汽车销量显著提升 业绩增长可期

　　□中信证券 李春波

　　

　　我们认为，汽车市场09年整体销量增速有望达到18％，未来3年销量的均衡增速在10%－15%。乘用车市场需求韧性体现，政策促进消费意愿，09年增势已定；商用车市场受益于“以旧换新”补贴措施和宏观经济稳步改善，下半年销量或提速；出口短期仍然低迷，中期有望复苏。销量提升将带动行业业绩预期和估值水平增长，维持汽车行业“强于大市”评级。重点关注一汽轿车、上海汽车、一汽富维、华域汽车、一汽夏利、福田汽车、潍柴动力、宇通客车等。

　　汽车销量快速增长

　　09年以来，汽车市场快速回暖。市场单月销量由74万辆（1月）提升至115万辆（4月）。4、5月汽车销量维持高位，汽车旺销程度超出市场普遍预期。1－5月，中国累计销售汽车496万辆，超越美国成为全球第一大汽车市场，体现了国内汽车需求的强大韧性。政策效应加快了汽车市场见底的过程，二三线地区乘用车市场快速增长，一线城市亦有明显恢复。

　　乘用车市场快速恢复是驱动汽车市场复苏的重要原因。09年1－5月，乘用车销量累计增长21％，显著好于商用车市场（－2％）。1.6L及以下排量乘用车、交叉乘用车市场旺销引领乘用车市场增长；4、5月，中等以上排量轿车市场也出现复苏迹象，2-2.5升市场需求环比提升，且恢复同比正增长，一线城市市场出现复苏。

　　与此同时，商用车市场走出底部区域，环比改善显著，但相对于乘用车市场仍显平淡。09年1－5月全国累计销售商用车130万辆，同比下降2％，弱于乘用车市场（21％）。其中，重型卡车市场环比提升显著，4月共销售重型卡车（含重卡底盘、半挂牵引车）6.3万辆，环比提升2%。其中，国家重大工程投资激励了工程车增长，运输车环比也显著回暖。我们预期下半年重卡销量和结构有望逐步回归常态，09年重卡销量有望取得持平或微幅负增长，显著好于市场悲观预期。

　　乘用车销量增势已定

　　首先，中国汽车保有水平整体偏低，是乘用车需求增长的长期驱动因素。

　　截至2008年，中国民用汽车保有量规模为4976万辆，千人口保有量不足40辆。而美国在2006年的千人口保有量就已经超过800辆，德国、英国、法国、日本的千人口汽车保有规模都在600辆左右，同为发展中国家的巴西，千人口汽车保有量也接近130辆。相比之下，中国汽车保有规模仍然显著偏低，消费需求的空间仍然很大。

　　其次，二三线地区有望成为主力市场，是乘用车需求增长的中期驱动因素。

　　从区域来看，由于中国存在显著的地区间经济发展水平和人均收入水平的差距，轿车消费将逐步从北京、上海等发达地区向中等发达和欠发达地区梯次推进。当前东北、华北、西北、华南等地区多个省份的汽车保有量仍然较低，但这些省份的人均GDP已达到或超过2000美元，将进入汽车快速发展时期。未来3－5年，二三线地区有望成为国内汽车需求的主力市场。

　　再次，需求韧性体现、政策因素刺激是乘用车需求增长的短期驱动因素。

　　国内乘用车市场需求韧性较强，政策因素促进消费意愿，私人汽车消费市场在09年初完成探底。二三线地区部分消费者已具备购车实力，降低消费税等政策的推出，刺激了消费者的购车意愿。另外，二三线地区多数消费者是首次购买家庭用车，因而对汽车的空间和性价比要求较高。有购置税降低政策支持的1.6L及以下排量乘用车热销，自主品牌乘用车具有较明显的性价比优势，市场地位得到提升。

　　综合考虑，我们预测09年乘用车销量增速约为25％，其中轿车增速约为23％；如果下半年需求超越预期，则增速有望超过30％。未来3年乘用车需求增势稳定，均衡增速在15％左右。

　　商用车市场有望回暖

　　我们认为，政策刺激和经济复苏预期有望带动商用车市场回暖。

　　继“降低1.6升及以下排量乘用车购置税”之后，汽车“以旧换新”成为针对商用车子行业的一项利好政策。补贴金额扩大、补贴力度提高、补贴范围扩大有利于商用车报废及换购规模增加，有利于新车市场销量提升。

　　具体来看，重卡消费与固定资产投资息息相关，受益于投资拉动，国内工程用重卡热销。同时，国家出台物流业振兴规划、港口集装箱开始反弹，都令公路物流用重型卡车市场出现转暖迹象；政府还贷二级公路取消收费进程也有利于物流重卡销量提升。预期下半年重卡销量和结构有望逐步回归常态；09年重卡销量有望取得持平或微幅负增长，显著好于市场悲观预期。

　　近年来大中型客车市场规模稳健提升。国内大中型客车市场规模由4万辆快速提升至12万辆。驱动大中型客车市场增长的主要因素有三。一是公共交通建设滞后于城市发展，公交车的新增需求和替换需求；二是城市化进程带动城际客运需求增长；三是国内旅游行业发展。客车需求未来3－5年国内需求平均增速预计将保持7%左右，公交、长途、旅游等子行业保持平稳快速发展。

　　出口中期有望复苏

　　09年1－4月，汽车出口规模同比下滑61％，4月出口规模降幅收窄至58％，仍未见显著好转迹象。不过，海外汽车需求有望在09年下半年或2010年复苏。

　　根据最新的统计数据，德国、法国等汽车大国的销售出现好转。德国汽车市场5月销量同比增长40％，主要原因是政府推出了汽车“以旧换新”补贴政策。法国5月汽车市场大幅增长12％，原因同样是政府的购车补贴。美国汽车市场09年销量或回落至1000万辆，其正常年份的均衡销量在1600万辆左右。据海外投资机构预测，美国汽车市场有望在2－3年内恢复至正常销量水平。海外汽车需求的复苏，将对出口型汽车零部件和整车企业形成实质促进作用。

　　另外，跨国公司在竞争压力下不断扩大在中国的投资和采购量，“到中国去”已经成为全球汽车产业一股新的潮流。劳动力成本优势和产业技术进步积累使得中国整车出口成为新的增长点。

　　重点公司

　　一汽轿车（000800）：09年汽车市场逐步走出低谷，公司有望显著超越市场，保持迅猛增长态势。考虑新车型推向市场带来销量增长，我们预期公司09年销量达16.5万辆（较08年增长38％）。公司二季度销量将超过一季度，原材料低价运行等因素有望驱动公司盈利水平进一步提升。考虑到公司下半年销量大幅提升，盈利能力有可能会超越预期，加上公司资产的长期增长潜力，维持“买入”评级。

　　福田汽车（600166）：公司轻卡销量持续高位，盈利能力稳定；中重卡、大中客销量回升，有望驱动二季度业绩超越一季度。实施燃油税、购置税降低、“汽车下乡”细则明确等因素将驱动轻卡持续旺销，盈利水平有望进一步提升。公司中重卡、大中客一季度销量偏低，二季度将环比提升。维持“增持”评级。

　　一汽夏利（000927）：由于09年初丰田全球战略收缩坚决，公司持股30％的一汽丰田09年以来销量表现低迷。随着丰田中国战略由保守转向进取，下半年一汽丰田销量有望获得较大提升。本部受益于经济型轿车旺销，产销规模提升，原材料成本低位运行也有助于公司减亏。我们预计本部09年销量规模达23万辆，有望减亏2.6亿元。给予“增持”评级。

　　上海汽车（600104）：乘用车市场4、5月销量维持高位，来自上海通用、上海大众的投资收益稳健增长。预计这两个公司09年可实现利润分别约56亿元（＋47％）、39亿元（＋26％）。本部自主品牌一季度销量达1.4万辆（＋480％），4、5月以来荣威550开始放量，预计荣威品牌全年销量达6万辆，制造环节实现盈利。维持“增持”评级。

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