编者按

　　一年前的10月16日，上证综指“高攀”6124点，整整一年后，股指“低落”2000点下方。4000点的下跌空间不能说不大，但在当前全球金融危机面前，A股熊市显然没有完结。从“6”到“1”，我们该记住的不仅仅是市值的蒸发、财富的损失，只有梳理头绪、整理经验，才可能踏上下一个“春天”的脚步。

　　本报记者 贺辉红 深圳报道

　　从去年10月16日的6124点高峰行盘至今，A股可谓是繁华散尽，令人唏嘘不已，但有此经历并非完全是坏事。繁华落幕之后，仍可以给投资者带来些许教训和启示。

　　估值指标难评贵贱

　　在本轮牛熊转换过程中，估值指标的高低并未成为市场变盘的风向标，估值体系的有效性也成了投资者怀疑的对象。

　　2007年9月27日，来自招商证券的统计数据显示，以最近一个滚动年度的净利润计算，目前沪深市场全部A股的静态市盈率为51.28倍，市净率为6.92倍。AH算术平均溢价132.9%，加权平均溢价56.18%，达到一个峰值。但此后股市还是上涨了一周，上摸到6124点。2007年上市公司业绩增长相当惊人，上半年增速高达70%，这一数据给了市场信心，认为未来的业绩增长可以夯实不断扩张的泡沫，因此在08年的策略报告中，不少机构都给予A股未来美好的憧憬。

　　截至2008年10月15日收盘，汤森路透的数据显示，沪综指静态PE仅为13.62倍，动态PE为11.93倍，市净率只有2.17倍，而AH溢价也下降至37%，最低时甚至降到10%左右。如今的估值水平无论是纵向和历史比较，还是横向与国际比较，都处在一个相对合理的水平，但股市却没有止跌的意思，估值指标的启示作用似乎已经失灵。

　　政策干预难改趋势

　　2007年，央行5次加息，9次提高存款准备金率，1次上调印花税，并没有改变大盘的向上趋势。“5·30”也只是改变了大盘上涨的路径，并没有改变上涨的趋势，经过一个月的调整，当时的市场最终还是继续“牛”下去，股市大涨的格局似乎难以因政策压制而改变。分析人士认为，收紧货币政策无法压制股市可能有两大原因。首先，当时经济太热，仅靠货币政策无法降温；其次，利率提高使得实体经济的投资环境变差，投资者宁愿将资金都投放在股市和楼市中，赚取短期收益。

　　2008年初，股市的上涨势头被“再融资”这根稻草压垮，股市的牛气一去不复返。下调印花税后的“4·24”行情并未延续多久；“9·19”三大实质性利好齐发，大盘涨停，但之后的上涨行情只持续了一周时间；随后的降息也未能给A股带来支持，随着外围股市的大幅波动，A股再破2000点。

　　外围股市同样如此。欧美救市给市场带来的反弹只是昙花一现，随着一些实体经济数据的公布，市场再度走上跌途。分析人士认为，当前直接针对市场的政策干预只是改变了市场下跌的路径，而市场底需要经济面的支撑，但是目前全球经济衰退可能才刚开始。

　　涨跌难逃外围影响

　　一直以来，A股市场就是一个较封闭的市场，但其涨跌并未逃过外围的影响。去年9月，A股曾走出一段独立上涨的行情；今年上半年，也曾走过一段独立下跌的行情，但从整体来看，A股见顶的时间与海外股市见顶的时间相差并不远。不同的是，A股前期下跌的速度比较快，但全球资本市场经过近期的洗礼，不少新兴市场的跌幅甚至已经超过了A股。而近期，外围市场与A股的联动更是越来越密切，外围股市的恐慌性抛售在一定程度上对A股产生了压制。

　　分析人士认为，首先，从A股的结构来看，2006年以来，不少在香港上市的中资股陆续回归，AH股价形成了一个相互对比的参照系，这使得A股更加贴近国际市场；其次，从影响股市的经济基本面来看，在经济全球化的背景下，国内外经济关联度也在不断提高，国内经济增长相当一部分来源于外需，2007年以前，国外经济发展相当好，但次贷危机爆发后，外需逐步转弱，从而形成了A股投资者担忧上市公司业绩的主要原因。

　　重大活动只是个“概念”

　　今年，最令投资者失望的恐怕就是“奥运行情”的落空了。在奥运会开幕当天，沪综指大跌4.47%，拉开了奥运下跌行情的序幕，而整个奥运会及残奥会期间，股指跌幅达到30%。可见，奥运会似乎与股市没有什么联系，此前的炒作只是一个“概念”。而在奥运会之后，还有广州亚运会、上海世博会、深圳大运会，这些活动的规模无法与奥运会相比，按照目前的态势来看，可能也无法为市场提供较强的支撑。

　　分析人士认为，经过这次完整的牛熊周期洗礼，不难看出市场有一条清晰的脉络，上市公司价值增长的主线还应该是围绕内生或外延而展开，重大活动在某种程度上可以理解为一次性收益。在奥运会之前，这些利好都已经体现在股价中，对相关板块的炒作，经过一段喧嚣之后终将回归平静，影响股市的最终还是整体的经济基本面。

　　目前，消费可能仍是我国经济面临的主要问题。从外需来看，随着外围经济的衰退，外部需求会明显下降；而内需方面，目前的情况也并不乐观。在这种情况下，如果单靠投资来拉动GDP增长，极有可能造成产能积压的局面，并间接导致投资意愿下降。

　　一年来，政府频频出台措施，加强资本市场内生稳定机制

　　时间 部门 内容

　　2007年12月 证监会 发布《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》

　　2007年12月 证监会 取消8项行政审批项目，推进资本市场的市场化和法治化

　　2008年1月 高法 高检 联合发文，整治非法证券活动

　　公安部

　　证监会

　　2008年2月 证监会 证监会新闻发言人回答市场热点问题，指出再融资不应是恶意“圈钱”行为

　　2008年3月 证监会 QFII审批重新开闸

　　2008年3月 证监会 就推出创业板公开征求意见

　　2008年3月 证监会 适度扩大证券公司开展直接投资业务试点范围

　　2008年4月 证监会 引入大宗交易平台，规范解除限售存量股份转让

　　2008年4月 国务院 证券印花税从千分之三降到千分之一

　　2008年4月 国务院 发布《证券公司监督管理条例》和《证券公司风险处置条例》

　　2008年5月 高检 联合发布了《关于经济犯罪案件追诉标准的补充规定》

　　公安部

　　2008年7月 证监会 召开年中监管工作会议，全面布置维稳工作

　　2008年8月 证监会 放宽对控股股东自由增持的限制

　　2008年8月 证监会 引导上市公司现金分红

　　2008年9月 证监会 拟引入可交换债券

　　2008年9月 证监会 鼓励上市公司回购股份

　　2008年9月 央行 下调贷款基准利率和部分下调存款准备金率

　　2008年9月 国务院 单边征收印花税等三大利好

　　汇金等

　　2008年10月 证监会 宣布近期启动融资融券试点

　　2008年10月 央行、国务院 下调利息和准款准备金率，免征利息税

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　　资料整理：申屠青南

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