可交换公司债券是指上市公司股东依法发行、在一定期限内依据约定条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的公司债券。可转换债券一般发生在母公司和控股上市子公司之间，即母公司发行可转换债券，在转换期间，转换为上市子公司股票。母公司发行债券前，需要将其持有上市子公司股票到指定机构冻结，作为可交换债券的抵押品。

　　一般来说，可转换债券和可交换债券本质上没有区别，都是债券嵌入看涨期权、修正转股期权、赎回期权、回售期权后形成的复杂衍生产品。可交换债券发行征求意见稿也指出，可交换债券主要条款参照可转债发行条款执行，其中对修正条款、赎回条款、回售条款等设计和可转债相应条块设计没有实质性区别。

　　我们认为，可交换债发行对A股市场确实有很大现实意义。首先，可交换债券发行门槛相对较低，很多公司都满足发行条件。目前上市公司中，满足净资产不低于15亿元有511家，满足最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%上市公司有803家。其次，可转换债券作为一个新的金融工具，能有效为资金创造交易条件，吸引新资金加入市场。即在目前比较低迷市场环境下，限售股减持先以债券的形式流到市场，然后在以股票形式流回到二级市场。当市场低迷，可转换债券的债性显现。相较于股票，投资人愿意持有债券，限售股股东也可通过发行可交换债券募集资金，投资人和限售股股东达到双赢。此外，若行情不好，可交换债券持有人不会把债券转换为股票，不会增加二级市场容量；在股市上涨阶段，债券被转成股票。由于届时投资人对股票扩容的敏感度较低，对市场的冲击亦较小。最后，上市公司选择通过哪一种方式来减持股票，我们认为需考虑减持规模、减持目的、对二级市场股价冲击、减持成本，减持价格等因素。减持价格还是取决于上市公司对其自身价值的估计。如果认为股价高估，很显然直接减持胜过可交换债券减持；如果认为股价低估，或认为未来6年内股价比当前价格高，则选择可交换债券减持的方式更好。

　　总体而言，可交换债券的出现对中国证券市场是一次非常有意义的金融创新活动，不仅对解决限售股流通问题有现实意义，也对国内金融创新具有很深远的意义。我们相信，随着制度逐步完善，这一金融创新定会在证券市场发挥重要作用。宏源证券研究所

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