拥有理性成熟投资者是金融创新的基础

　　■记者观察

　　□本报记者 周松林

　　最后一只股改权证——南航认沽权证日前已正式退出市场。回头看，围绕南航认沽权证的种种矛盾和争议，正体现了中国证券市场衍生产品创新的困境和分歧。

　　对此，专业人士达成共识：股改权证可以说是证券衍生品市场的一次演练，为完善资本市场功能，我们必须推出风险较高的金融衍生产品，但其基础和前提是培育拥有理性投资理念、具备风险意识和风控能力的合格投资者。

　　围绕南航权证的争议核心是创设机制。客观地说，上证所推出创设机制的原因，是因为股改权证天然地总量固定，缺乏供求平衡机制，在我国特定的市场条件下，必然会成为投机炒作的对象。上证所借鉴境外成熟市场经验，特别是抑制权证过度投机的通行做法，设计了创设机制。

　　从实际过程来看，去年6月21日，14亿份南航JTP1认沽权证上市时，作为当时市场上仅有的几只低价权证之一，受到了大量投机资金的追捧，也从而引发了券商的创设热情。虽然在当月26日，12家券商创设了13.72亿份南航认沽权证，总计卖出6.29亿份创设权证，南航认沽权证流通总量在一日内剧增45%，但供给的大幅增加仍然未能抑制市场狂热的需求，投资者仍不断跟风入市，而不顾权证处于深度价外的事实。随着券商的持续创设和权证理论价值的快速缩减，权证价格才开始逐渐理性回归。据统计，截至2008年1月31日，总计有26家券商先后创设了122.51亿份南航权证。而在这一过程中，盲目买入的投资者必然会蒙受损失。

　　专家强调，创设本身并非导致投资者亏损的原因。证券产品的交易价格和交易收益存在诸多不确定性，受到多重因素的制约。以南航认沽权证为例，不管有没有创设，相对于南航股票的价格，南航权证内在价值趋近于0，交易价格随着到期也会很快趋于0，高位买入或最后接手的投资人必然会有亏损，并且价格越高，损失越大。而如果没有创设机制，权证价格可能会更加扭曲，进一步偏离其内在价值，最终使盲目跟风的中小投资者遭受更大的损失。因此，权证投资损失的根源在于非理性的投资行为，而创设机制通过平抑非理性的价格上涨，降低了权证市场的整体风险，保护了更大范围投资者的利益。

　　为减少投资者特别是中小投资者盲目参与权证交易尤其是认沽权证交易的风险，上证所采取了一系列措施揭示风险、加强监管、加强投资者教育，特别是要求买卖权证的投资者必须签署权证风险揭示书，确认对权证产品及其交易特点的认识。因此，事实上投资者买入权证前应该已经知晓创设机制的存在，如其不认可创设机制，可以选择不参与权证市场。另一方面，专家也指出，券商创设权证是一种有风险、有成本的市场化行为。由于创设人需要为权证创设提供100%的履约担保，风险和成本并存，权证价格偏离越大，创设获利的可能性越大，但不是绝对无风险套利。

　　专家表示，权证产品在中国证券市场上的遭遇，突出显示了中国证券市场作为一个新兴市场还存在种种不成熟的地方，而其中尤其突出的就是投资者的投资理念和投资行为的不成熟。证券市场走向成熟的一个关键和基础就是投资者走向成熟。在国际市场上，权证是一种成熟的衍生产品，给投资者提供了一种管理风险和合理投资的有效工具。而在国内，证券市场成立初期曾推出过权证产品，却因遭到过度炒作而被迫退出市场多年。投资者不理性的行为特征已成为阻碍中国证券市场发展的障碍之一，不少投资者也因自己的不理性行为而遭受惨痛损失。

　　稳步发展真正意义上的、成熟的证券衍生品种，是完善我国资本市场功能、促进其健康发展的客观需要。而市场各方的理解、参与、宽容和支持，是衍生品市场发展和市场创新不可或缺的外部条件。专家强调，在未来发展衍生品市场的工作中，必须将投资者教育和风险揭示，培育理性、合格的投资者，形成“买者自负”的风险意识和投资理念，摆在更加突出的位置。