郭晨凯 制图

　　7月底，广西华锡集团股份有限公司(简称华锡集团)借壳东方银星被广西政府否决一事，开始在市场上悄然流传。

　　8月6日，广西国资委主任尹建国向记者证实，华锡集团重组东方银星被否的事情，确实属实。

　　有“中国锡王”之称的华锡集团，之前曾有过4次冲击资本市场的经历，但均以失利告终，这一次，为何又是“出师未捷身先死”？ ⊙本报记者 彭友 柳州、南宁报道

　　尽管8月6日记者已从广西国资委主任尹建国处获悉了华锡集团重组东方银星被否的事实，但东方银星并未将此事及时披露，该公司昨日的公告依然称，目前，有关各方正在对本次重大资产重组方案进行最后论证和履行相关审批程序，公司股票继续停牌。

　　于是，广西当地企业*ST北生能否成为华锡下一个问津的目标成为猜想。然而，记者通过将华锡集团借壳东方银星的方案安排研究后看出，问题也许并不仅仅是在不在广西境内借壳那么简单。

　　华锡借壳 “出师未捷身先死”

　　华锡集团借壳东方银星，从一开始就显得颇为神秘。这或许对它日后的结局产生了决定性影响。

　　广西当地一位对此事知之颇深的人士告诉记者，7月1日，华锡集团通过东方银星公告称将借壳上市，实际上，自治区很多领导和部门之前都完全不知情，华锡集团是“暗渡陈仓”通过另外的渠道在谋划此事，只是等到最后才将已成雏形的方案上交给政府部门审批。

　　“在审核此事的会议上，数个部门都提出了反对意见，形成统一意见后，最终自治区相关领导拍板表示该方案不能通过。”上述人士对记者说。据称，反对意见集中在于，广西方面难以短时间内摸清东方银星的“深浅”，担心在进入上市公司后又出现一大堆“旧账”；这种方案在监管部门方面通过的几率也并不大。而且，华锡集团缘何放弃本地现成的壳资源，转而寻求“千里之外”的东方银星，在他们看来也很费解。

　　8月6日，华锡集团董秘韦奇宁没有直接答复记者关于重组是否被否的问题，他只是客气地对记者说：“整个重组的事情，公司董事会已经全部委托大股东广西有色金属集团有限公司来运作，都是那一层面在操作，我们这边并不清楚具体情况。”

　　近日，记者多次致电广西有色董事长、华锡集团董事长李阳通手机，但均无人接听，8月6日，该手机便处于关机状态。

　　7月1日，华锡集团通过东方银星的一纸公告，浮现在资本市场的视野。

　　东方银星公告称，控股股东正在与广西有色集团委托的广西(中国-东盟)矿业投资管理有限公司(简称广西矿投)筹划控股股权变更暨重大资产重组事宜，拟由广西矿投受让银星集团所持有的公司股份2500万股并协助剥离现有全部非货币资产，同时注入华锡集团全部股权。

　　蹊跷的是，按照规定，东方银星应于7月31日复牌。但该公司称，本次重大资产重组涉及吸收合并，方案正在与有关各方进一步沟通，履行相关审批程序，公司股票自7月31日起继续停牌。实际上，这种延期复牌的例子在资本市场并不多见，因为如果上市公司拿不出具有足够说服力的理由的话，很可能会遭致监管部门的处置。

　　“继续停牌的公告背后，是华锡集团和东方银星在积极奔走，寻找转圜的可能。但现在看来，这一希望已经非常渺茫。”前述知情人士说。

　　借壳成了PE的资本盛宴

　　实际上，华锡集团借壳被否的原因，或许还不止如前所述。

　　在东方银星停牌期间，《广西华锡集团股份有限公司借壳上市方案》和《华锡集团借壳上市的工作流程》两份文件正在资本圈悄然流传，上述文件详细地罗列了华锡集团借壳东方银星的原则和时间表。

　　与众多借壳方案由重组方“一手掌控”不同，华锡集团内部流传出来的一份借壳方案显示，重组方设置了三个层级的参与途径，每一层级都有多家PE进入，使得这次借壳更像是由PE主导，而真正的“决策者”广西政府，却似乎被冷落到了一旁。

　　根据《借壳方案》，华锡集团在这次借壳过程中，主要倚仗的是私募基金。这无疑是资本市场运作的一种新动向，但对于身为国企的华锡集团而言，或许也是一个“危险的游戏”。

　　2007年7月，华锡集团启动整体改制上市工作，2008年12月，改制完成，由此柳州华锡集团有限责任公司将整体变更为“广西华锡集团股份有限公司”，并将工商登记从柳州市变更至河池市。河池为广西有色金属最为富集之地。

　　据了解，在增资扩股引进战略投资者之前，华锡集团注册资本为22.7亿元，股东为广西有色金属集团和通过债转股的华融资产管理公司。本轮增资扩股共引进了8家战略投资者，均以4.01元/股的价格认购股份，总共募集9.02亿元。

　　记者了解到，新进的战略投资者分别是广西开元投资公司、河池市南方冶炼公司、广西日星金属化工公司、桂林矿产地质研究院、广西北部湾投资集团、广西国威资产经营管理公司、佛山锌鸿金属投资公司、深圳世纪海翔投资集团。

　　华锡集团的改制只是第一步，接下来还将打造“防护垫”组建基金公司。《借壳方案》显示，将由其他出资人(主要为私募基金)以现金出资6.5亿元人民币；华锡集团股东以股份出资11500万股，按每股4元作价出资4.6亿元；组建完成基金有限合伙公司。基金公司成立后，委托有色集团下属广西矿投具体运作。按照《工作流程》，这家名为华锡(北京)矿业基金的基金公司近期已经成立。

　　《借壳方案》还设想，与壳公司达成协议，申请停牌后，基金公司成立资产经营公司，由资产经营公司以现金购买壳公司的全部资产(包括债权债务)，壳公司变为一个只有现金净资产的上市公司，即“干净”的壳公司。随后，壳公司以吸收合并的方式装入华锡公司资产，华锡公司的全部股东变更为上市公司的股东，改组上市公司董事会，完成借壳。按照《工作流程》，这一时间节点为今年11月。

　　整个方案中，进行具体运作的一环是广西矿投。8月5日，记者从南宁市工商局查询广西矿投资料时发现，广西矿投成立于今年3月5日，法人代表为李阳通，注册资本2000万元，实收资本500万元。广西矿投股东来源复杂，分别为广东新黄埔理财顾问有限公司(出资200万元，占10%)、广西沃尔特矿业有限责任公司(出资200万元，占10%)、广西有色金属集团有限公司(出资600万元，占30%)、华晨国金投资管理有限公司(出资400万元，占20%)、润谷东方(北京)国际投资有限责任公司(出资600万元，占30%)。其中的三家投资顾问公司，鲜有公开资料可以查询。这不禁使人心生疑窦，到底此事牵扯到多少利益方。

　　在收益方面，《借壳方案》约定，以现金出资的有限合伙人为一级有限合伙人，以其出资额为限承担有限责任，承担基金运作的投资风险，同时获得投资收益。以10%华锡集团股份出资的有限合伙人为二级有限合伙人，出资额按现在华锡集团每股4元钱价格乘以投资于基金公司的股份数的得数计算，该合伙人不参与基金投资收益的分配，不承担基金公司的亏损分担。基金公司全部收益实现后，基金公司应向该合伙人归还其出资额本金，该合伙人退伙。投资于基金公司11500万股的股票增值额由现金出资人享有。

　　更大的好处还在后头。按照《工作流程》的设想，私募基金一级有限合伙人可以利用三种通道退出：大非马上变现获优先偿还；借壳上市成功后36个月，基金择机变现清盘；获得11500万股的股票增值额。

　　“从方案上来看，借壳成功之后，基金公司获得了11500万股股票的所有增值收益，华锡只相当于‘过桥’作用，如此‘大方’的收益令人咋舌。”一位资深投行人士评价说。

　　但在华锡集团看来，基金提前介入操作，可以摸清债权债务关系，处理历史遗留问题，确保国有资产安全稳妥进入上市公司，国有资产不流失。而且，华锡集团在借壳前不投入资金，借壳的前期费用及投资风险由基金承担，可以规避借壳投资风险，实现上市战略目标。此外，基金的资金优势、经验优势、人脉资源优势等，对于华锡集团也可以形成强大支持。

　　猜华锡借壳“下一站”似为时尚早

　　东方银星不是华锡集团的第一站，也不会是最后一站。此次折戟东方银星，那么华锡集团的借壳之旅还要继续吗？

　　华锡集团自1993年伊始即有上市计划，至今已发起过四轮上市努力，先后拟于H股、A股和海外上市，多方尝试均因巨债压身而以流产告终。

　　据了解，华锡集团拥有丰富的矿产资源，现有保有资源储量9000多万吨，锡铅锌锑金属总量250多万吨，铟金属量3000多吨；此外，还有几个重要成矿带的探矿权，矿产资源储备丰足。

　　“尽管这十多年华锡集团也取得了较大的发展，但却明显滞后于同行企业和其他企业，公司的地位和市场竞争力在逐渐下降。这也是我们落后于形势，落后于云锡及西部矿业这些同行企业的根本原因所在。”华锡集团一位内部人士感慨道。

　　实际上，推动华锡集团上市，是广西上下共同的心愿。2007年，自治区一位副主席在《关于华锡集团长远发展规划的汇报》批示：“必须重组上市，实现股权多元化；必须科技创新，实现产品新深化。请国资委等有关部门大力支持，早日将华锡做强做大。”另一位副主席在《关于加紧推进柳州华锡集团有限责任公司整体改制上市工作进展的报告》也批示，“改制上市工作要继续加快推进，相关的协调工作要跟上。”

　　今年初，华锡集团董事长李阳通公开表示，2009年生产经营的总目标是不能亏损，只有这样，才能给华锡集团上市创造先决条件，如果不能保平，华锡必定陷入重重危机。李阳通概括华锡集团2009年主要任务目标：保平争盈，加强管理，结构调整，寻求尽快实现上市。

　　按照他们的原定计划，今年11月份，华锡就应该完成借壳，广西有色集团也应该进入上市公司董事会。然而，借壳东方银星失利，无疑给华锡集团当头一棒。

　　“在这种局面下，不知道*ST北生能否回到华锡集团的视野范围。”广西当地一位市场人士说。

　　据了解，在*ST北生破产重整之后，便有人士建议华锡集团考虑这个已经暂停上市的壳资源。大概只需要掏出1亿元左右的资金，便可以使之成为净壳。对于这个本身就位于广西辖区内、情况并不算复杂的壳资源，却不知华锡出于什么原因最终放弃，转而“舍近求远”地找寻尚摸不清底细的东方银星。

　　“实际上，*ST北生并非乏人问津，目前已有7、8家公司向破产管理人表达了重组意愿。”前述人士认为，如果华锡决定还是借壳*ST北生，无疑应当加快步伐。因为到明年4月，*ST北生暂停上市达到一年时间，如果还是不能通过重组实现盈利的话，按规定将被实行退市，这显然是各方都不愿意看到的结局。

　　近期，*ST北生的资产还在陆续拍卖之中，大量债务获得了处置。北海市政府则公开宣称将挽救这个壳资源。

　　但看来，华锡集团要重新借壳还有“难关”要过：这个“关口”就是借私募重组的风险。

　　上海一位投行人士对记者指出，“依托私募基金来进行重组，这种情况目前还是很少见的，因为这样使得参与者的数量大大增多，其中的利益纠葛也就更多，背后也可能会存在隐秘的利益关系，让人担心这里面的水到底有多深。从这个角度来看，这种模式远不如拟政府部门或重组方自己操刀来得简洁明了。”

　　而另一位市场人士对此的看法更尖锐：“华锡集团在借壳过程中，通过三个层级引入众多PE介入，将大大削弱广西国资委对目标公司的实际控制力，如果按照这一方案借壳上市，如此优质的国有资产，或许就此成为众多外来者的盛宴。”因此，一位市场人士分析说，“即使华锡集团今后再提上市，目前已经形成的这种由PE参与的格局很有可能将通通被打散。”

　　东方银星进退两难

　　当华锡借壳已成往事，东方银星将何以堪？

　　去年7月，东方银星拟以4.92元/股的价格向银星集团定向增发不超过11402万股，收购其控制的三个商业地产项目，但迟迟未予实施。

　　2009年2月4日，东方银星公告称，“由于2008年下半年资本市场和房地产市场都产生了较大变化，东方银星和控股股东决定对《公司非公开发行股份购买资产暨关联交易预案》进行调整，因此，公司未能在董事会通过上述预案后6个月内召开股东大会审议正式方案。目前，调整方案正在制定之中，完成后公司将重新召开董事会对调整后的方案进行审议。”此后每周的例行公告中，东方银星也未披露这一注资方案将发生怎样的调整。

　　但到7月1日，东方银星突然“辞旧迎新”，重组方案发生了天翻地覆的变化，令所有的投资者都感觉措手不及。此事被提前卖出东方银星股票的投资者指责为信披违规，导致其作出误判，该投资者还向监管部门进行了实名举报。

　　近日，记者多次致电东方银星，但均无人应答。而根据该公司此前的答复，他们认为这只是方案的调整，而非二次重组，因此公司方面并无过错。

　　对于这次“方案调整”，先知先觉的资金报以巨大的热情。6月29日，停牌前一个交易日，流通盘仅9100万股的东方银星，当天平地拉起长阳，成交量达到1075万股，换手率高达11.80%，为前个交易日的一倍以上，股价也在资金的热捧下大涨7.93%，成交金额更是放大至8855万元。从4月底算起，两个月时间内，东方银星的涨幅为66%，这段时间也正是当事双方热火朝天的协商期，众多参与重组的私募基金也是在此时进场。

　　这一异动，遭到了市场的广泛质疑，认为有先知先觉的资金埋伏了进来。自称知情的人士更是向记者表示，当天有重庆资金大举杀入。而操刀此事的东方银星大股东银星集团，就位于重庆。

　　另据广西方面的知情者透露，尽管华锡集团在董事会作出终止重组的决议后，就第一时间通知东方银星，“但东方银星却要求前者通过特快专递的形式发出通知，从而又拖延了几天时间。”

　　前述上海投行人士分析，东方银星之所以迟迟未宣布重组终止并复牌，是为了做最后的努力争取转圜的可能。“东方银星未公告前次重组终止就进行第二次重组，此事的确存在信披瑕疵，如果华锡借壳再失败，以后再进行重组肯定异常艰难；另一方面，这次重组失败，停牌前大量涌入的资金非但不能获利，反而可能损失惨重，操盘手对此是难以交代的。”

　　“蛛丝马迹”透露出，东方银星本来是对华锡集团寄予厚望的。华锡集团官方网站披露，7月中旬，东方银星董事长李大明前往华锡集团的主体矿山铜坑矿进行现场参观考察，“李董事长此行是考察合作伙伴华锡集团而来。”

　　显而易见，东方银星对华锡集团应该是非常满意的，孰料百密一疏。接下来的日子，无论华锡集团还是东方银星，或许都将走得很艰难。

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