龙跃

　　

　　刺激经济政策出台以及后续政策推出的预期是本轮市场反弹的主要支撑因素。短期来看，在业绩风险“真空期”，政策预期将继续支撑市场保持强势震荡格局，但越来越快的热点切换以及场内资金的巨大分歧表明，随着反弹进一步深入，特别是在国内经济仍然低迷、外围股市整体破位的情况下，政策对市场的支撑效应正趋于弱化。

　　政策刺激效应弱化

　　在4万亿“大礼”刺激下，沪深股市已经连续两周保持强势反弹格局，反弹力度为今年以来最强的一次。沪综指近两周累计上涨了14.65％，机械、工程、建材、航空、旅游、纺织、医药等众多板块在相关利好政策刺激下轮番走强。

　　但是，反弹之中已经开始出现一丝隐忧。首先，在众多热点之中，除基建板块在本轮反弹初期一度持续走强外，其他多数热点的持续性都明显不足，纺织等热点甚至走出“一日行情”；其次，从上周开始，市场上涨动能明显减弱，从11月18日大盘巨量下跌开始，市场多次出现大幅震荡行情；此外，从参与行情的主力看，游资和散户是主要构成者，基金、券商、QFII、保险在本轮反弹中基本不作为，上周甚至整体呈现净卖出状态，这从同属迪斯尼概念股的界龙实业（游资关注）与陆家嘴（基金扎堆）昨日明显不同的走势中可见一斑。上述现象表明，本轮基于政策刺激的反弹行情，动力开始不足。

　　我们不得不重新审视政策对行情的支撑力度究竟有多大。分析人士认为，政策对行情的刺激效应将是递减的：

　　一方面，政策预期面临经济基本面的冲击。从内外两个角度看，国内宏观经济面临着比1998年亚洲金融危机时更加严峻的挑战。全球经济（特别是美日欧主要经济体）的衰退，使得贸易对我国经济增长的贡献急剧下降；在投资领域，房地产行业以及私人部门投资的重要性显著提升，这使得4万亿投资很难完全对冲投资下行的风险；国内方面，在经济的周期性调整中，居民预期收入的下降使得目前消费稳定增长的格局很可能难以持续。在宏观经济走向“能见度”仍然很低的情况下，一旦经济出现超预期下行的迹象，政策刺激出的乐观情绪难免会被严重削弱。

　　另一方面，政策超预期力度减弱。政策对市场刺激作用的大小，主要应该在于政策带来的利好能在多大程度上超越市场预期。事实上，4万亿投资规划确实超出了市场预期，因此我们看到市场在本轮反弹初期的上涨力度还是很大的，基建板块的反弹持续性也比较强。但是，当扩张性的财政政策以及适度宽松的货币政策被市场一致预期后，政策对行情的支撑力度就开始减弱了，这可能也是上周市场开始频繁震荡，而场内热点也很难持续较长时间的主要原因。

　　A股独立行情难度增大

　　在本轮市场政策性反弹的同时，国际股市则是一片低迷，美国道琼斯工业指数11月20日创出年内调整新低点。分析人士认为，在政策效应削弱的情况下，A股保持“独立行情”的难度开始增大。

　　虽然相对封闭的金融环境会赋予A股一定的估值溢价，但如果境外市场估值进一步下行，A股相对高的估值很可能继续向下修正。

　　从目前经济运行态势看，境外股市仍然具备进一步下行的动力。美国10月份领先指标再度环比下降0.8％，国信证券分析师认为，领先指标在4－10月份累积下滑2.4％，降幅明显高于前6个月，预示未来6个月中美国经济仍将处于下行趋势中。此外，次贷危机尚未平复，美国信用卡市场又临深渊。国泰君安分析师指出，随着失业率上升，美国信用卡违约率正在不断升高，这或将对美国消费进而对整体经济造成沉重打击。与此同时，欧元区GDP已经连续两个季度萎缩，正式进入经济衰退期；日本经济也呈现持续下行态势，衰退风险越来越大。

　　而在国内方面，统计显示，上证A股以07年年报计算的静态市盈率为15－16倍，市净率（MRQ)为2.1倍，在主要市场中排名靠前。随着近期A股的走势相对独立，恒生AH股溢价指数再度迅速走高，并逼近了前期高点。同时，流动性这一估值主要决定因素仍在下降通道中。10月份，我国M1同比增速为8.85％，是15年来第二低点。而从居民及企业活期存款的下降态势看，M1增速短期可能会继续下降。

　　当然，考虑到大幅降息预期的存在、业绩风险真空期，以及中央经济工作会议即将召开，年末市场大幅下跌的可能性也不大。分析人士认为，大盘短期有望在1800－2000点区间内进行震荡整理。

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