海通证券 路颖 潘鹤

　　

　　从调研情况来看，鄂武商A（000501）旗下百货和超市两个业态均处于稳健经营，有序扩张之中。我们预计09年公司EPS可达到0.455元，2010年EPS约0.501元。结合公司当前的估值水平、区域龙头地位和未来增长潜力，调高目标价至12.74元，维持“买入”评级。

　　百货业务内生增长强劲

　　零售行业不免受到经济危机的波及，但从销售表现来看，公司的百货业务依然向好，基本上没有感受到危机的压力。一季度销售及利润同比增速仍维持在12%和14%以上，好于行业平均水平。公司4月份销售增速达到15%，五一假期也实现了12%左右的增长。在收入增长的同时，百货业务毛利率也稳中有升。财务数据显示，公司一季度整体毛利率同比仍略有提高。

　　百货业务保持稳健增长主要得益于成熟门店的内生性增长。公司现有六家百货门店，包括位于武汉市的武汉广场、国际广场、世贸广场、亚贸广场和建二商场以及位于襄樊的襄樊购物中心。其中，3 家主力盈利门店武汉广场、国际广场和世贸广场在武汉市核心商圈——武广商圈毗邻而立，地理位置优越，拥有较高的人气和商誉。同时，公司对各商场品牌结构进行了调整，产品重复率不断下降，为未来的业绩增长奠定了基础。

　　我们认为今年公司百货业务仍将保持较为稳定的增长，收入增速预计在10%左右，其中国际广场在引进多个国际大牌后对公司收入的贡献将会进一步增强，武汉广场和世贸广场的双回廊打通也将有利于这两家门店的销售增加。07年9月开业的襄樊购物中心预计今年也能实现盈亏平衡。另外，百货业务全年的毛利率也有望维持上升趋势。

　　在外延式扩张方面，武商“摩尔”扩建项目是公司百货业务发展的重心，但预计其要在2011年后期才能开始贡献收入。根据公司规划，公司将在武汉广场南面新建一个约20万平米的多功能商业城，计划于2011年9月底开业。去年底公司通过收购竞拍的方式获得51.4亩土地的使用权，目前“摩尔”扩建项目已经破土动工，摩尔城扩建之后，公司在武汉市核心商圈将拥有40多万平米的自有物业，将进一步提升这一商圈在武汉市乃至湖北省的辐射力，也将巩固公司在区域内的地位。

　　超市业务扩张有序

　　公司超市业务近年来步入快速扩张期，08年超市业务实现营业收入30.47亿元，已经占到公司营业收入的46%，预计今年销售增速仍能达到两位数。

　　公司超市业务集中于全资子公司武商量贩，现有量贩门店54家，其中武汉市25家。公司目标是到2011年实现“门店100家，销售100亿”，重点拓展省内相对富裕的二级城市，巩固在二级城市的领先地位。

　　公司近年的量贩门店扩展战略是在湖北省具有30万人口以上的二级城市发展，计划在省内十几个二级城市至少每个城市开设2-3家门店，而在一些购买力较强的二级城市则可能会开到5家以上门店，力争做成湖北省二级城市的超市龙头企业。

　　目前武汉区域内超市行业竞争日趋激烈，而湖北省的二级城市发展空间相对较大，购买力也要好于三级城市和县级区域。从竞争环境上看，武商量贩进入湖北二级城市的时间较早，已集中了一定的影响力和商誉，无论是较中百等内资超市还是外资超市，均有较大的竞争优势。

　　从销售情况上看，武商量贩2008年实现销售收入30多亿，净利润5000多万。由于公司新开门店集中在08年下半年，因此今年上半年公司外延增长会相对较大。我们估计今年1-4月，公司超市业务仍然会有两位数的增长，毛利率水平则可能与以往相差不大，而全年的销售增速也有望保持在两位数以上。

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