陈宁远

　　独立财经观察员

　　本周一上市中报全部出齐。上市公司上半年净利润与去年同期相比下降了14.79%。但股指却正好相反，今年8月经过深幅调整超过21%的上证指数，仍然比去年同期高11%。这也许只说明股市的趋势实不可测，即使基本面论者，也无法一一对应说明此中原因。

　　特别是券商股上半年的表现好像尤其难解。今年以来，日均股票基金成交额已达2160 亿元，同比增长69.8%；按理说这个交易额只有疯狂的2007年堪比，但券商股的整体走势不尽人意。可这和常理相反，因为券商股和股市密不可分，号称是最能分享市场上涨的加速器，应该是领先大盘才对。

　　比如上轮牛市中(2006-2007)证券行业指数最高涨幅达到10 倍，远高于同期市场指数3 倍的涨幅。而今年上半年证券行业指数，基本和市场指数持平。虽然同期券商股中报业绩，在没有投行业务收入的情况下，净利润仍达124.7 亿元，同比增长了10.3%。这和上市公司整体利润下滑，股指却反超去年同期，正好是悖论，再一次说明公司基本面并非是股价上涨的必然动力。

　　以光大证券为例，公司上半年营业收入26.23亿元，同比增长16.6%，归属于母公司股东的净利润12.19亿元，同比增长19.2%。但这个好像不错的增长，却没有得到市场认可。截至本周交易结束，光大不过13个交易日，总体跌幅达30%多，是今年IPO开闸上市首日涨幅最小的新股。

　　奇怪的光大证券，也许它的命运更像今年整个券商板块——很热闹的2009年前8个月里，集体被市场难以理解地遗忘。

　　当然要是细看券商股的业务收入结构，这个很难理解的现实，似乎又顺理成章。因为中国券商的盈利来源，实在和自己的经营能力无关。在中国券商的利润来源，主要有三个方面：经纪、投行和投资及管理。不同券商后两项业务重点也许不一，但经纪业务肯定是最重要的、决定性的收入来源。

　　然而今年中国券商经纪业务增量不增收的局面，已经成为现实。尽管交易额同比快速增长，但价格竞争加剧使得佣金率快速下降，佣金净收入难以随规模同步放大。中报显示，券商股平均股票基金佣金率仅为0.134%，同比下降了15.2%。虽然交易额与去年同比有不小增幅，但即使交易额达到或者超过2007年的历史水平，经纪业务带来的利润也不可能超过2007年。

　　而券商的投行业务不是券商说了算，而是证监会批不批的问题。IPO是今年7月10日才开始放行的，什么时候管理层根据市场情况，又突然停下来也未可知。这部分利润因此人为地无法预计。

　　而投资业务一贯是中国券商的短板，不只现在如此。券商在二级市场做自营，曾是历史上最严重的问题——挪用客户保证金炒作股票，曾经造成多少券商破产倒闭。现在无论是自营，还是集合理财代人做，券商都不是二级市场舞台风云中心——市场机构投资唯券商的时代，已经结束，而让位给不同类型的基金，甚至连名头都不如这两年才有的私募阳光信托。

　　看上去不错，利润增长的光大中报，随处可见上述的尴尬。光大上半年经纪佣金净收入17.6亿元，同比增加9%，对营业收入贡献度66%。完成股票基金成交额1.4万亿元、市场份额3.08%；但股票基金净佣金率0.126%，还不如平均水平。投行、固定收益只有1%，资产管理为2%。这一组数据，在其他券商股的半年报里也大同小异，这很典型地反映了中国券商的现状——经纪收入独大，但丰年歉收难免。

　　光大是中国老牌的券商之一，它的经纪收入市场份额稳定，长期位居全国市场前列。没有其他业务支撑，还在券商中能活得很体面，但想有更多发展，它自己也许都不知道要做什么——能做什么？

　　可以说，中国的券商无论是上市的，还是非上市的，目前都遭遇到未来发展的瓶颈。因为它们业务的空间，除了像传统农业时代靠天收的农民一样，可以周期性跟随着市场的波动、忽上忽下赚点经纪收入外，其他业务不仅不明晰，甚至都不知会从哪里来。

　　中国券商目前能够做的业务，投行由监管层说了算；投资已被边缘化；而最透明的券商整体经营情况的晴雨表：经纪业务，在大大小小超过百家的券商的竞争下，已经成为一场叫好不叫座、靠老天开恩的游戏……

　　因此，光大上市以来，不受重视，一如其他券商股今年被市场遗忘一样，好像又并不意外，虽然这不能算光大股价表现一般的全部原因。

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