苏娜／文

　　看好建行的三个理由：一、一般性贷款占比高，净息差锁定较好；二、高拨备，2008年末已高于银监会要求的130%的标准；三、有毒债券计提充分，2009年无计提压力，如有转回则可增加利润。

　　“国进民退”选股

　　银行股二季度有望补涨。截至3月27日，银行板块的整体2009年PB为1.97，而沪深300剔除银行的2009年PB为2.39，相差21%；银行板块整体2009PE为12.9，而沪深300剔除银行的2009PE为18.2，相差41%。

　　随着银行陆续公布年报，2009年的业绩预期更加明确，而比价效应有望使两者的估值差异在二季度继续收窄，表现为银行股的补涨。鉴于一季度信贷规模已突破4万亿，二季度市场的关注点可能转向净息差等更根本的因素。从这个角度出发，则银行股的分化十分显著。

　　2009年一般性贷款增长的大部分来自大银行，1-2月，建行、工行、交行一般性贷款较年初增长8%以上，工行为5%。而股份制银行票据增幅显著，如招行1-2月份新增贷款中80%为票据，票据会大幅拉低实际利率，加剧净息差收窄。

　　信贷增速和结构差异加大各银行间业绩分化。业绩在2009年实现正增长的银行，其估值有望得到提高。

　　能在多大程度上抓住贷款需求，决定了银行2009年的业绩。一季度，北京地区的贷款总体需求和投放快速反弹，扩散指数分别较上季上升19.5%和20.8%。其中，大、中、小型企业的贷款需求指数分别反弹23.4%、14.3%和5.2%。

　　大型企业贷款需求反弹最大，配合基建贷款需求持续和其他2009年新增贷款需求，如并购贷款、人民币国际结算中心业务开展、房地产市场复苏等因素，建行2009年业绩保持正增长确定性很大。

　　中小企业贷款需求复苏缓慢，这从招行1-2月一般性贷款增长疲弱可以得到印证。2009年贷款需求的主力仍然是政府主导的项目以及大型企业的贷款需求，过分寄望于私营部门贷款需求恢复不太现实。因此，二季度的选股原则应为“国进民退”，即从贷款需求反推贷款供给，寻找业绩确定的银行股。

　　基建贷款好项目贷款都是建行的传统优势。有国家扩大内需的政策，以及建行的传统优势，基础设施行业的贷款增长较快。2008 年末，投向基础设施行业的贷款为1.19 万亿元，同比增长19.5%；基础设施行业的贷款新增额为1941.06 亿元，新增额在公司类贷款新增额中的占比达到56.26%。此外，票据贴现占比由3.1%升至4.3%。而房地产贷款、个人贷款和制造业贷款占比均有下降。

　　高净息差优势

　　大银行占息差优势。从已披露的年报中，可以看到，2008年第四季度，工、中、建的息差降幅小于交行和深发展，银行业息差在此时已有明显分化。

　　高净息差更是建行的传统。2007年建行净息差高于其他大行约40BP，2008年因降息、实体经济贷款需求降温等，银行业净息差显著收窄，建行仍高于其他三大行20-60BP，其中与中行净息差差距进一步拉大到60BP。

　　从贷款和投资收益率来看，2008年建行贷款收益率为7.13%，高于四大行平均的6.85%，债券收益率为3.69%，领先于工行和中行，略低于交行的3.95%。

　　而从资金成本来看，2008年建行的存款成本和同业负债成本均优于工、中、交，其中交行的资金成本从2008年开始显著高于其他三大行。2008年年末，建行活期存款占比高于工行和中行，交行比建行高两个百分点，如果再次降息，建行和交行受益更多。

　　建行的盈利优势在2008年就已体现出来，半年报中，贷款占盈利资产的比重，建行为49.5%，工行47.1%，中行49.9%，交行52.1%，差距不大；而到了2008年第四季度，位次发生了变化，建行一马当先，为50.2%，交行49.6%，中行47.4%，工行46.9%，这是由于2008年11月取消信贷额度限制后，在年底出现了信贷爆发式增长，而建行受益最大，目前看来，2009年贷款结构向正是建行优势的项目贷款转移，决定了这一趋势有望得到延续。

　　计提和拨备充分

　　2008年年报显示，四大行中建行不良贷款拨备最高，为131%，工行为130%也已达标，而中行和交行分别为121%和117%，尚未达到银监会要求的130%的标准。而如果按照拨备充足率指标来看，工、建、中、交分别为142%、143%、143%、122%。无论从不良贷款拨备还是拨备充足率指标看，交行的拨备都不充分。

　　在有毒债券减值准备方面，建行和中行最受关注，相比之下，建行的计提较为充分。截至2008年年末，建行持有美国次贷相关债券账目价值共计15.8亿美元，雷曼债券1.91亿美元已全额计提减值准备，持有的“两房”担保的住房抵押债券1.45亿美元也全额计提了减值准备，而持有的“两房”发行的债券11.9亿美元，因本息偿还正常未计提减值准备。

　　中行的计提情况不在此赘述，但值得关注的是，中行的风险敞口要比建行大得多，账面价值共计160亿美元，而且对两房担保债券未计提任何减值准备，这一做法不同于建行，这部分金额达37.11亿美元，折合每股0.10元，而中行2008年每股收益仅0.25元，如果像建行那样全额计提将大幅摊薄每股收益。

　　2009年业绩或超预期

　　并购贷款投放规模、人民币国际结算业务量、房地产市场在今年复苏等可能成为建行业绩超预期的因素。

　　自2008年12月6日银监会出台《商业银行并购贷款风险管理指引》至今，国开行、工行、建行、中行和交行共发放了10笔并购贷款，总资金规模155 亿元。从10 笔贷款利率来看，只有一笔较央行基准利率下降10%，其他9 笔均上浮5%，对银行来说具有不错的商业回报。目前已发放的10 笔并购贷款主要投向钢铁、建筑、通信和房地产等目前“保增长、促内需”的领域，并且接受贷款的均是央企等国有大中型企业。

　　从这一组数据不难看出，并购贷款还不成气候，但由像建行等大行主导却是相对确定的，随着实体经济加速下滑，并购重组已经是今年资本市场的一大看点，也是建行有效贷款需求不可忽视的一个部分。

　　3月25日，国务院批准了人民币国际结算业务，首批试点行有四行，建设银行广州分行榜上有名。人民币国际结算意味着进行贸易的企业可以直接用人民币进行结算，将大幅降低贸易交易成本，同时规避因美元贬值所带来的风险。此次获批的人民币结算中心，包含两个层面的内容，一是离岸金融业务，二是人民币结算业务。

　　根据分析，如果建行的人民币国际结算业务能顺利推广开来，则建行将从中获益颇多，最明显的是中间业务量会有大幅上升和人民币跨境头寸调拨将大幅增长。

　　今年以来，大城市房地产成交量持续回暖，被称为“小阳春”。尽管外界猜测交易量中有水分，但信贷数据证实了这一转暖趋势。2月新增个人房贷主要集中在国有四大行，其中工、农、中、建新增114 亿元，占据了整个个人房贷新增量的绝大部分。而10家股份制银行只增加了近11 亿元，差距悬殊。建行新增44亿元，去年同期为4亿元，增速惊人。■

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