⊙本报记者 叶苗

　　

　　2008年，中国期货市场因为发生在部分公司身上的“套保疑案”而显得颇为喧嚣。国际商品价格暴跌，这些企业在衍生品交易上损失惨重，引发公众对套期保值的热烈讨论，甚至“套期保值”本身也引发了争议。

　　“问题不是该不该从事套期保值交易，而是如何做。”昨日，在“中金所茶座”上，来自湘财祈年期货经纪有限公司首席经济学家兼副总裁刘仲元表示，套期保值交易不像一般人想象的那么简单，不仅需要专业知识、技巧，还需要管理、风控诸多环节的配合。以上企业，有些属于套期保值手段不当，存在投机心理；有些则根本不是套期保值，不是违反了“方向相反”原则，就是违反了“数量相等”原则。刘仲元仔细分析了这些疑案的“犯事肇因”，说明套期保值的本意是对冲，其成功失败的不能只看单边，以期货盈亏判断套期保值是否成功，实际上是以投机眼光看待套期保值。

　　刘仲元表示，衍生品工具具有双重性，既可作投机工具，也可作风险管理工具。“以这些事件否定套期保值，就像高速公路出车祸后因此否定高速公路一样可笑。”

　　做套保的——国航和深南电：卖出看跌期权而导致大亏

　　刘仲元介绍，国航和深南电都是因为卖出看跌期权而导致大亏。尽管卖出看跌期权也是降低成本的一种对冲方式，但降低成本有限，一旦反过来，风险巨大。当初，陈久霖大亏是因为卖出看涨期权。如果上述公司当时仅购买看涨期权，效果就大不一样。“油价暴跌背景下，国航和深南电在衍生品上产生亏损是可以理解的，如果相反有巨额盈利反而不对。”刘仲元表示，也不要做事后诸葛亮，苛责他人。

　　以中国国航为例，其公告称：“公司选择了在获得按固定价格买入燃油权利的同时，授予对手方以更低的固定价格卖出燃油的权利”，7月间订立，期限最长至2011年，数量占2008年度实际燃油采购量的40％至60％。 刘仲元分析：其交易结构是“买进看涨期权同时卖出看跌期权 ”。国航套保数量没有超额，买进看涨期权属于经典式套保，油价若上涨可以盈利，对冲成本上涨风险，油价下跌至多损失权利金，损失不大。

　　“为什么又要卖出看跌期权，贪图小便宜，”，刘仲元分析，国航卖出看跌期权，可以收到权利金，正好与买进看涨期权的权利金对冲。但国航亏就亏在卖出看跌期权，风险极大。油价若上涨，白得权利金；若下跌，对手以约定价格卖给你，尽管是“更低的固定价格”。当时看似乎不可能，但小概率事件发生了。“显然，这是赔钱的根子”。

　　深南电也是卖出看跌期权，对手为新加坡杰润公司。卖出看跌期权，意味着深南电看涨，想赚权利金。而最终小概率事件的发生，使得深南电现在处于纠纷阶段。

　　没套保的——中信泰富、华联三鑫：违背了方向、数量原则

　　刘仲元表示，对套期保值而言，必须坚持四项原则：一是品种对应或相关；二是方向相反，违背这一条就是投机；三是数量不超额，超额肯定是投机；四是时间基本匹配。对企业来说，最大的诱惑是将套期保值的初衷变身为投机。如华联三鑫石化，“方向一致”搞投机；中信泰富大大超量也是投机。

　　例如，中信泰富因看涨澳元而卖出澳元看跌期权。澳元兑美元执行汇率为0.87，总量为90.5亿澳元。对手包括国家开发银行、花旗银行、汇丰银行等13家银行，签订了24份合约。 据了解，中信泰富澳洲铁矿石项目目前的资本开支需求约为16亿澳元，随后的25年经营期内需要大约10亿澳元营运费用。刘仲元表示，中信泰富签约总量为90.5亿澳元，大大超出实际需要，违背“数量相等”原则，这是典型的投机。

　　华联三鑫石化是PTA的生产企业。自己生产自己还做多接货，违背“方向相反”原则，也不能算套期保值。

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