□海通证券 叶志刚 李畅

　　中鼎股份（000887）研发实力较强，战略规划明晰，业绩有望持续增长。假设公司2008年8月实施定向增发收购集团公司的优质资产中鼎减震、中鼎泰克、中鼎模具和中鼎精工，预计公司2008－2010年每股收益将达0.83元、1.21元和1.63元，同比将增长167.74%、45.78%和34.71%。按照08年20倍PE的估值测算，公司的目标价位为16.60元，因此，我们给予公司“买入”的投资评级。

　　公司是一家可以提供各类专用改性橡胶产品的通用供应商。08年以来，由于经济增速回落、石油价格飙升，汽车行业增速明显减速，上半年轿车销售266.76万辆，同比增长16.72%，比上年同期增幅下降9.20个百分点。对此，公司指出其并不是一家汽车零配件供应商；按照下游客户分布的广度和产品应用的通用性来看，公司是一家可以提供各种特种橡胶制品的通用件供应商。公司的下游客户现在覆盖了汽车、工程机械、矿山设备、家电等领域，即将进入消费电子、电力设备、石化等领域，汽车行业客户的占比正在逐步下降。公司的经营目标是预计2010年底，原有汽车橡胶零配件占营业收入比重由07年的70%下降为50%，我们预计今年该比例可以下降到60%左右。而且，从企业的盈利水平比较来看，公司平均净利率多年来一直保持15%以上，远高于汽配企业3－5%的净利率水平，二者之间并没有可比性。此外，公司一贯重视研发，每年新产品研发占到总产品种类的1/3左右，通过不断推陈出新保持了部分新产品的定价能力。

　　首先，公司上半年在消费电子领域的拓展取得重要进展。公司7月开始为微软、索尼、任天堂等电子游戏制造企业供货，生产产品主要包括电子鼓、游戏手柄、跳舞毯等橡胶部件。由于公司本部场地有限，目前公司采取将消费电子类橡胶产品订单化整为零，拆分到各个子公司的车间生产。公司目前手头的意向性订单约8000万美元，其中3000万美元的订单是最近客户新追加的。此前，微软等客户是向台湾的改性橡胶生产企业订货的，现在转向国内寻找供货商，主要看重的是国内企业的成本和生产能耗低廉的优势。据悉，此次订单是微软等客户同时向国内多家企业寻求订货意向，而公司最先生产出让客户满意的样品，并最终成为其供货商。

　　同时，公司在电力行业、船舶行业的客户开拓也取得重大进展，预计今年下半年将会实现批量供货。公司的技术竞争力支撑了其客户拓展。从公司成立到现在，公司先后开发了一万余种密炼胶配方，其产成品能适应于从零下40摄氏度到250摄氏度的工作环境，以及不同的耐磨性要求。因为产品的通用性，公司的橡胶制品快速向其他领域渗透成功的可能性较高。针对多元化经营的风险，公司采取的主要方式是与其他相关公司合作，从而减小直接进入其他领域产生的销售、管理方面的开支。

　　改性橡胶市场成长空间较大。据国务院发展研究中心经济研究部预测，2010年我国汽车需求量和保有量将分别达到1400万辆、6300万辆，非轮胎汽车橡胶制品需求约为315亿元。非轮胎汽车橡胶制品目前国内自给率为45%，进口产品占29%，另外还有29%用于出口。汽车非轮胎橡胶行业是典型的劳动密集型行业，从长期来看，产业向我国转移是必然趋势。在汽车非轮胎橡胶制品领域，公司的市场占有率为10%－13%，未来有望实现高于行业平均增长的速度。据液压气动密封件行业协会测算，2010年国内家用电器、工程机械、航天航空、石油化工等领域对橡胶零配件的需求将由2005年的125亿元增至约300亿元。公司基于现有的规模、技术方面的优势，有能力分得其中一定的市场份额。

　　此外，公司的成本压力有望在下半年得到较大的缓解。公司改性橡胶产品原材料主要为天然胶和合成胶，两者占到公司成本的60%左右，其他的原材料包括碳黑、化学添加剂等。08年以来国际原油价格的一路高涨使得合成胶的价格也快速上升，近期合成胶的价格随油价回落而高位盘整，预计下半年将维持目前的水平，原料成本上升的压力短期内不会根本缓解。07年上半年公司主业产品毛利率下降了1.40个百分点，成本上升的压力有所显现。公司每年使用的改性橡胶用原料都是当年初采购，与供应商签订统一的采购价格，这比市场价格低10%－15%。随着公司规模的快速扩张，公司原料的使用量也将快速增长，预计明年年初采购原材料的成本压力将进一步加大。为此，公司通过新产品研发、严格控制成本等方法降低成本。我们认为，如果公司的活性胶回收利用技术产业化，公司的原料成本可以降低10－15%，届时公司的成本压力有望得到较大的缓解。