国浩资本张君杰

　　 南方航空（01055.HK）和东方航空(00670.HK)分别向特定股东集团公司发行A股和H股。其中南航A股认购价格为3.16元(人民币，下同)，H股认购价格为1.13元港币，总计约合30亿元；东航A股和H股的认购价格分别为3.6元和1元港币，金额总计约合30亿元。

　　 本次注资对南方航空影响有限；对东航而言，注资在一定程度上缓解了资金不足的燃眉之急，不过东航注资后市净率依然在2倍左右，仍然偏高。在发行完成后，南方航空的每股净资产在中国会计准则下仅从1.87元提高到1.91元，而东方航空的每股净资产在中国会计准则下从0.04元提高到0.51元。

　　 另外，我们预期国内航空业的基本面在2009年依然不乐观。11月份，国内和香港航线收费客公里同比上涨8.2%和4.3%。国内航线需求在四季度缓慢回升。但是，由于放缓的国内经济增长，增长率最多能达到单位数的增长，而不可能出现2006年和2007年的增长率。国际航线的收费客公里同比下降19.6%。预期国际航线在2009年一季度前不可能好转，因为美国、欧洲和日本在2008年四季度和2009年一季度很可能出现经济负增长，国内和国际航线的客座率分别同比下跌2.2和1.8个百分点。再者，近期人民币升值几乎停滞不前，在2007年和2008年上半年中国航空业分别获得大量的汇兑收益，这种收益在2008年下半年和2009年将大量减少，这也是造成业绩下滑的负面因素。

　　 民航局在12月10日公布了十项措施来应对金融危机，其中对航空公司有实质性帮助的有：返还国内航空公司缴纳的2008年下半年民航基础设施建设基金，免征2009年上半年民航基础设施建设基金，合计约40亿元。上次取消民航基础设施建设基金还是在非典时期，由此可见当前航空公司面临的经营环境的严峻。但我们预期，各航空公司2009年均将出现较大的亏损，即使取消了该基金，也难以扭转航空公司面临的经营环境的严峻。

　　 根据我们前期和各航空公司的交流，鉴于取消订单可能将支付的罚金和长期发展等多方面的考虑，目前来看，2009/2010 年行业运力投放的增长仍将快于需求增长的速度，行业客座率仍面临进一步下行的压力。整体来说，民航局此次公布的十项措施对于航空公司有一定的正面帮助，但仅凭这些措施难以改变行业目前面临的困境，航空公司2009年仍将面临较大的经营压力。

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