——中国中铁2008年三季报解读

　　□ 中银国际证券有限责任公司 李攀

　　 中国中铁2008年前三季度实现营业收入1,539亿元人民币，占我们全年预测的70.1%。考虑到施工结算的季节性，我们预计四季度公司将录得最大单季收入，收入增长应符合预期。公司1-9月整体毛利率为11%(根据A股三季报)，销售费用率为0.4%，管理费用率为4.37%，也基本符合我们预期。

　　 从公开资料可得，公司的大订单频繁，金额巨大，我们预计新合同总额1-9月累计应在2,400亿元以上，略高于中国铁建。目前充足的合同订单将保障公司未来2年的业绩较快增长，公司的发展后劲充足。

　　 公司在2007年四季度完成H股首发上市后200亿元港币左右的融资所产生的汇兑损失对公司1-9月的业绩造成较大负面影响。从1-6月业绩来看，公司外币取得的利息收入、结构性存款理财收入与汇兑损失抵消后尚可以取得正收益。然而1-9月业绩显示，这部分的净亏损高达19.39亿元人民币。综合来看，公司外汇部分在澳元的头寸较大，而澳元短期加速贬值，导致了如此大额浮亏。我们看到澳元1-6月份对于人民币还存在2.5%的升值，但是7-9月则贬值了17%，尤其在10月份，单月贬值了20.5%。澳洲资源需求下降以及世界金融危机是导致澳元加速贬值的罪魁祸首。根据披露，公司10月底账面上仍存在8.2亿澳元。

　　 我们综合考虑，认为澳元以及其他外币的贬值在2008年将对公司净利润有较大影响，不过，我们预计澳元的加速贬值只对2008年业绩形成大幅影响，属非经常性因素，公司核心业务仍进展顺利。公司管理层2009年将采取更加稳健的外汇处置方案，伴随公司积极采取的多项措施以及外汇管理部门的政策松动将能够规避汇率风险。同时，预计未来两年人民币相对美元、港币的升值步伐将放缓，我们认为外汇资产对于业绩的负面影响将大幅下降。

　　 展望面临的宏观环境，我们认为未来公司存在较大机遇。全球金融危机的影响已经蔓延至实体经济。在主要经济体频临衰退的趋势下，中国经济也难免受到冲击。随着近几月GDP增长速度明显放缓，分析原因，出口受到全球经济衰退的严重影响，国内消费需求也因股票市场大跌和房地产市场低迷而增长乏力。在这种出口和国内消费低迷的现状下，政府政策重点已经转移至保持较高的固定资产投资，刺激经济增长，维护社会稳定上来，并已经迅速采取措施。

　　 10月21日国务院常务委员会审议核准了包括铁路、公路、机场、核电站、抽水蓄能电站等一批基础设施建设项目。在这一系列刺激经济的措施中，铁路投资被认为是拉动增长的“火车头”。铁路由于长期投资不足，是国民经济的薄弱环节，全国平均请车满足率仅为54%，近一半的市场需求无法得到满足。国家对铁路的投资，不仅可以加快完善铁路路网，还将拉动钢铁、水泥、机械、有色金属、电子电器等行业的增长。铁路建设也将直接提供150多万个就业机会。发展铁路经济，对于节能减排的意义也非常重大。铁路投资，将使国家投资的钱花在刀刃上。

　　 在资金方面，铁路目前拥有的融资渠道有银行贷款、债券融资、铁路建设基金、保险基金融资、地方政府投资以及部分战略投资者的直接融资。多元化的融资渠道有效解决了在铁路建设过程中的资金缺口问题，预计未来来自政府的直接资金支持将加大。我们预计原来国务院批复的铁路中长期(2006年-2020年)两万亿元人民币的投资预算将重新核定，投资规模有望提高。铁路项目目前处于国务院审批的优先序列，预计项目审批进度和投资进度将大幅度提升。

　　 今年10月份以来，京石和石武客运专线、兰渝铁路、贵广铁路、南疆铁路库阿二线等一大批铁路重点工程项目陆续开工，仅这八条铁路项目总投资已达4051.8亿元，相当于过去四年投资规模的一半。据了解，仅以山东省为例，未来8年，在铁道部支持下，山东省将总投资1500亿元，新建改建约3800公里铁路，山东省将新建2200公里铁路，既有线复线、电气化改选约1600公里。

　　 中国中铁在中国铁路建设领域一直占据主导地位，将是铁路基建投资飞跃的直接受益者。目前公司在铁路基建领域的市场份额接近40%以上。国家加大铁路基建投入将直接促使公司营业收入保持较快增长。另一方面，经济低迷环境下主要原材料价格的回落，将有助于公司提升毛利率。

　　 目前公司主营业务业绩符合预期，而且在铁道部加快投资的大背景下前景乐观，我们预计2009年和2010年公司利润增速可能高于市场预期。前几日该股大跌已经基本释放了下行风险，我们对中国中铁A股和H股维持“优于大市”评级。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。