徐晓宁

　　投资者报(分析员 徐晓宁)截至2009年3月26日，贵州茅台(600519.SH)、五粮液(000858.SZ)、水井坊(600779.SH)、沱牌曲酒(600702.SH)和酒鬼酒(000799.SZ)等五家白酒上市公司披露2008年年度报告。

　　数据显示，2008年5家公司共实现营业收入185.51亿元，同比增长11.21%，实现净利润62.30亿元，同比增长31.24%。

　　高档白酒领衔行业发展

　　从收入和净利润占比上来看，贵州茅台和五粮液等高端白酒仍是“排头兵”。2008年，五粮液销售收入同比增长8.25%达到79.33亿元，占五家公司合计收入的比例为42.76%；贵州茅台2008年实现收入82.42亿元，占比44.43%，稳居收入第一。

　　2008年贵州茅台实现净利润40.01亿元，占比64.22%，超过五粮液净利润占比约34.85个百分点。

　　同为高端白酒水井坊，2008年实现收入11.79亿元，实现净利润3.16亿元，被五粮液和贵州茅台远远甩在身后。

　　沱牌曲酒、酒鬼酒等二线品牌白酒2008年收入占比分别为4.7%和1.76%，远低于五粮液和贵州茅台。不过，虽然二者收入占比相差3个百分点，但净利润占比却几乎相同。2008年，虽然沱牌曲酒收入高达8.71亿元，是酒鬼酒的2.66倍，但由于费用过高，沱牌曲酒2008年净利润为0.41亿元，与酒鬼酒相同。

　　从销售毛利率来看，2008年贵州茅台尽显高端优势，毛利率高达90.30%。紧随其后的是水井坊，毛利率为78.64%，超过五粮液近25个百分点。酒鬼酒毛利率位居第三，为75.34%。五粮液和沱牌曲酒毛利率分列第四第五，分别为54.39%和49.63%。

　　消费骤降波及白酒业

　　受宏观经济影响，自2008年11月以来，白酒销售急转直下，据了解，五粮液、国窖1573、水井坊等仅在重庆市场整体销量同比下降近30%，在北京、上海、广州、南京和郑州等重点区域，各高端白酒销量也分别下降了10%～40%不等。

　　记者了解到，目前内蒙古市场上五粮液已从520元/瓶降至490元/瓶，国窖1573从460元/瓶降至430元/瓶，泸州老窖特曲从135元/瓶降至110元/瓶，剑南春批发价265元/瓶，低于268元/瓶的出厂价。

　　以2008年各季度数据进行分析发现，虽然2008年整体收入和净利润情况较好，较同期均实现了较高增长，但如果以各季度环比数据来看，各家白酒企业都不同程度受到金融危机引发的消费萎缩的冲击。

　　数据显示，2008年第一季度，贵州茅台和酒鬼酒出现收入增长率为负，贵州茅台收入环比下滑28.27%，酒鬼酒环比下滑0.66%；第一季度五粮液收入大增，环比增长140.07%；水井坊和沱牌曲酒收入环比增长也均为正，分别为22.19%和3.5%。

　　第二季度，除贵州茅台保持31.74%的收入环比增速外，其余四家公司收入环比增速均为负。其中，五粮液在一季度业绩收入大增后由于基数较高，二季度收入增速为-51.04%；水井坊环比增长-44.72%；而沱牌曲酒和酒鬼酒二季度收入环比增速分别为-37.31%和-25.10%。

　　第三季度，水井坊和五粮液收入环比增长恢复正值，分别为68.37%和31.12%；沱牌曲酒和酒鬼酒收入环比仍处下滑趋势，但幅度减小，分别为-10.20%和-13.01%；贵州茅台在第二季度恢复正增长后再次下降，环比增长-28.92%。

　　第四季度，由于洞藏酒正式推出，酒鬼酒第四季度收入陡增，环比增速高达168.79%；沱牌曲酒收入环比增长高达26.17%，超过2008年第一季度水平；五粮液由于控量保价失效，2008年第四季度收入环比增长-31.64%；贵州茅台则在第四季度收入下滑趋势大幅收窄为-5.98%。

　　茅、五差异巨大

　　考虑到贵州茅台和五粮液收入和净利润占比均超过了80%以上，而且二者同为高端酒，因此，对其2007年和2008年业绩进行比较分析。经过比较，我们发现，虽然同属国内知名的高端名酒，但差异巨大，贵州茅台无论从财务指标上看还是品牌策略上看，均好于五粮液。

　　从规模来看，2007年，五粮液总资产规模略多于贵州茅台为115.72亿元，2008年贵州茅台总资产比五粮液多22.58亿元为157.54亿元。

　　近两年，五粮液和贵州茅台毛利率均有所上升，不过，二者之间的差距有所扩大。2007年，五粮液毛利率为53.91%，较贵州茅台低34.05%，2008年，贵州茅台毛利率由2007年的87.96%增至90.30%，二者差距已有35.91个百分点。

　　从营运能力来看，五粮液应收账款周转率远高于贵州茅台，2008年是后者的6.6倍。从数据上可以看到，2008年两公司的收入基本相当，由于贵州茅台平均应收账款高于五粮液，所以导致周转率低。五粮液存货周转率也高于贵州茅台，2008年约为贵州茅台6倍。

　　由于酒有其本身与众不同的特点，茅台酒独特的酱香型口感，必须经过5年陈酿才能出产品，且存放越久、品质越好、价值也越高。从总资产周转率来看，2008年，两公司均有所降低但幅度较小，五粮液周转能力要略好于贵州茅台。

　　从盈利能力来看，二者在营收上差距较小，但在净利润创造能力方面，贵州茅台领先于五粮液。2008年，贵州茅台实现销售收入82.42亿元，净利润40.01亿元，销售净利率高达48.54%；而五粮液增收不增利，净利率不及贵州茅台一半，只有23.07%。

　　2007年，贵州茅台每百元销售收入的销售费用是7.74元，五粮液是10.68元，2008年茅台降低为6.46元，而五粮液上升为11.23元。贵州茅台费用仅为五粮液的一半，但其创造的利润却是五粮液的两倍多，这说明其效率是五粮液的4倍。

　　作为白酒业的两大巨头，不仅在财务上产生如此大的差异，在品牌战略上贵州茅台也技高一筹。茅台与五粮液不同的是，茅台主推年份酒，而且同属于茅台这个品牌，这符合消费者对白酒的“酒是陈的香”的认知，更加巩固了茅台品牌价值。而五粮液是多牌多品策略，旗下品牌林立，如果单看五粮液的品牌延伸，它是成功的。但弊端也是明显的，由于被买断的品牌太多，有几十个同等价位、同等香型、同等度数的关联品牌在市场上销售，品牌混乱已经侵害了五粮液品牌价值。

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