提要：三季度经济环比很可能仍是上升趋势，流动性释放步入第二阶段，美国货币定量宽松货币政策和美元贬值预期导致流动性外溢还会继续存在，市场仍处于流动性推动和经济复苏预期共同支持的过程中，估值水平仍有上升可能。

　　本刊记者 张学庆

　　股市在犹犹豫豫中攻克了3000点大关，市场对宏观经济转好仍然缺乏足够信心，担心大盘冲高后，缺乏基本面支持，从而形成资产泡沫，因此，随着指数一路走高，心情反而更加战战兢兢。那么，短期来看，宏观经济还能支持股市继续上行吗？

　　经济企稳回升

　　目前来看，各界对于“经济最坏时期已经过去，中国经济处在复苏进程”已基本形成共识。

　　6月17日的国务院常务会议对于目前经济形势的评估是：虽然出现积极变化，但回升的基础还不够稳固，因此要做好在较长时间内应对各种困难和复杂局面的准备。

　　分析人士认为，总体来看，我国出台的4万亿“保增长扩内需”调控政策效果好于预期，经济过快下滑的势头已经得到遏制甚至扭转，中国经济进入企稳回升阶段，主要表现在工业增加值自今年1月同比增长加速；固定资产投资持续增长；消费保持平稳；企业家信心增强，PMI连续3个月超过50。

　　瑞银财富管理亚太区研究部主管兼亚太区首席策略师浦永灏表示，由于贷款增长持续强劲及净息差可能见底，中国银行业的经营环境正在不断改善。这些趋势应会于下半年内持续不断。

　　“中国内需会继续远比其它市场强劲，其中一个主要因素是政府加大开支力度。在亚洲区内，中国仍然是我们最看好的市场。”浦永灏说。

　　除了政府投资的经济拉动力量依然强劲之外，当前由于房地产和汽车行业恢复明显，民间投资增速明显加快，经济内生增长动力也在逐步恢复和回升。

　　但在看好声中，也有不利因素困扰着中国经济。主要利空因素是国际市场状况仍然没有发生根本好转。外部的需求低迷导致我国出口已经连续7个月维持负增长，虽然2009年3月至5月份出口出现小幅回升，但与危机前相比，仍处于较低水平。下半年我国外贸出口很难有明显起色，因此，政府部门对经济增长前景依然保持谨慎看法。

　　货币宽松政策不变

　　分析人士认为，在确认经济增长步入可持续复苏的轨道前，货币政策可能还是保持宽松态势。

　　中金公司发布的最新宏观经济周报亦称，经济指标继续改善，宽松政策短期不变。

　　上周美国联邦公开市场委员会(FOMC)议息会议重申现有的低利率政策将持续较长一段时间，但开始收缩一系列数量型放松措施。与此同时，中国货币政策委员会二季度例会认为，中国经济回升的基础还不够稳固，央行将保持政策的连续性和稳定性，继续推行适度宽松货币政策。

　　据预测，6月份中国经济指标中投资、消费、工业生产继续稳步上升，出口止跌回升，通缩压力减轻，贷款大幅攀高。

　　高盛预测，2009年下半年新增贷款增长可能维持在较高水平，2009年全年可能达到7~9万亿元人民币。高盛对今年中国GDP增长预测为8.3%，大幅高于市场平均预测，而实体经济增长可能比预期更加强劲，预计房地产新开工面积增长会进一步加速。

　　房地产政策宽松

　　经济界人士注意到，政府在房地产方面也频出宽松政策：5月25日国务院宣布将房地产行业资本金比例从35%至20%；房地产信托投资基金(REITs) 推出将至；最近商务部建议对外商投资房地产企业外汇登记手续进行简化和适当放宽；6月19日国土资源部与土地勘测规划院共同编写的报告称土地成本仅占房价20%~40%，远低于全国工商联在两会上所述的58.2%。

　　中金公司认为，这些政策都在一定程度上反映了在目前财政收入萎缩下，政府希望土地市场复苏、地价上涨的意愿，这样才有资金兑现财政刺激政策的承诺。而目前的通胀预期抬头也促使购房需求提前预支，因此均有利于短期内资产价格上扬。

　　低利率为牛市创造条件

　　瑞银投资银行中国区副总经理张化桥则从另一个角度看好市场。他撰文指出，中长期资金回报率的下降，意味着投资收回成本所需的时间在拉长。本次经济危机是有史以来第一次因为工业产能过剩，产品过剩，投资回报率下降，从而负债率过高而产生的全球经济危机。因此，全球的利率水平达到了有史以来最低水平。而这也就为两年甚至三年的大牛市创造了良好条件。

　　张化桥认为，这个大牛市的前半期是以极低的利率水平和市盈率的快速上升为特点的，而后半期是以经济复苏带来企业盈利改善从而预期市盈率下降为特征的。

　　招商证券判断，目前经济和股市都已进入反弹与反转之间的过渡期，市场仍处于经济复苏预期和流动性推动的延续期。从影响市场的基本条件看，三季度经济环比很可能仍是上升趋势，流动性释放步入第二阶段，美国货币定量宽松货币政策和美元贬值预期导致流动性外溢还会继续存在，市场仍处于流动性推动和经济复苏预期共同支持的过程中，估值水平仍有上升可能。

　　通胀预期促使股指上扬

　　宽松的货币环境以及积极的财政政策，都持续刺激投资者对未来通胀重新来临的预期。

　　不管最终的通胀预期是否兑现，政府大手笔的经济刺激举措以及宽松的货币政策，都使得市场形成一个较为强烈的通胀预期，在此情况下，资源、资产价格短期内依然出现较为强烈的涨势。

　　也就是说，在经济危机带来股票市场的恐慌下跌之后，只要政策面和货币供应保持宽松，投资者对通胀预期的形成和逐步强化，都会带来股票市场阶段性的出色表现。

　　历史经验来看，人为的通胀预期往往会带动股指从低位反弹92%左右，而反弹的时间大约持续1年。平安证券认为，从2008年11月份反弹至今，A 股市场指数已经反弹了70%，反弹时间接近8个月。和历史上通胀预期阶段股市的反弹周期相比，未来A股市场仍有一定反弹空间和时间，但现在可能进入“下半场”。

　　资金面无虞

　　在资金面上，进入7月份，解禁股将进入快速增长阶段。7月份第二周解禁出现高峰，合计达1734.67亿股，其中7月6日中国银行有1713 亿股解禁股。但此次解禁股为中央汇金投资公司所持有，应该具有良好的锁定性。因此，解禁股对市场威胁不大。而IPO重新启动后，近期内发行募资总量不会太大，对市场影响有限。

　　只要IPO频率不是太快或者成批量地推出，市场资金面应该不会紧张。

　　而今年上半年新基金首发募集规模超过1370亿元，成为支撑A股持续反弹的重要推动力，再加上保险资金有不断入市消息传出，股市资金面短期可仍可看多。

　　未来半年至一年中国经济情景分析一览表

　　情景分类 经济状态 概率 条件市场的运行猜想 时间点

　　情景一 高增长低通胀 5% 新生产力出现单边牛市，期间没有较大级别较长时间的调整

　　情景二 高增长高通胀 70% 经济快速反弹通胀预期转变成通胀事实后，市场可能会有中期调整 明年上半年

　　情景三 滞涨 0 外部供给冲击二次探底

　　情景四 通缩 0 内外需持续回落二次探底

　　情景五 低增长低通胀 25% 内外需弱势反弹增长低于预期、通胀预期落空，估值压力导致中期调整四季度

　　资料来源：招商证券研发中心

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