□日信证券 祖广平

　　随着产品价格不断上调，以及下游需求逐步恢复，烟台万华（600309）业绩有望逐步好转。我们暂维持对公司2009年0.70元EPS和2010年1.01元EPS的业绩预测。以9月10日收盘价格计算，公司2009年动态PE为 24.2倍，2010年为16.8倍，相对于申万新材料行业PE公司估值水平仍然较低，给予“增持”评级。

　　MDI出厂价连续上调

　　根据百川资讯信息，8月31日烟台万华MDI出厂价格上调300元/吨至18900元/吨，这是半年内公司纯MDI产品价格第三次上调。与3月初（16600元/吨）相比，目前纯MDI出厂价格已上涨了13.86%。长三角地区聚合MDI价格也由3月初的12300元/吨上涨至目前的15800元 /吨，涨幅达28.46%。

　　我们认为，支撑MDI价格连续上涨的推力主要源自两个方面：

　　其一，供应量下降。这一方面是由于国内外主要MDI生产厂家陆续进入设备检修阶段。其中，烟台万华计划在十月份关闭其在山东烟台的MDI装置进行为期20天的检修，日本聚氨酯公司将于9月份对其在Nanyo的20万吨/年MDI装置进行为期40天的检修。据了解，在装置计划检修前烟台万华以及日本聚氨酯公司等生产商已经降低了MDI 的供应量。另一方面则是受到经济下滑预期的影响，一些MDI生产商今年以来的装置开工率一直较低，导致供应量有一定的下降。

　　其二，下游需求逐步恢复。首先，家电下乡持续拉动聚合MDI需求。根据家电下乡信息系统的统计，今年上半年全国家电下乡的电器共销售961.01万台，销售金额达 162.29亿元，每月销售额环比平均增长达到40%以上。在下乡家电中，冰箱销售额111亿元，占比高达68.5%。聚合MDI是用于冰箱的隔热聚氨酯泡沫的原材料，因此在冰箱持续热销的情况下，聚合MDI需求也较为旺盛。随着家电下乡逐步深入实施，聚合MDI销售前景乐观。其次，纺织服装行业恢复拉动纯MDI需求。纯MDI的下游主要为鞋底浆料、合成革、氨纶等。上半年国家将纺织品、服装的出口退税率提高到16%，以及纺织业振兴规划出台，使得纺织服装、进而使化纤及鞋底浆料、合成革等行业出现复苏：5-7月，化学纤维布产量同比变动情况分别为-1.50%、-0.37%、0.51%，7月份产量开始缓慢回升；氨纶价格由年初的43000元/吨上涨到目前的48000元/吨，涨幅11.63%。

　　由于MDI产品收入在公司总营收中占据八成以上，上半年以来MDI价格的连续上调相信将对公司下半年业绩起到比较明显的推动作用。

　　积极开拓 谋划未来

　　2005年我国修订了《民用建筑节能设计标准》，并颁布了《公用建筑节能设计标准》，要求新建建筑必须达到50%节能率，2010年节能率要达到 65%。据测算，如果上述节能标准在2010年得以顺利执行，将为MDI行业带来60万吨以上的新增需求，且未来需求仍将保持快速增长，新市场的前景广阔。到2010中期，宁波万华30万吨MDI项目预计可完工，届时公司MDI产能将达80万吨/年，继续处于国内MDI行业龙头地位。新产能达产后公司可乘势开拓在建筑节能领域的新市场。

　　另外，公司欲借行业低谷逆势扩张的举动也值得关注。据报道，公司的大股东万华实业集团正寻求投资匈牙利Borsodchem公司，后者拥有16万吨的MDI产能，但由于经济危机冲击目前正陷入经营困境。正如国内石油巨头近期频繁收购海外低价油气资产一样，此次集团对Borsodchem的投资，时机把握较好。若能成功收购，对万华至少有以下好处：首先，将直接获得在欧洲的生产基地，在欧洲建立稳固的立足点；其次，有利于公司产品在欧洲打开市场；再者，成功收购后，公司的生产规模进一步扩大，竞争优势增强。