设周期为12个月。一期项目包括了阻燃级、通用级和快速级三个品种。二期24万吨/年EPS项目将视市场情况择机开工。两期项目全部完工后，将形成18万吨阻燃级EPS、24万吨通用级EPS、6万吨快速级EPS。

　　盈利预测与评级

　　公司于8月22日公告拟发行7.5亿元的可转换公司债券，期限5年，利率不超过人行五年期贷款基准利率的40%。公司可转债的发行还需要获得证监会的批准。此次发行可转债，主要是为了替换银行借款、降低融资成本。不考虑可转债发行影响，预计公司2009-2011年每股收益分别为0.52、0.70和0.94元，按2010年23倍市盈率，目标价位16.1元，给予公司“增持”投资评级。