银河证券11日评级一览

　　本网讯

　　银河证券：维持证券行业“谨慎推荐”评级

　　银河证券7月11日发布投资报告，维持证券行业“谨慎推荐”评级，认为行业盈利水平与市场估值的提升尚需等待，维持对中信证券（600030.SH）“谨慎推荐”、海通证券（600837.SH）“中性”的投资评级。

　　08年上半年，主导证券公司业绩的经纪与自营证券投资业务均表现不佳，投行业务景气也出现回落，而资产管理业务尚未形成气候，综合来看，证券公司上半年业绩鲜有增长。

　　银河证券从PB的角度对证券股股价的波动进行了实证分析。分析表明股价的周期性很大程度上是由PB的周期性引起的，而PB对ROE的变化比较敏感，PB/ROE比值基本保持在一个相对稳定的区间内。同时，数据表明日本、韩国等市场给予证券公司的PB/ROE倍数高于美国市场。另外，尽管PB对ROE敏感，但PB的波动幅度却总是小于ROE的波动幅度。这也反映了市场对待行业周期性的态度：即市场对于未来ROE的预期并不是完全延续趋势的，而是给予了趋势可能反转的预期成份。

　　现阶段，在现有盈利模式下，我国证券公司的ROE水平受到挑战：交易量下滑挑战轻资本业务的ROE；而由于资本运作渠道受到严重制约，在股票市场系统性下跌的过程中，资本运作类业务ROE水平也面临挑战。ROE的下滑拖累了证券行业的市场估值。

　　证券公司ROE及市场估值的好转需等待几个关键因素的出现：（1）股票市场信心恢复，交易重新活跃起来；（2）资产管理业务的快速发展；（3）新型投行业务、代理股指期货交易业务等新型顾问或代理业务的发展；（4）直接股权投资、融资融券（尤其是借助资金杠杆的融资融券）、备兑权证、做市交易等更加高效的资本运用渠道的开拓。

　　综合来看，银河证券认为短期的市场环境对证券公司盈利和估值水平提升形成了较大的压力，而从中长期的角度，证券行业的发展空间值得看好。银河证券维持对行业谨慎推荐的投资评级，维持对中信证券（600030.SH）“谨慎推荐”、海通证券（600837.SH）“中性”的投资评级。

　　银河证券：重新提高中创信测评级至“推荐”，目标价15元

　　银河证券7月11日发布投资报告，重新提高中创信测（600485.SH）评级至“推荐”，目标价15元。

　　7月11日中创信测公告了《股票期权激励计划（草案）》，草案称：公司拟向激励对象授予1100万份股票期权，首次授予激励对象1000万份股票期权。该计划有效期为5年，每份股票期权自授予日起5年内有效。行权价格为12.95元，行权条件为2008年至2010年的扣除非经常性损益后的净利润每年较上一年增长不低于30％。

　　银河证券在3月8日的报告中就提到中创信测在停止实施股票增值权奖励计划后，将会实施依据证监会规定制定的标准的股权激励方案，本次股票期权激励计划的实施印证了我们前期的判断。

　　本次行权价格12.95元比中创信测前期增值权奖励计划的14元还要低，并且还不用跟股东进行7：3的分配，行权条件方面，前期增值权奖励计划为“净利润复合增长率不低于10%，加权平均净资产收益率不低于6%”。但是，银河证券认为虽然行权条件提升不少，对于公司来说，未来满足这个条件并不是很难。即便是前几天银河证券调低了对公司未来的盈利预测，但是还是远远高于的公司行权条件。

　　本次股权激励计划将比前期增值权奖励计划增加公司业绩的波动性。由于公司股本比较小，净利润绝对额也不是很大，因此未来激励对象的行权将可能对公司的业绩造成较大的波动，这一点应该引起关注。

　　银河证券判断，中创信测新的股权激励计划的实施将会大大提升公司高管和激励对象的积极性，对公司的长远发展应该是很有意义的。不过考虑到未来公司多了一个行权费用的不确定性，银河证券暂时维持对公司最新的业绩判断不变，重新提高评级为“推荐”。

　　银河证券预计中创信测2008年、2009年，2010年营业收入分别为3.22亿元、4.62亿元、6.45亿元，净利润分别为4465.34万元、7407.81万元、11893.48万元，每股收益分别为0.33元、0.54元、0.87元，目标价位15元。

　　银河证券：东阿阿胶认股权证发行分析

　　银河证券7月11日发布研究报告，对东阿阿胶（000423.SZ）认股权证发行进行了分析，认为当东阿阿胶股价处于25元-30元区间时，每份阿胶权证的理论价值为19.725元至24.723元。

　　东阿阿胶（000423.SZ）发行认股权证的申请已获证监会审核通过，发行方式为向股权登记日（2008年7月14日）在册的全体股东免费派发，派发数量为每持有10股股票获得2.5份，共计130，940，903份权证。此权证存续期为12个月，行权期为存续期的最后5个交易日。行权价格为5.50元，远低于东阿阿胶当前的股价，为深度价内权证，行权比例为1：1。

　　银河证券使用摊薄的BS模型测算每份阿胶权证的理论价值。银河证券对BS模型中的参数作如下设定：执行价格（X）为5.50元，无风险收益率（r）取一年期储蓄利率4.14%，股票波动率（σ）为最近一年东阿阿胶的年化历史波动率，即52.16%，权证存续期（ΔT）为1年。将上述参数代入BS模型，得出当东阿阿胶股价处于25元-30元区间时，每份阿胶权证的理论价值为19.725元至24.723元，对应的每股股价中已包含的权证价值为4.93元至6.18元。

　　当前东阿阿胶股价中已包含阿胶权证的价值，银河证券预计在股权登记日后股价会进行自动除权，提醒投资者注意股价波动的风险。