叶翔

　　当A股下跌13个多月、跌去68%后，不少人希望其由熊转牛，率先为经济带来提振信心的春的气息。

　　中国股票市场目前的熊市过程，受制于两个方面：一是与其他市场相同，受宏观经济的周期性调整的影响；二是中国特有的影响，即股权分置改革后的“大非”“小非”抛售行为，以及市场对它们可能的抛售行为所作出的反应，对股市带来的影响。

　　任何一个市场，都会存在一类专业投资者，或称“基础投资者”，他们通常会以大体相同的方法去评估股票的价值，包括分析公司未来的营业额增长趋势，未来利润增长趋势、利润率的变动、成本的控制等。

　　虽然每个专业投资者对公司上述财务指标的估计不同，因而会得出不同的估值；但因方法相似，所以，他们对企业与经济未来趋势的看法是相近的。当经济尚未到达顶点时，他们预计经济离顶点不远，他们的投资策略就会从积极转为谨慎；当经济尚未到达谷底时，他们预计经济离谷底不远，他们的投资策略就会从谨慎转为积极。

　　此类投资者最大的困惑在于，不知道牛市何时真正完结、熊市开始，而非牛市过程中的调整；也不知道熊市何时真正结束、牛市开始，而非熊市过程中的短暂反弹。因为，通常，他们对牛市与熊市的认识，更多来自感受。市场不断上涨，就会强化他们对牛市的信心；市场持续下跌，就会冲垮心中的希望。

　　归根结底，如果市场中基础投资者为主，他们会战胜趋势投资者的悲观，主导市场在经济复苏前由熊市转为牛市；而如果市场中以趋势投资者为主，基础投资者的先行做多行为将会受到趋势投资者的抑制，使市场无法摆脱熊市。换言之，在一个以趋势投资者为主导的市场，市场本身不会自发地从熊市转为牛市，不会自己从寒冬转为暖春。

　　一般情况下，经济一旦回暖，则就业增加、个人收入增加、企业盈利提高、现金流改善，投资者就不必依赖于股票资产的变现来补充现金的不足。趋势投资者对基础投资者的抑制就会减弱，股票市场的牛市就会逐步形成，并引导趋势投资者加入。因此，股市的春天，来自于经济的春天。

　　中国经济从2000年开始，就逐步摆脱了亚洲金融危机的影响，此后，宏观经济一年比一年好；同时，香港股市在2003年底，也已从SARS的影响中恢复。然而，这两股暖流未能尽快驱走中国投资者的寒意，中国股市迟至2005年的下半年，才开始走出低谷。原因应该是当时投资者担心国有股与法人股流通后，市场的供给增加对市场的影响。

　　此轮周期中，中国经济于2007年的三季度达到顶峰，但股票市场于四季度开始调头向下。股市的调整落后于经济的调整。

　　要让中国的股票市场尽快走出谷底，首先，政府与其直接动用资源去救股市，还不如通过适当的政策与资源，提高经济下滑的低点，使经济提前走出谷底；其次，应大力培育基础投资者，扩大基础投资者的力量。只有当中国股市中的基础投资者力量相当强大时，中国股市才能成为经济发展的“晴雨表”，先行于经济，有自己独立的估值与定价体系。

　　在这样一个全球经济处于变革与动荡的时代，中国经济与股市更需要一群潜心研究、坚信自己研究成果，并根据其成果制定投资决策的基础投资者，无惧市场噪音与波动，不会随波逐流。

　　(作者系汇信资本董事总经理，摘编自《财经》)

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