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　　申银万国22日发布题为《投资案件：回归实质性增长》2009年下半年A股行业比较报告，具体如下：

　　主要商品价格脱离实际需求的上涨将使下半年制造业景气和A 股上升势头受到抑制。在国内外充裕流动性、经济复苏预期的推动下，2009下半年原油等主要商品价格均价较上半年有明显提高，但由于需求相对滞后，四季度可能冲高回落。中下游行业盈利能力改善的趋势因此将受到一定抑制。上市公司利润增速加速回升的趋势将延续，但制造业盈利能力走势将由年初的快速回升转为下半年开始走平。A股整体下半年走势可能因此冲高回落或呈震荡走势。

　　在流动性充裕背景下的经济经济复苏预期推动下，市场整体估值超过未来景气回升程度，存在结构性高估。目前A 股申万重点公司以流动市值加权的09年动态市盈率为30 倍(剔除金融业为37 倍)，市净率为2.9倍，相对景气程度略显高估。考虑目前景气程度和未来趋势，其中周期性行业整体相对估值高估较明显，金融服务业相对估值偏低显著，稳定增长行业相对估值合理。

　　下半年申银万国更加关注有实质性增长或景气显著上升到行业。具体行业来看，作为典型的投资现象，充裕的流动性预期将继续推高房地产行业景气；由于产能投入较快、外需低迷即便后续房地产投资回升，也将难以大幅度提升钢铁、工程机械、水泥等行业的景气；部分周期性行业和外贸相关行业目前估值表现已经提前充分反映了未来可能的景气回升程度而显得高估；高油价继续维持高位可能对汽车销售带来一定抑制，但确未必实质性带动煤炭价格上升。经济回暖预期增强将使银行的风险折价显著下降，利差拐点预期增强；保险行业也将受益于流动性和A股冲高；受充裕流动性传导推动和政策措施刺激动，零售、医药、食品饮料等消费相关行业景气可能在下半年回升或保持上升势头。

　　下半年建议超配景气向好、绝对或相对估值处于低端、业绩有超预期可能的行业。在市场冲高阶段，申银万国建议更多超配银行、房地产、保险等估值不高，景气(预期)上升明确的行业；在市场回落或调整阶段，更多超配食品饮料、零售、医药、电力设备、通信设备、软件等景气回升滞后或景气趋势确定的低估值行业。此外，申银万国认为铁路施工、机场、公路、钢铁、水泥、工程机械等行业可能由于低估值补涨或短期景气上升有阶段性超额收益机会。

　　主要假设：

　　房地产销售复苏将带动房地产投资增速回升，从而对整体投资回升有较大贡献。市场预期经济将呈V 性复苏，2010 年GDP 增速较2009 年加速；

　　2009年下半年流动性继续保持充裕，市场对世界经济继续保持复苏预期，但外贸总体将继续低迷；大宗商品价格三季度将继续冲高，但四季度将略有回落。

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