券商2008年中期业绩整体负增长基本已成定局，而二季度可能将是全年业绩的底部。在现有盈利模式下，我国证券公司的净资产收益率水平受到挑战，而净资产收益率的下滑拖累了证券行业的市场估值。

　　本刊记者 张学庆

　　曾经风光无限的券商股随着股市由牛转熊，其业绩也开始“变脸”。

　　业绩分化

　　7月21日，海通证券发布业绩快报，2008年上半年营业收入40.44亿元，比上年同期减少14.91%，归属于上市公司股东的净利润20.11亿元，比上年同期减少1.44%。之前的中信证券业绩快报显示，营业收入同比减少2.57%，净利润同比增加13.33%。

　　也不是所有券商在熊市都能这么幸运。

　　宏源证券业绩预报称，2008年上半年净利润同比减少66%；国元证券在业绩快报中表示称，2008年上半年，公司营业收入7.44亿元，同比下降 58.61%，净利润4.1亿元，同比下降55.63%。

　　2008年A股市场的熊市，也让券商业绩出现了分化。从一季报和最近公布的券商股中期业绩快报来看，中小券商已经出现了业绩同比和环比大幅下滑，而中信和海通等于去年完成股权融资的大型券商则在业绩方面显示出较好的“抗跌性”。牛市中的券商赚得盆满钵满的好景已荡然无存。熊市才是真正考验证券公司的风险控制能力和发展实力的时候，自营业务的盈亏、抗风险能力如何、业务能否多元化等都成为券商综合实力的体现。

　　自营业务成软肋

　　从细分业务看，自营业务成为拖累业绩的“后腿”。

　　首先，由于一季度股票市场的大幅调整，上市证券公司已将多数未计入损益浮盈用于调节一季度自营业务收入。因此，通过未计入损益的股票投资浮盈调节自营业务收入的空间大大缩小。

　　此外，注销南航权证给自营业务收入带来负面影响。在5月中旬至6月中旬不到1个月的时间里，证券公司已经注销了所有创设的南航权证。由于注销南航权证导致证券公司无法获得注销价格和零之间的创设收入，注销南航权证将进一步增加证券公司自营业务收入的不确定性。

　　东方证券研究所发布报告指出，2008年上半年，指数的连续下挫和交易量的大幅缩水，给证券行业的整体业绩带来较大冲击，券商2008年中期业绩整体负增长基本已成定局，而二季度可能将是全年业绩的底部。

　　申银万国研究报告预计，二季度券商业绩环比下降30%以上，权证提前注销和6月份市场的糟糕表现对中期业绩构成压力。管理费用计提比例调控、交易性资产价值下降导致递延负债减少、潜在的金融资产减值损失计提等3个因素将可能使业绩偏离预期；从细分业务看，自营业务成为拖累业绩的最大因素。此外，经纪业务佣金收入也将同比出现33%左右的下降。

　　估值或高估

　　随着券商业绩的下滑，部分研究机构认为，一些上市证券公司的估值存在着高估现象。中金公司指出，部分上市证券公司估值水平存在着不同程度的高估，按照目前上市的股价，除了中信证券2008年PB低于3倍之外，其他上市证券公司都在4倍以上。从年均净资产收益率看，海通证券、长江证券、宏源证券和国元证券2008年和2009年的年均净资产收益率基本不超过20%，难以支撑其较高的PB估值水平。