□本报记者 张勤峰

　　

　　作为中小型银行，民生银行（600016）对盈利驱动因素的变化更为敏感，在经济复苏的过程中，业绩超预期的可能性更大。由于同时具备低估值的优势，未来公司有望受益于估值提升和盈利预期修正的双轮驱动，其股价表现为机构所看好。

　　行业配置价值提升

　　经济增长放缓、息差持续收窄和资产质量恶化预期一直制约着银行业估值提升。截至5月11日，银行业09年平均市盈率为12.3倍，处于市场低端。

　　中金公司认为，近两个季度息差大幅缩窄已经基本释放了贷款重定价压力，2季度息差继续下行的速度将显著放缓，贷存比上升、存款定期化放缓、新增贷款结构改善和市场收益率回升使得行业净息差水平有望在2季度见底。同时，在宏观经济启稳和流动性充裕环境下，银行业的资产质量风险短期内得到缓释，上市银行09年的资产质量可能好于市场预期。

　　基于市场流动性、基本面改善和相对估值水平，分析师认为银行业的配置价值提升，跑赢大盘的可能性加大。由于中小型银行对盈利驱动因素的变化更为敏感，盈利超出预期的可能性更大，相比之下更值得关注。其中，民生银行一季度净息差见底趋势较为明显，资产质量稳定，估值在同业中偏低，受到推荐。

　　最差时期已经过去

　　从一季报来看，民生银行85%的贷款在1季度已经完成重定价，净息差见底趋势较为明显。民生银行净息差在08年2季度达到单季顶峰后，环比逐季加速回落。公司数据显示，该行08年平均息差为3.13%，08年4季度为2.89%，09年1季度便迅速收窄至2.49%。山西证券分析师认为，这主要与大量贷款在1季度集中重定价、中长期贷款占比明显下降、存款增速加快带来的利息支出增长等因素有关。

　　不过，考虑到贷款重定价高峰已过、贷款规模快速增长以及资产结构改善，该分析师认为如果央行不再次降息，目前的息差可能已经是年内低点。中信证券分析师也表示，由于负债重定价滞后于资产重定价，未来公司付息负债率有下降空间。同时，随着一般贷款规模增长提速以及票据融资占比减少，公司息差有望在第2季度或第3季度企稳。

　　可以说，公司“最差时期已经过去”这一观点在各券商报告中已基本得到确认，而经济转暖也有望打消市场对其资产质量的担忧。民生的资产质量一直是影响其股价的关键因素。不过，从一季度情况来看情况要好于预期。公司1季度新增不良贷款约7.7亿元，不良贷款率却由08年末的1.20%下降至1.17%。中信证券认为，在经济波动时期，不良贷款额小幅上升在预期之中，而不良贷款率由于信贷扩张的稀释将呈现下降趋势。另外，公司拨备覆盖率较高令09年信贷成本大幅下降，资产规模扩张带来的收入增长可以覆盖新增不良计提损失，全年风险可控。

　　在息差逐步见底企稳、信贷规模高增长和成本收入比下降的情况下，民生银行09年业绩增长的确定性较高。与此同时，加快网点扩张步伐、事业部改革后盈利能力的提升和海通股权处置则有可能成为公司业绩超预期的激发因素。山西证券预计民生2009年和2010年的摊薄后的每股收益分别为0.52和0.54元；在不考虑海通股权处置收益的情况下，中信证券预计民生2009年和2010年EPS分别为0.46元和0.66元。近期公司股价进入估值修正，但相对同业仍偏低，投资价值明显。中信证券上调公司目标价至7.5元，给予“增持”评级，山西证券给予的目标价位为6.76元，维持“增持”评级。

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