胡宇

　　当前中国正面临又一次资产泡沫化狂潮，置身火爆的房市与股市，不少参与者正渐失理智。一方面，随着上证综指冲上3000点，市场参与者预期逐渐好转，股指似乎也在酝酿向4000点的进攻；另一方面，房地产市场“地王”频出，各大城市房价大幅上涨。但是，这种上涨趋势还能持续多久？

　　很多人以为只要流动性继续维持宽松，那么资产泡沫就可以不断继续吹大。但博傻的游戏有如击鼓传花，一旦鼓声停止，不知哪个傻瓜又将付出惨重代价。博傻者不仅面临通胀回归带来利率上升的风险，也面临货币当局缩紧银根的风险。当前高速增长的货币供应并不具备持续性，陷入流动性陷阱的全球央行一旦出现自我反省，那么市场即会以深幅调整来实现矫枉过正的修正。

　　当前主流分析将市场上涨的预期，更多寄托在实体经济复苏带来真实需求与业绩的回升上面。诚然，上半年中国经济出现了以投资主导的政策刺激以及去库存化带来的经济恢复增长的迹象，第一季度城镇固定资产投资增速、PMI等经济数据的快速反弹。似乎表明经济复苏的进程已经开始。但消费指标却未能如愿走好，这表明实体经济的复苏仅仅是去库存化带来的正常结果，并不能反映消费者有效需求的增长。在欧美失业率仍将不断攀升及消费者收入预期下降的情况下，国内企业将面临外需下滑及内需不旺的双重压力，而出口型企业还将面临全球经济体相互竞争及各国贸易保护加大的压力。一旦政策刺激减弱，实体经济恐怕又将进入持续调整期。

　　因此，当前市场对经济复苏的寄托，只是来源于资产价格反弹所带来的刺激与快感，而这种刺激与快感给市场参与各方带来了丰富的想象力，从而形成了一致看好中国经济复苏的主流偏向。但不幸的是，这种主流偏向或许正在快速背离实体经济的真实发展轨迹。市场在乐观预期推动下或许还能继续攀升，但新的一轮价值回归已埋下种子。

　　现在更多的参与者希望借助中期业绩的增长来掩盖估值过高的事实，但我们认为，这种预期可能也会与现实情况相反。根据国家统计局数据显示，1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润8502亿元，同比下降22.9%。尽管相关上市公司在今年上半年受益于资产价格的上涨带来投资收益的增长，但不可避免的现实情况是，实体经济，尤其是工业企业在今年上半年的业绩并未好转。如果中国股市仍然被视为中国经济晴雨表的话，那么，期待7、8月份出现半年报业绩行情恐怕仅能成为一个美好的心愿。

　　当然，尽管我们并不看好股市与房市的投资价值，但资产价格仍有其上涨的惯性。正如格雷厄姆所言，市场先生绝大多数时间不是疯子，就是傻子，他可能以过高的价格买下你手中的股票，然后又以更低的价格卖给你。但我们认为，当前的资产泡沫化进程或许已是一场博傻者的游戏。

　　(作者系华林证券研究中心分析师)

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