⊙大力

　　能够对债券市场和股票市场形成双重杀伤力的政策举措是很少见的，但是近日银监会发布的《关于完善商业银行资本补充机制的通知（征求意见稿）》，足以对两个市场未来的走势产生同样深刻的影响。

　　商业银行发行次级债券的主要目的是为了利用次级债务来保证达标银监会规定的资本充足率。特别是在信贷规模飞速增长的2009年，商业银行纷纷扩大次级债券的发行规模来补充资本金。与其他方式相比，发行次级债券最大的优势在于，商业银行之间可以通过相互持有对方的次级债券，来完成次级债券的发行和销售。其实际结果相当于银行自己给自己补充了资本金。据统计，考虑到赎回因素，上市银行2008年底次级债余额约为3766亿元；而根据监管机构调查，大约有51%的次级债为银行互持，这一规模约相当于1921亿元。

　　现在，这个游戏玩不下去了。《征求意见稿》考虑将银行间交叉持有的次级债从附属资本中扣除，且采取追溯过去法。这意味着，各商业银行在计算资本充足率时，应将银行交叉持有的其他银行次级债从附属资本中扣除。此外，监管部门还将商业银行发行次级债务的门槛提高。研究报告称，这一规定如最终实施，将使银行业的资本充足率下降近1个百分点。按最悲观情况估计，若资本充足率需达12%且从中全额扣除次级债，今年银行整体资本金缺口将达到2645亿元。

　　对于股市而言，便是25日银行股全线暴跌。对于债市而言，便是次级债券的未来变得暗淡无比。

　　为了满足资本金的要求，商业银行如果不愿意发行股票融资，或是减少信贷规模，就不得不将持有的次级债在二级市场卖出，而且最好卖给非银行类的金融机构。这意味着，授信额度有限、流动性不足的次级债券品种将会在未来大规模地出现在二级市场上。现在仍然不清楚次级债券的收益率水平需要攀升到什么高度，才会对非金融机构的理财类账户或投资类账户构成吸引力。更难预测的是，中小银行发行的次级债券和四大行发行的刺激债券之间的信用利差应该为多大，才能满足投资者的需求。

　　原本不属于二级市场的次级债券需要返回二级市场来检验了，一场游戏的结束意味着另外一场游戏的开始。股市大跌之后，债市次级债的行情值得关注。

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