上周央行发行了500亿3月期央票，发行利率为1.0279%，较此前上升了6.2个基点，打破了自今年以来一直维持的稳定格局。同时上周央行进行的28天正回购和91天正回购利率分别上涨了5个和4个基点至0.95%和1.00%。

　　央票利率上升，我们认为主要由于两个方面原因：其一，市场倒逼，随着IPO开闸，过剩流动性将更多集中于大型商业银行，同时由于目前商业银行整体超储率维持低位，这使得大型商业银行具备了推升回购利率的能力，R007的参照体系也将从超额准备金利率重新回归到商业银行平均资金成本，目前商业银行平均资金成本在1.3%左右，未来R007重新回到1.3%以上将不可避免，回购利率的大幅上升必然倒逼央票利率的回升；其二，三季度央行回笼压力较大，到期央票规模超过1.6万亿，除了央票之外的到期债券规模超过5000亿，再考虑到海外热钱的流入，央行如果继续保持上半年的回笼力度，则未来信贷和资产泡沫的膨胀将更为严重。“两害相权取其轻”，央行加大货币回笼力度不可避免，1年期央票发行重新开闸可能也将提到议事日程。

　　需要指出的是，央行加大货币回笼力度并不意味着“适度宽松”货币政策方向的改变，更多的是对过度宽裕流动性的微调，货币政策方向的改变只有在经济及通胀形势均比较明朗化后才会发生，而这至少是四季度以后的事了。（胡航宇）

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