⊙主笔：吴晓求 执笔：应展宇

　　

　　⊙主笔：吴晓求 执笔：应展宇

　　

　　轮回可能是历史发展进程的一种无法摆脱的宿命。如果说1929年的股票市场崩溃以及随之而来的大萧条直接导致美国实行了以《格拉斯-斯蒂格尔法案》为代表的持续近70年的以“断裂和分割”为特征的金融行业监管政策，进而创造出一个现代意义上的独立投资银行业的话，那么在2008年9月次贷危机愈演愈烈的大背景下，伴随着美国5大投资银行的集体迷失，曾经风光无限的华尔街投资银行神话走向破灭。随之，投资银行业的未来变革，尤其是其组织及业务制度模式的重构重新成为公众和学界关注的焦点。

　　从功能视角考察，投资银行存在和发展的根源在于通过其信息与流动性网络的维护以及长期维系的市场声誉，创造一个“超越法律”的信息市场和使用合约以及相应的合约“自我实施”机制（往往通过以声誉为担保，业务退出威胁为核心），为经济主体提供与信息高敏感度证券资产相关的各种服务。历史地看，曾经在美国有150余年历史、以强大激励功能与无限风险责任匹配为核心的合伙制是早期投资银行所选择的较为理想的组织模式。

　　尽管合伙制投资银行模式具有非常显著的优点，但从实践来看，其最大的问题就是面临着合伙人数量的上限，无法在筹集足够规模的资本金的同时吸引交易需求，构建日益高效的业务支撑体系。计算机电子技术的飞速发展，触发了自1970年代开始的投资银行渐进组织模式转型，公开上市的股份制模式逐渐成为美国最为重要的投资银行组织模式。

　　不过，虽然银行/金融控股公司已成美国投资银行的主导组织模式，但考虑到集团化模式下银证业务的合并可能会产生的诸多缺陷，因此，断言出现模式趋同，进而集团化模式主导未来的投资银行业的演变，恐怕言之尚早。

　　首先，一般来说，当金融机构提供更多金融产品，导致客户群不断增加时，潜在利益冲突的可能性将日益凸现。在银行控股公司模式下，由于所有的业务都在公司自身或在集团的股东拥有的分支机构、附属机构中进行，尽管内部不同机构之间潜在冲突恶化的风险并不大，但却可能使金融中介以牺牲外部人（尤其是缺乏有力经济法律保障的小投资者、小存款人和小企业客户）利益为代价获取自身利益的可能性被放大。

　　其次，以混业经营为内核的银行控股公司客观上为业务种类极为庞杂、资产规模极为庞大的“巨无霸”式金融机构的出现提供了可能。但从金融系统的安全与稳健性角度看，这种机构的出现却并非好事，不仅可能引发信息披露的失真，强化其道德风险和逆向选择活动，而且在“防火墙”设计以及“太大以致不能破产”等约束下，提供或强化了大银行承担额外风险的机会，更为重要的是使大机构组织相对于小机构获得了竞争优势，危及社会公平进而稳定。

　　第三，混业经营的全能银行模式可能弱化、抑制金融创新能力。这一点，尽管当前在美国还未凸现，但来自德国、日本和其他国家的历史与现实已证实这个怀疑。而一旦金融创新的步伐减慢，金融运行效率可能会遭受致命打击。

　　第四，从现实来看，尽管信息通讯及金融理论技术的进步，已经使大量的原先是“隐含”的技能日益代码化，变得可以通过课堂教育方式完成知识的传承，但客观地说，作为一类具有高度实践性和专业性的领域，投资银行业到目前为止还是一个以人力资本为基础的特殊行业，其拥有的客户网络和声誉管理能力仍是投资银行家最核心的竞争力所在，而这种能力的培养可能需要名师的长期指点以及实践经验的积累，很难完全通过课堂完成投资银行家的培养。如果这种判断正确的话，那么当某一投资银行无论是选择公众化还是集团化模式之后，这些机构必然会遭受由于一部分专业技能无法有效传承导致的效率损失。

　　或许正是上述银行/金融控股公司业务模式缺陷的存在，我们可以发现，美国在《金融服务现代化法》颁布之后的8年间，除了花期、摩根大通等少数大型金融控股公司之外，混业经营的热潮并没有如事前预期那样出现。如果不是由于次贷危机对美国投资银行业的冲击过于强烈，从根本上危及原有大投资银行的经济基础，银行控股公司这种机构模式很难在如此短的时期内占据美国投资银行业的主导地位，并从根本上改变美国金融机构产业的市场格局。

　　在我们看来，不管次贷危机进而全球性的金融危机的影响有多么强烈，可以预见，随着经济的复苏和市场信心的恢复，危机之于金融机构组织模式选择的冲击效应终将逐渐消退，以功能适应性为导向的内在市场规律，仍将是推动投资银行业组织模式转型的主导力量。而如果从功能适应性的视角着眼，随着信息通讯技术变革的加速以及金融理论及技术的不断成熟，未来投资银行的组织模式转型不但不会趋同，而且将呈现较为明显的两极分化趋势：一极是通过兼并收购等重组形成的以银行/金融控股公司为机构载体的提供全能服务（或一站式）的、规模庞大的金融超级公司，另一极则是专注于某一特定服务领域的合伙制企业。（作者单位：中国人民大学金融与证券研究所）

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