⊙赵中伟

　　

　　并不是所有的房地产泡沫都以崩溃而告终，但价格上涨往往是房地产泡沫崩溃的前奏。

　　一季度的销售数据，表明房地产市场也有了回暖迹象。尽管一部分理性的房地产开发商呼吁维持价格的稳定，但市场上涨价的冲动已经难以掩饰。前段时间的价格调整被众多购房者理解为触底，由此产生的交易量成为房价上涨的支撑力量。

　　中国经济正处在下行态势，但促使房地产泡沫膨胀的基础机制依然在发挥作用。包括房地产在内的资产市场往往具有严重的不确定性和信息不对称性，对当前中国的房地产市场走势，各方莫衷一是，恰恰是不确定性和信息不对称性严重的反映。在这种市场环境中，从众心理居于优势，市场参与者倾向于遵从多数人的决定。价格越是上涨，就有越多的人由于上涨的预期而入市抢购，而抢购又会使价格进一步上涨和预期进一步增强，于是泡沫不断膨胀。

　　目前，房地产价格上涨的预期有所弱化但并没有逆转。房地产市场中存在道德风险，推动了泡沫的形成。资产的过度投资，形成泡沫。近几年我国政府尤其是地方政府对房地产业的态度，客观上形成了隐形担保，使投资者相信政府将会在房地产业陷于危机时出手救助，由政府而不是自己承担市场风险，从而疏于风险防范。

　　房地产泡沫的崩溃并非小概率事件。参照历史经验，房地产泡沫在经历了一段时期的膨胀后，多数以崩溃告终。Michael Bordo和Oliver Jeanne对二战以来OECD国家的资产价格泡沫现象所作的研究发现，虽然资产价格出现泡沫以后并不必然会崩溃，但房地产价格比股票价格更容易崩溃。股票价格泡沫崩溃的概率为12.5%，而房地产价格崩溃的概率超过50%。原因在于，相较于股票市场，房地产市场信息不对称的程度有限，对于基础价值决定因素的不确定性较少。

　　房地产泡沫崩溃的触发因素或不期而至。触发因素往往是偶然的，宏观政策的变动、市场上的一个事件等都可以成为触发因素。泡沫的崩溃，或者起因于投资者信心的逆转，或者起因于信用的收紧。这两者都与经济周期存在一定的相关性。在当前的经济下行时期，总体信用收缩，投资者对未来的经济前景和收入预期趋于悲观，个人金融资产的配置趋向于安全资产而非风险资产。因此，在这种经济环境中，房地产泡沫崩溃的可能性大增。

　　在当前房地产风险已经居于高位的情况下，价格上涨实是引发泡沫崩溃的不智之举。价格进一步上涨会促使银行和金融监管当局出于审慎的目的对房地产发展商和按揭贷款人采取惜贷行为，从而导致房地产市场的信用收紧，触发泡沫崩溃。价格的进一步上涨会使价格水平超出多数潜在购房者的购买能力，使他们被迫采取观望态度。在缺少交易量配合的情况下，价格难以维持，潜在购房者的看涨预期极易逆转，市场参与者的恐慌情绪互相传染，结果泡沫崩溃。

　　（作者系中国社科院世界经济与政治所博士）

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