嘉 宾：摩根士丹利大中华区首席经济学家 王庆（左）

　　中信证券研究部执行总经理 于军（上）

　　建信优选成长、建信核心精选基金经理 田擎（右）

　　主持人：中国证券报记者 余喆 黄继汇

　　本周，市场在权重股的推动下义无反顾地冲上3000点大关，上证综指也以62.53%的涨幅创出1992年下半年以来最大半年涨幅。在经历了今年上半年流动性推动下的估值修复行情后，市场能否迎来新的上涨动力？短期内是否存在调整压力？本期北京圆桌邀请到中信证券研究部执行总经理于军、摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆和建信优选成长、建信核心精选基金经理田擎。

　　行情有待盈利改善支撑

　　主持人：随着股指突破3000点整数关口，市场对于短期内是否将出现调整的争论再度升温。3000点将是行情的中继还是顶点？

　　田擎：A股上半年行情的爆发得益于经济和流动性几乎同时触底反弹后的叠加效应。货币政策在2008年四季度的转向使得流动性状况发生逆转，而同时启动的财政刺激政策加速了经济从底部反弹的进程。对经济逐渐上行的预期为市场反弹提供了基本面支撑，并且这种预期在上半年不断得到验证，而流动性充裕程度不断超出预期，为A股在反弹道路上走得如此之远提供了保证。

　　短期来看，流动性充裕、盈利回升、投资者热情等支持市场走势的因素不会立刻发生变化。目前市场静态估值已经不便宜，但如果经济进一步恢复，上市公司盈利将给市场提供有力支持。未来市场走势要看投资者乐观情绪、经济复苏和盈利恢复相匹配的情况。如果匹配的好，市场的上涨将会更健康。但如果匹配的不好，则可能出现一定调整。

　　于军：6月中旬，全国日均发电量增速转负为正，同比上升3.8%。同时，工业企业利润明显回升，1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润8502亿元，同比下降22.9%，略好于我们此前预期的25%左右的降幅，季节调整后环比大幅正增长，经季节调整后的3-5月环比增速上升38%。而在政策方面，预计近期将进一步出台鼓励民间投资的相关政策，未来投资仍将保持高增长。流动性方面，资金流向股市、期市和楼市格局不变，银行间市场回购拆借利率有所反弹。从估值的角度看，目前市场估值处于合理上限，下半年盈利预测上调将成为市场上涨的主要动力。

　　我们的业绩研究表明，物价指数（PPI）和房地产开发投资是影响业绩预期变化的重要指标。5月份房地产开发投资已出现加速抬升态势，增速达到12%，中信房地产行业分析师已将全年增速预测提升到10%左右。物价指数上，PPI预计将在8月份见底。短期内与房地产投资相关的中游行业业绩存在超预期的可能。

　　王庆：从宏观政策角度看，今年政策变化的可能性很小，政策环境相对稳定。目前投资者关注的是上市公司盈利是否会有明显的增长，股价对盈利变化的反应会到什么程度。如果股价的反应过度乐观，市场短期就将面临调整压力。

　　下半年盈利增长确定

　　主持人：今年下半年，上市公司盈利情况将发生何种变化？

　　于军：根据中信证券的宏观研究，中国经济已进入“U”型回升阶段，经济增速将逐季提高。未来工业盈利将进入上升通道，我们预计2009年全年利润走势将逐步回升，第四季度单季同比实现较大幅度的正增长。这主要是因为：第一，随着经济增长逐步恢复和物价水平逐步回升，企业的销售收入将逐步缓慢回升；第二，能源价格处于低位，可以节约企业成本，提高企业盈利水平；第三，大幅度降息对节约财务成本也有较大影响，这将有助盈利的恢复。

　　王庆：从环比看，今年下半年国内企业的利润将比上半年好。主要原因是下半年全球经济将出现复苏，同时中国经济已经率先复苏，而大宗商品价格偏低的状况整体上还会维持。因此，一方面经济整体好转，另一方面贸易条件改善有利于提高企业利润率，下半年企业盈利状况将好于上半年。

　　田擎：不论从工业增加值还是工业企业利润看，上半年都处于从谷底恢复的过程当中。市场目前走势中蕴含的假设是下半年这一势头能够继续维持，并且力度比较强劲。从历史经验看，上市公司利润周期与工业企业利润周期基本一致，并且波动性更大。因此，下半年工业企业利润增长速度由负转正，将使市场对于企业盈利较为乐观的预期得以兑现。

　　根据对一些主流卖方机构的调研，今明两年的年度复合增长率最少也会达到15%。这意味着今年A股公司的整体利润将会追平2007年，而2010年将比2007年高出15%左右。根据券商的调研结果，目前对于中报的预期大约是总体利润同比下降16%-18%，与一季报相比，跌幅有所收窄，其中占据半壁江山的银行业利润同比降幅预计会由-10%小幅收窄，而其他行业的总体利润与工业企业利润增速一起出现反弹。

　　房地产投资是核心要素

　　主持人：房地产一直是拉动中国经济增长的主要动力，下半年房地产行业能否延续上半年的良好复苏趋势？

　　于军：对于地产行业基本面的判断，我们的观点较为乐观。我们认为，2009年下半年热销情况不会发生大幅逆转，改善性和投资性需求将会逐步释放出来。下半年，不变的将是热销，而变化的将是刺激热销持续的原因。改善性和投资性需求释放，部分区域的供应断档，开发企业专业能力提高将是热销持续的推动力量，房价也可能会理性上涨。

　　王庆：今年以来，房地产业的复苏是鼓舞人心的，这一现象是真实且可持续的。首先，相对购买力（定义为房地产价格相对于家庭收入）在2008年得到显著改善。我们估计，虽然08年住宅的每平方米平均价格与07年不相上下，但08年城镇居民家庭人均收入水平较07年增长约14%。因此，经历了03-07年间的大致稳定之后，相对购买力在08年出现了有史以来的最大提高。其次，抵押贷款利率大幅下降。目前第一套房抵押贷款的实际利率是4.16％，比2008年8月的水平低了约250个基点，短时间内降息幅度巨大。最后，银行恢复向房地产开发商放贷。从08年10月起，当政策重心转为促进增长并预防经济硬着陆时，整体融资环境开始恢复正常。在这样的背景下，消费者对于房地产价格进一步下降的预期开始减弱，购买意愿逐渐增强。

　　田擎：经过2008年的调整，今年以来房地产市场在刚性需求释放和宽松货币政策的刺激下明显复苏。随着需求释放到一定程度，房地产投资短期供应上不来，两者的失衡会导致房价的上涨。如果房价上涨过快，势必会引起主管部门的警惕，可能会出台一些警示性的政策，比如从信贷方面，要求银行严格执行二套房首付比例的规定。在国际经济触底但还没有明显好转的情况下，房地产作为拉动中国经济的龙头产业，我们判断今年不会出大的针对房地产行业的调控政策。

　　主持人：近期，北京出现了新的“地王”，对房地产投资回升将产生何种影响？

　　王庆：目前中国房地产销售显著增长，大城市的存量房已经开始迅速减少。当存量房停止增长甚至开始减少，销售的显著复苏将最终演变成新项目启动的显著复苏。虽然开工建筑面积的年同比增长率仍然处于负值范围内，但我们认为该数据将在2009年下半年走出低谷并重新得到正增长。根据过往经验来看，新项目启动开始对销售造成影响需要大约六个月的时间。

　　繁荣的房地产市场还会促进私人消费。尽管新的房地产建筑量仍然低迷，但房地产销售的复苏已经为房地产相关零售销售带来积极的影响，这将有助于刺激整体零售销售的反弹。例如，建筑和装饰材料及家具的零售销售，自今年年初以来强劲反弹。

　　于军：房地产对国民经济投资和消费两方面的影响都是巨大的。我们可以从买地、建造安装施工和出售后三个阶段来看，每100元房地产需求会直接或间接带动其他行业232元的需求，再加上房地产自身的需求，会影响332元的总产出。根据2005年经验，2005年第四季度中国房地产业景气回升，工程机械、汽车、家电和建筑装饰行业景气随之回升，钢铁、有色金属、建筑安装、建筑材料等行业的经济复苏稍晚。

　　本周，市场在权重股的推动下义无反顾地冲上3000点大关，上证综指也以62.53%的涨幅创出1992年下半年以来最大半年涨幅。在经历了今年上半年流动性推动下的估值修复行情后，市场能否迎来新的上涨动力？短期内是否存在调整压力？本期北京圆桌邀请到中信证券研究部执行总经理于军、摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆和建信优选成长、建信核心精选基金经理田擎。

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