有力的供给冲击是“好”的通货紧缩，问题在需要强有力而主动的货币政策防止其转“坏”

　　 理财周报编辑整理

　　 宏观经济预测：2009年为2010年复苏打下基础

　　 2009年中国经济的典型特征是“恶化继之以好转”，为2010年更为稳固的复苏打下基础。摩根士丹利预测，2009年中国的GDP 增长大约为7.5%。这是其基准预期，在此基础上摩根士丹利预计政府导向型投资——尤其是在基础设施业——的强劲增长将部分弥补私营房地产投资明显下降以及出口进一步减少所造成的影响。

　　 经济见底时间：下半年重获增长

　　 自2008年10月开始实施的大规模政策刺激所产生的效应，连同G3经济体的微弱回升，预计将在2009年下半年帮助中国经济重获增长势头。

　　 主要依据：五大因素决定形势好转

　　 首先，这一次各方面的政策反应远比亚洲金融危机期间快速，应当有助于中国经济避免出现长时间的增长下滑。

　　 当亚洲金融危机在1997年7月突然爆发时，政府最初低估了其对于中国经济的不利影响，直至1997年10月才首次降低利率，直至1998年中期才执行了第一个财政刺激方案。此次，预计到2009年中期其效应会开始显现。

　　 其次，政策刺激的力度明显加大。关键在于政府的政策立场已果断地转向“保增长”。

　　 很明显，政府希望尽其所能使经济恢复到其期望的水平。而决策制定者实现扩张性货币财政政策的能力也更为强大。

　　 此外，如果现行政策计划被证明尚不够充分，摩根士丹利毫不怀疑政府会对其进行补充。

　　 第三，在形成三重打击的因素中，由于最近几个月针对房地产业的众多严格措施已撤回，加之房地产价格出现下调，预计2009年中期住房购买力会增加，信心会提高，房地产销售将可能趋于稳定。

　　 第四，由于近期大宗商品价格很可能停留在较低水平，原材料存货的削减可能在2009年上半年步入正轨。

　　 第五，外部需求的好转也将有助于2009年下半年的适度复苏。前所未有的货币财政政策措施将从明年下半年开始将G3经济体从衰退中解救出来。

　　 通缩压力：下半年出现的潜在通货紧缩很可能属于供给冲击，是“好”的通缩

　　 尽管当前CPI和PPI指数依然相对较高，但还是相信通货紧缩的完美风暴正在暗中积聚力量，有可能在2009年上半年完成一次通货紧缩冲击。如果没有强有力的政策反应，在2009年下半年及以后有可能转变为持续的通货紧缩。

　　 通货紧缩并不总是一件坏事。如果通货紧缩归因于有力的供给冲击，它就是“好”的通货紧缩；而如果归因于不利的需求冲击，它就是“坏”的通货紧缩。

　　 预计在2009年上半年出现的潜在通货紧缩有很大可能属于前者，然而亟待解决的问题在于防止其从“好”的转化为“坏”的，这就使强有力而主动的货币政策反应成为必要。

　　 调整2009年CPI预测从1.5%降至-0.8%，并预测2009年上半年CPI通货紧缩同比为-0.9%，下半年同比为-0.7%。如果政策反应比预期的更弱或更晚，通货紧缩可能变得更加严重。

　　 最大风险：不确定因素来自地产

　　 中国的房地产投资是判断2009年增长预期的最大的不确定因素，而今年到目前为止经济迅速放缓的关键原因是房地产投资的减速而非出口疲软。根据2009年基准方案，预计私营部门实施的房地产投资将绝对下降6%（按实际价值计算）。

　　 如果2009年房地产投资崩溃并出现30%的收缩，其产生的巨大的不利影响甚至连现有财政刺激计划也无法弥补这一增长不足。

　　 如果发生这样的情况，则预计GDP增长将跌至5%，这就相当于完全的硬着陆。如果房地产价格在2009年整年持续下降，这一疲软预测可能真的发生，因为这或许会刺激买方罢买，并在全国范围内破坏房地产开发企业的投资意愿。

　　 尽管房地产投资可能从2007年-2008年的水平明显下降，但发生全国性房地产投资大规模崩溃的几率较小。预计在今后几个月内有可能出台进一步推动房地产业的政策。

　　 关键预期：实际

　　 如果G3经济体的衰退程度没有预期那么深，而且中国房地产投资保持平稳而未下降，那么实际经济增长可能好于基准增长预测。此外，更好的出口业绩也可能引发制造业某种程度更为快速的投资增长。预计，如果情况比最初预期更为良好，同时财政刺激计划不会因此缩减规模，中国GDP的增长在这一强劲的前景下可能达到9.0%。

　　 政策展望：

　　 4万亿刺激方案不太可能是全年首个且唯一的刺激方案。在货币政策方面，预计基准利率在2009年期间将大幅度削减另外162个基点，为了防止通货紧缩预期固化，利率削减有可能在2009年上半年全部完成。

　　 在股票领域内，收益能见度较高以及受益于政府资本支出的部门/公司更可能胜出。最初由正面供给冲击造成的通货紧缩冲击将可能引发成本节约，尤其是在能源和原材料使用较多的产业。

　　 通常情况下，通货紧缩环境更有利于债券持有人(或债权人)而非股票投资人(或债务人)。

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